粉尘螨滴剂阶段承压，全年有望恢复

事件：2022年4月20日，公司发布2022年报及2023年一季报。2022年实现营业收入8.96亿元，同比增长10.94%；归母净利润3.49亿元，同比增长3.19%；扣非归母净利润3.12亿元，同比下滑0.40%。2023Q1实现营业收入1.83亿元，同比下滑7.31%；归母净利润7048万元，同比下滑23.17%；扣非归母净利润6792万元元，同比下滑11.48%。 核心品种粉尘螨滴剂23Q1承压，看好全年恢复。2022年粉尘螨滴剂实现收入8.79亿元（+10.44%），占收入比重98.11%。分季度看，22Q4实现营收1.96亿元（+4.19%），归母净利润2155万元（-66.00%），22Q4疫情防控、疫情感染限制人员流动等导致增速放缓，同时公司终止两个研发项目并计提资产减值，利润出现较大程度下滑。23Q1实现营收1.83亿元（-7.31%），归母净利润7048万元（-23.17%），疫情大规模感染导致人员流动受限，一季度上旬承压明显，3月开始公司积极恢复终端销售。 期间费率保持稳定，研发投入快速增长。2022年公司整体业务毛利率95.39%（-0.34pp），持续保持高毛利水平。2022年公司销售费用3.12亿元（+10.53%），销售费率34.80%（-0.13pp），费率保持稳定。管理费用4782万元（-7.79%），管理费率5.34%（-1.08pp）。研发费用1.06亿元（+20.58%），研发费率11.83%（+0.95pp），研发继续保持快速增长。财务费率-2.70%（+0.04pp）。 夯实舌下脱敏龙头地位，积极拓展干细胞/天然药物研发项目。1）舌下脱敏：目前粉尘螨滴剂和黄蒿花粉滴剂均为公司独家品种，其中黄花蒿粉2021.2上市，有望打开北方市场，与公司核心品种粉尘螨滴剂互为补充，进一步开拓过敏治疗市场。同时粉尘螨滴剂新适应症、黄花蒿粉拓展儿童群体等项目稳步推进，系列点刺产品正处于III期/申请上市，进一步夯实舌下脱敏龙头地位。2）干细胞/天然药物：22年初我武干细胞开发的人毛囊间充质干细胞已启动申请临床，合营企业凯屹医药的“吸入用苦丁皂苷A溶液”处于I期。 盈利预测与投资建议：我们预计2023-2025年营业收入为10.90、13.10、15.73亿元（2023-24年调整前值为10.33、12.41亿元），同比增长21.59%、20.28%、20.00%； 归母净利润为4.28、5.17、6.24亿元（2023-24年调整前值为4.17、4.98亿元），同比增长22.67%、20.95%、20.68%。国内过敏性疾病患病人群多、脱敏市场空间大，公司是国内市占率超过80%的龙头企业，大品种黄花蒿粉滴剂21年获批上市、有望逐步上量，维持“增持”评级。 风险提示：粉尘螨滴剂学术推广不及预期的风险；黄花蒿粉滴剂推广不及预期的风险；药品招标降价的风险；粉尘螨滴剂竞争加剧的风险。 粉尘螨滴剂阶段性承压，看好全年恢复 核心品种粉尘螨滴剂23Q1承压 2022年实现营业收入8.96亿元，同比增长10.94%；归母净利润3.49亿元，同比增长3.19%；扣非归母净利润3.12亿元，同比下滑0.40%。 其中粉尘螨滴剂实现收入8.79亿元（+10.44%），占收入比重98.11%。 分季度看，22Q4实现营收1.96亿元（+4.19%），归母净利润2155万元（-66.00%），22Q4疫情防控、疫情感染限制人员流动等导致增速放缓，同时公司终止两个研发项目并计提资产减值，利润出现较大程度下滑。 23Q1实现营收1.83亿元（-7.31%），归母净利润7048万元（-23.17%），疫情大规模感染导致人员流动受限，一季度上旬承压明显，3月开始公司积极恢复终端销售。 图表1：我武生物主要财务指标（单位：百万元，%） 图表2：我武生物分季度财务数据（单位：百万元，%） 图表3：我武生物分季度收入情况（单位：百万元，%） 图表4：我武生物分季度归母净利润情况（单位：百万元，%） 期间费率保持稳定，研发投入快速增长 2022年公司整体业务毛利率95.39%（-0.34pp），持续保持高毛利水平。 2022年公司销售费用3.12亿元（+10.53%），销售费率34.80%（-0.13pp），费率保持稳定。管理费用4782万元（-7.79%），管理费率5.34%（-1.08pp）。 研发费用1.06亿元（+20.58%），研发费率11.83%（+0.95pp），研发继续保持快速增长。财务费率-2.70%（+0.04pp）。 图表5：我武生物利润水平（单位：%） 图表6：我武生物费用率情况（单位：%） 图表7：我武生物应收账款及票据情况（单位：%） 图表8：我武生物存货情况（单位：%） 夯实舌下脱敏龙头地位，积极拓展干细胞/天然药物研发项目 1）舌下脱敏：目前粉尘螨滴剂和黄蒿花粉滴剂均为公司独家品种，其中黄花蒿粉2021.2上市，有望打开北方市场，与公司核心品种粉尘螨滴剂互为补充，进一步开拓过敏治疗市场。同时粉尘螨滴剂新适应症、黄花蒿粉拓展儿童群体等项目稳步推进，系列点刺产品正处于III期/申请上市，进一步夯实舌下脱敏龙头地位。 2）干细胞：22年干细胞、天然药物研发投入为5678万元，2022年初我武干细胞开发的人毛囊间充质干细胞治疗药物取得中国食品药品检定研究院的质量复核检验报告，检验结果合格。2022年5月，人毛囊间充质干细胞治疗药物通过了浙江省卫健委与浙江省药监局的审查与现场检查，该项目顺利递交至国家卫健委，本项目拟定适应症为治疗骨质疏松。同时，我武干细胞已全面启动第二个干细胞治疗药物（治疗骨关节炎）的临床前研究。 3）天然药物：22年天然药物研发投入为1298万元，联营公司凯屹医药研发的“吸入用苦丁皂苷A溶液”2022年12月完成了多次给药在健康志愿者中的随机、双盲、剂量递增、安慰剂平行对照的安全性、耐受性、药代动力学研究的I期临床试验，目前正在稳步推进。 图表9：我武生物在研管线 投资建议 我们预计2023-2025年营业收入为10.90、13.10、15.73亿元（2023-24年调整前值为10.33、12.41亿元），同比增长21.59%、20.28%、20.00%； 归母净利润为4.28、5.17、6.24亿元（2023-24年调整前值为4.17、4.98亿元），同比增长22.67%、20.95%、20.68%。国内过敏性疾病患病人群多、脱敏市场空间大，公司是国内市占率超过80%的龙头企业，大品种黄花蒿粉滴剂21年获批上市、有望逐步上量，维持“增持”评级。 风险提示 粉尘螨滴剂学术推广不及预期的风险。公司目前主要的利润增长依靠核心产品粉尘螨滴剂，粉尘螨滴剂所在的脱敏市场在国内尚处于培育期，存在学术推广不及预期的风险。 黄花蒿粉滴剂推广不及预期的风险。公司黄花蒿粉滴剂已经获批上市，仍然需要要进行挂网、渠道铺设等准备工作。 药品招标降价的风险。在严控药占比的情况下药品招标降价的风险较大，公司核心产品粉尘螨滴剂收入占比较大，若降价对公司经营影响较大。 粉尘螨滴剂竞争加剧的风险。公司核心产品粉尘螨滴剂目前暂无同剂型竞争产品，未来不排除其余厂家同类产品上市、竞争加剧的风险。 图表10：我武生物财务模型预测