金融工程热点报告：30年期国债期货上市首日行情点评

热点报告—金融工程 30年期国债期货上市首日行情点评 报告日期：2023年04月23日 ★首日上市交易平稳，市场关注度高 截止收盘，TL2306、TL2309、TL2312合约分别收涨0.37%、收涨0.18%、收涨0.09%。首日市场成交较为活跃，市场对30年国债期货关注度较高。 ★基差分析 我们将5日内成交最活跃3只可交割券取IRR最大为活跃CTD券，根据2023年4月21日结算价与债券中债登估价净价，测算TL2306的活跃CTD券为220008.IB。 10年期国债期货转换期权价值较高对应净基差中枢水平较高达0.25，30年期净基差水平（0.18）与5年期净基差水平（0.13）其次，2年期净基差水平（-0.03）最低。TL上市首日市场做多情绪浓厚，导致开盘价出现一定的定价错误，对挂盘价高基差过度修正，开盘半小时后基差平稳运行，午后受风险资产大跌影响，债券进一步走强，不同品种基差均大幅收窄。 ★建议关注T与TL做陡曲线的策略 基于基差carry与当前30Y-10Y利差估值，基于T与TL的做陡曲线策略或具有一定性价比。具体操作策略考虑做多2.85手T2306的同时空1手TL2306来进行基差套利（负carry达0.63元）。 ★TL跨期价差相对高于其他品种 跨期策略方面，当前30年国债期货跨期价差在所有品种中处于高位，5月份移仓换月过程多头主导力量或略微偏强，随远季成交量上行跨期价差或有一定下行压力。 ★风险提示： 量化模型失效风险，指标的有效性基于历史数据得出，不排除失效的可能。 王冬黎金融工程首席分析师 从业资格号：F3032817 投资咨询号：Z0014348 Tel：8621-63325888-3975 Email：dongli.wang@orientfutures.com 联系人： 范沁璇金融工程助理分析师 从业资格号：F03111965 Email：qinxuan.fan@orientfutures.com 相关报告： 《30年国债期货定价分析》 国债期货 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、成交情况4 2、基差分析5 3、跨期价差分析8 4、策略展望9 5、风险提示10 2期货研究报告 图表目录 图表1：30年期国债期货收盘行情（2023年4月21日）4 图表2：国债期货成交持仓情况对比4 图表3：T/TF/TS日间成交量走势（万手）5 图表4：T/TF/TS日间持仓量走势（万手）5 图表5：TL首日分时成交量走势（手）5 图表6：TL首日分时持仓量走势（手）5 图表7：国债期货主力合约2023年4月21日基差数据（根据活跃CTD券测算）6 图表8：TL首日分时基差走势（根据活跃CTD券测算）6 图表9：T/TF/TS基差走势7 图表10：T/TF/TS净基差走势7 图表11：国债期货跨品种组合Carry测算（根据活跃CTD券测算）7 图表12：收益率利差曲线8 图表13：TL首日上市跨期价差分时走势9 图表14：TL首日上市跨期价差累计收益9 图表15：国债期货2023年4月20日至4月21日跨期价差9 1、成交情况 2023年4月21日，30年期国债期货首日上市交易平稳。截止收盘，TL2306、TL2309、TL2312合约分别收涨0.37%、收涨0.18%、收涨0.09%。TL总成交量1.35万手，总持仓量0.59万手，首日市场成交较为活跃，远高于TS上市首日的主力合约8,559手的成交情况，显示市场对于30年国债期货关注度较高。TL上市首日的成交持仓比为2.28，当日数据而言，该指标显著高于其他三个品种，显示上市初期市场投机参与或为主导，随着长期资金稳步参与成交成仓比或将逐步下行，就其他品种情况来看国债期货市场参与者90%以上以机构投资者为主，成交持仓比较低（0.4左右），预估TL上市运行一段时间后，合约成交量与持仓量或将持平或高于5年期国债期货品种。 图表1：30年期国债期货收盘行情（2023年4月21日） 品种 开盘价 收盘价 最高价 最低价 成交量 持仓量 结算价 TL2306 96.09 96.21 96.28 96.01 11587 4556 96.15 TL2309 95.50 95.47 95.6 95.33 1448 1087 95.44 TL2312 95.00 94.89 95.1 94.74 437 264 94.83 资料来源：东证衍生品研究院 图表2：国债期货成交持仓情况对比 品种 2023年4月21日 近一周（日均） 近一月（日均） 近一年（日均） 成交量 (万手） 持仓量 （万手） 成交持 仓比 成交量 （万手） 持仓量 （万手） 成交持 仓比 成交量 （万手） 持仓量 （万手） 成交持 仓比 成交量 （万手） 持仓量 （万手） 成交持 仓比 TL 1.35 0.59 2.28 T 8.80 21.64 0.41 7.40 21.14 0.35 6.75 20.01 0.34 8.05 19.05 0.42 TF 6.26 11.86 0.53 5.02 11.52 0.44 5.00 11.31 0.44 5.17 11.48 0.45 TS 2.91 6.87 0.42 2.46 6.73 0.37 2.71 6.78 0.40 3.56 5.64 0.63 资料来源：东证衍生品研究院 图表3：T/TF/TS日间成交量走势（万手）图表4：T/TF/TS日间持仓量走势（万手） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表5：TL首日分时成交量走势（手）图表6：TL首日分时持仓量走势（手） 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2、基差分析 我们将5日内成交最活跃3只可交割券取IRR最大为活跃CTD券，根据2023年4月21日结算价与债券中债登估价净价，测算国债期货主力合约当日基差及TL首日主力合约分时基差走势。我们选定用于2023年4月21日测算TL2306的活跃CTD券为220008.IB。 根据2023年4月21日数据来看，10年期国债期货转换期权价值较高对应净基差中枢水平较高达0.25，30年期净基差水平（0.18）与5年期净基差水平（0.13）其次，2年期净基差水平（-0.03）最低。TL上市首日市场做多情绪浓厚，导致开盘价出现一定的定价错误， 对挂盘价高基差过度修正，开盘半小时后基差平稳运行，午后受风险资产大跌影响，债券进一步走强，不同品种基差均大幅收窄。值得注意的是TL2306合约到期交割日临近，展期换月阶段净基差还有收敛空间。 国债期货曲线套利策略的基差Carry情况也较受市场关注，我们基于国债期货品种构建久期中性跨品种价差组合，由于十债期货基差较高其他品种基差相对较低，跨品种组合的Carry差异较大，使用T2306与TL2306做平30Y-10Y区间的组合负Carrv达0.63(单位为百元净价，未年化)，而基于TF或TS与T构建做平曲线的跨品种价差组合均为正Carrv。不同期货品种由于转换期权定价差异带来的基差中枢水平差异给基差交易提供了丰厚的套利空间。从基差的角度，T与TL较为适合配置做陡曲线策略，TS与T更适合配置做平曲线策略。 利差方面，当前30Y-10Y利差处于自2020年以来的低位：国债收益率利差（30Y-10Y）目前百分位数为50.95；国开债收益率利差（30Y-10Y）目前百分位数为40.29。 基于基差carry与当前30Y-10Y利差估值，基于T与TL的做陡曲线策略或具有一定性价比。具体操作策略考虑做多2.85手T2306的同时空1手TL2306来进行基差套利（负carry达0.63元）。 图表7：国债期货主力合约2023年4月21日基差数据（根据活跃CTD券测算） 品种 IRR IRR滚动 百分位数 基差 净基差 年化基差 率 TL2306 0.98 0.34 0.18 2.60 T2306 0.44 96.43 0.34 0.25 2.51 TF2306 1.23 76.19 0.20 0.13 1.50 TS2306 2.32 98.81 -0.01 -0.03 -0.05 资料来源：东证衍生品研究院 图表8：TL首日分时基差走势（根据活跃CTD券测算） 资料来源：东证衍生品研究院 图表9：T/TF/TS基差走势图表10：T/TF/TS净基差走势 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表11：国债期货跨品种组合Carry测算（根据活跃CTD券测算） 跨品种组合 久期 基差 比率 基差*比率 Carry 做平30Y-10Y T2306 6.21 0.34 2.85 0.97 TL2306 17.67 0.34 1.00 0.34 -0.63 做平10Y-5Y TF2306 3.92 0.21 1.58 0.33 T2306 6.21 0.34 1.00 0.34 0.01 做平10Y-2Y TS2306 1.62 -0.01 3.83 -0.03 T2306 6.21 0.34 1.00 0.34 0.37 做平5Y-2Y TS2306 1.62 -0.01 2.42 -0.02 TF2306 3.92 0.21 1.00 0.21 0.23 资料来源：东证衍生品研究院 图表12：收益率利差曲线 资料来源：东证衍生品研究院 3、跨期价差分析 跨期价差方面，从2023年4月20日至2023年4月21日，TL2306-2309价差从0.56上行至0.74，同期T跨期价差从0.645下行至0.6，TF跨期价差从0.4下行至0.38，TS跨期价差从0.205下行至0.19。 30年国债期货上市首日基差显著下行但跨期价差出现持续上行，当日其他主要期债品种均呈现基差与跨期基差同步下行走势，我们认为TL跨期价差与基差走势的分化一定程度上主要由于上市初期远季合约流动性有限所致，当日近季合约成交1.16万手左右，远 季合约仅成交1448手，市场多头氛围较强且资金主要集中与06合约建仓使得全天跨期 价差出现稳步上行趋势。跨期策略方面，当前30年国债期货跨期价差在所有品种中处于高位，5月份移仓换月过程多头主导力量或略微偏强，随远季成交量上行跨期价差或有一定下行压力。 图表13：TL首日上市跨期价差分时走势图表14：TL首日上市跨期价差累计收益 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表15：国债期货2023年4月20日至4月21日跨期价差 资料来源：东证衍生品研究院 4、策略展望 30年期国债期货的上市将为投资者提供更丰富的期现、跨期、跨品种套利机会。跨品种方面，推荐关注基于T与TL的做陡曲线策略，来进行基差套利；跨期策略方面，当前30年国债期货跨期价差在所有品种中处于高位，5月份移仓换月过程多头主导力量或略微偏强，随远季成交量上行跨期价差或有一定下行压力。 5、风险提示 量化模型失效风险，指标的有效性基于历史数据得出，不排除失效的可能。 期货走势评级体系（以收盘价的变动幅度为判断标准） 走势评级 短期（1-3个月） 中期（3-6个月） 长期（6-12个月） 强烈看涨 上涨15%以上 上涨15%以上 上涨15%以上 看涨 上涨5-15% 上涨5-15% 上涨5-15% 震荡 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5%