经营韧性与弹性兼具，控费释放利润

4月24日公司发布22年年报和23年一季报。22年公司实现营业 收入121.83亿元，同比+31.39%；归母净利润11.01亿元，同比 +61.37%。23Q1公司实现营业收入31.91亿元，同比+36.43%；归母净利润3.62亿元，同比+76.94%。22年归母利润位于预告中枢上沿，23Q1利润超预期。 22年锁鲜装和虾滑放量，23Q1主业回暖，预制菜持续高增。分品类看，22年面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别同比 +17.6%/+11.3%/+13.4%/+111.6%，在餐饮疲软背景下，传统主业速冻火锅料表现偏弱，而面米制品因2C逻辑具备韧性，预制菜增长亮眼。22年锁鲜装实现收入11亿，同比增长40%+，虾滑系列 人民币(元)成交金额(百万元) 同比近翻倍。23Q1面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品分别同比 19.6%/28.3%/29.2%/64.7%，传统主业速冻火锅料受益餐饮复苏， 弹性显著，面米制品保持良性增长，预制菜存在新柳伍并表拉动。降本增效控费见效，盈利能力显著改善。22年毛利率22.0%，同比-0.2pct，结构改善对冲成本压力，销售/管理/研发/财务费用 率分别同比-2.0/-0.6/-0.2/-0.6pct，公司主动控费见效，带动全年净利率达9.2%，同比+1.8pct。23Q1毛利率24.7%，同比 +0.5pct，系成本可控下结构优化（23Q1锁鲜装增长50%+），以销售费用率的节省为核心（同比-2.9pct，主因销售景气度高出现较大面积缺货而收紧促销+尚未投入广告费+22年缩减促销人员等因 素共振），释放净利率达到单季11.6%，同比+2.7pct，环比+1.2pct。年内主业回暖+结构优化延续，预制菜后劲足。23Q1公司传统火锅料主业表现亮眼，夯实龙头地位。米面良性增长，预制菜持续发 力高增，年内安井小厨+冻品先生目标近翻倍；同时预计虾滑和锁鲜装年内仍保持高速增长，新增团餐客户有望带来收入增量。23年重点打造爆品集群，冻品先生烤鱼+火锅料火山石烤肠+速冻面点蒸煎饺+安井小厨小酥肉。22年显经营韧性，23年显经营弹性，看好公司BC兼顾、多点布局后的优秀成长性。 183.00 167.00 151.00 135.00 119.00 103.00 220425 成交金额安井食品沪深300 1,200 1,000 800 600 400 200 0 战略清晰，多元增长。根据Q1控费带来利润超预期，上调预测，23/24年利润分别上修7.7%/9.1%。预计公司23-25年营业收入同比+27%/+22%/+18%，归母净利润分别14.9/18.5/22.2亿元，同比 +35%/+24%/+20%，对应PE分别为30/24/20x，维持“买入”评级。食品安全问题；新品表现不及预期；原材料价格上涨。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 6,965 9,272 12,183 15,471 18,872 22,283 货币资金 832 1,145 5,504 5,117 5,209 5,935 增长率 33.1% 31.4% 27.0% 22.0% 18.1% 应收款项 359 564 763 657 801 946 主营业务成本 -5,176 -7,221 -9,508 -11,996 -14,492 -16,969 存货 1,691 2,414 3,137 3,615 4,367 4,882 %销售收入 74.3% 77.9% 78.0% 77.5% 76.8% 76.2% 其他流动资产 1,276 238 888 948 971 1,003 毛利 1,789 2,051 2,675 3,475 4,380 5,314 流动资产 4,159 4,361 10,292 10,338 11,348 12,766 %销售收入 25.7% 22.1% 22.0% 22.5% 23.2% 23.8% %总资产 58.6% 49.7% 63.6% 61.6% 61.4% 62.1% 营业税金及附加 -45 -59 -90 -97 -119 -140 长期投资 112 0 9 9 9 9 %销售收入 0.6% 0.6% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 2,414 3,215 4,104 4,852 5,525 6,123 销售费用 -644 -849 -873 -1,129 -1,397 -1,671 %总资产 34.0% 36.6% 25.3% 28.9% 29.9% 29.8% %销售收入 9.2% 9.2% 7.2% 7.3% 7.4% 7.5% 无形资产 218 991 1,548 1,578 1,609 1,641 管理费用 -296 -320 -342 -433 -547 -668 非流动资产 2,938 4,411 5,901 6,445 7,149 7,778 %销售收入 4.3% 3.4% 2.8% 2.8% 2.9% 3.0% %总资产 41.4% 50.3% 36.4% 38.4% 38.6% 37.9% 研发费用 -74 -88 -93 -124 -170 -223 资产总计 7,096 8,771 16,194 16,783 18,497 20,544 %销售收入 1.1% 0.9% 0.8% 0.8% 0.9% 1.0% 短期借款 209 275 494 160 102 1 息税前利润（EBIT） 730 736 1,277 1,691 2,148 2,611 应付款项 1,542 2,115 2,201 2,945 3,481 4,080 %销售收入 10.5% 7.9% 10.5% 10.9% 11.4% 11.7% 其他流动负债 758 761 1,168 901 1,074 1,273 财务费用 -4 -1 75 149 156 173 流动负债 2,509 3,150 3,863 4,006 4,657 5,354 %销售收入 0.1% 0.0% -0.6% -1.0% -0.8% -0.8% 长期贷款 0 141 2 -78 -139 -139 资产减值损失 -2 -15 -58 0 0 0 其他长期负债 903 336 430 1 1 1 公允价值变动收益 3 0 2 5 5 5 负债 3,413 3,628 4,295 3,929 4,519 5,216 投资收益 18 99 8 30 30 30 普通股股东权益 3,684 5,073 11,679 12,618 13,725 15,057 %税前利润 2.2% 11.2% 0.5% 1.6% 1.3% 1.0% 其中：股本 237 244 293 293 293 293 营业利润 775 860 1,340 1,875 2,339 2,819 未分配利润 1,906 2,376 3,263 4,154 5,262 6,593 营业利润率 11.1% 9.3% 11.0% 12.1% 12.4% 12.7% 少数股东权益 0 70 220 235 252 271 营业外收支 7 19 87 50 50 50 负债股东权益合计 7,096 8,771 16,194 16,783 18,497 20,544 税前利润利润率 78111.2% 879 9.5% 1,42711.7% 1,92512.4% 2,38912.7% 2,86912.9% 比率分析 所得税 -178 -193 -309 -423 -526 -631 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 22.7% 21.9% 21.7% 22.0% 22.0% 22.0% 每股指标 净利润 604 687 1,118 1,501 1,863 2,238 每股收益 2.551 2.791 3.754 5.065 6.295 7.565 少数股东损益 0 5 16 16 17 19 每股净资产 15.565 20.757 39.821 43.020 46.797 51.336 归属于母公司的净利润 604 682 1,101 1,485 1,846 2,219 每股经营现金净流 2.809 2.202 4.798 5.972 6.834 9.460 净利率 8.7% 7.4% 9.0% 9.6% 9.8% 10.0% 每股股利 0.376 0.474 0.742 2.026 2.518 3.026 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 16.39% 13.45% 9.43% 11.77% 13.45% 14.74% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 8.51% 7.78% 6.80% 8.85% 9.98% 10.80% 净利润 604 687 1,118 1,501 1,863 2,238 投入资本收益率 11.93% 9.97% 7.90% 10.20% 12.02% 13.41% 少数股东损益 0 5 16 16 17 19 增长率 非现金支出 183 265 415 374 447 521 主营业务收入增长率 32.25% 33.12% 31.39% 26.99% 21.98% 18.08% 非经营收益 -122 -6 -24 -142 -86 -91 EBIT增长率 64.16% 0.85% 73.40% 32.46% 26.99% 21.56% 营运资金变动 1 -407 -101 19 -220 107 净利润增长率 61.73% 13.00% 61.37% 34.92% 24.28% 20.18% 经营活动现金净流 665 538 1,407 1,751 2,004 2,775 总资产增长率 24.84% 23.60% 84.62% 3.64% 10.22% 11.07% 资本开支 -692 -908 -1,070 -1,061 -1,101 -1,101 资产管理能力 投资 -552 662 -3,733 -3 15 5 应收账款周转天数 13.6 17.5 19.1 15.0 15.0 15.0 其他 24 30 8 30 30 30 存货周转天数 120.7 103.8 106.5 110.0 110.0 105.0 投资活动现金净流 -1,220 -216 -4,795 -1,034 -1,056 -1,066 应付账款周转天数 74.0 62.7 54.6 62.0 60.0 60.0 股权募资 20 0 5,682 47 0 0 固定资产周转天数 106.6 114.1 100.2 89.4 80.5 73.1 债权募资 769 126 1 -546 -119 -101 偿债能力 其他 -145 -202 -261 -605 -737 -881 净负债/股东权益 -27.34% -15.25% -47.74% -44.40% -42.34% -44.00% 筹资活动现金净流 644 -76 5,421 -1,104 -857 -982 EBIT利息保障倍数 179.4 1,082.9 -16.9 -11.4 -13.8 -15.1 现金净流量 89 244 2,033 -386 92 726 资产负债率 48.09% 41.36% 26.52% 23.41% 24.43% 25.39% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均