固定收益周报（汇率）：等待美指突破均线阻力

中信期货研究|固定收益周报(汇率) 等待美指突破均线阻力 2023-04-23 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 第一，欧美Markit制造业PMI剪刀差负向拉大；第二，JPY重回融资货币属性，carry资金形成自我正反馈，推升美指；第三，欧元缺乏进一步上涨的筹码结构。静待美指突破20日均线，10Yr美债收益率目标位3.9%，美指目标位104.5。 123 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 220 119 180 115 111 140 107 103 2022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/3 100 1.中间价分解 2.成交持仓 3.基差 （期货-CNH） 4.展期 数据点每周跟踪[2023-4-17至2023-4-21] 1.USDCNY4月21日中间价报6.8752，较4月14日下调146点。 2.跟踪期内，各因素对中间价报价的贡献为：收盘价调整贡献升值94点，隔夜一篮子货币调整贡献贬值243点，逆周期因子贡献升值3点。 3.4月17日至4月21日，真实的中间价与彭博预期差异（中间价-预测）分别是：-7点、3点、-1点、9点、-7点。 ⚫CUS23064月21日成交量8333手，较4月14日增加1231手 ⚫CUS23064月21日持仓量11189手，较4月14日增加821手 ⚫UC23064月21日成交量65457手，较4月14日减少14986手 ⚫UC23064月21日持仓量90568手，较4月14日减少1096手 ⚫CUS23064月21日基差-318pips，较3月31日增加275pips。 ⚫UC23064月21日基差-318pips，较3月31日增加241pips。 ⚫4月21日，CUS2306空头展期至CUS2309的年化收益为-2.7379% ⚫4月21日，UC2306空头展期至UC2309的年化收益为-2.8301% 固定收益团队 研究员：张菁 021-80401729 zhangjing@citicsf.com从业资格号F3022617投资咨询号Z0013604 程小庆 021-60819969 chengxiaoqing@citicsf.com 从业资格号F3083989 投资咨询号Z0018635 CNY展望等待美指突破均线阻力 先贬后稳波动放大 本周，欧元在20日均线附近受到明显支撑，美指连续5个交易日测试20日均线未 果，但上影线逐渐拉长、且高于20日均线幅度走阔，或暗示新的交易动能正在积聚。我们曾在报告《金融稳定、经济增长、物价稳定的货币政策重心再平衡》指出，2Yr 美债收益率目标位4.7%，10Yr美债收益率目标位3.9%，美指目标位104.5。目前仍维持这一判断，静待美指突破20日均线。 此外，我们进一步补充证据来支撑这一观点：第一，欧美Markit制造业PMI剪刀差负向拉大；第二，JPY重回融资货币属性，carry资金形成自我正反馈，推升美指；第三，欧元缺乏进一步上涨的筹码结构。 操作建议购汇方向建议锁定风险敞口机会，结汇方向可逐步入场。 风险因子1）美国通胀超预期；2）美国经济超预期；3）中国经济进一步恶化；4）全球衰退 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 周度关注3 一、外汇现货：人民币汇率走势及成交量8 二、外汇现货：美元兑人民币中间价定价分解9 三、外汇期货：成交持仓情况10 四、外汇期货：基差情况12 五、外汇期货：展期情况13 六、外汇期货：远期曲线结构14 七、外汇期权：隐含波动率与期权曲线15 免责声明16 图目录 图表1：今年3月以来，一边是制造业PMI剪刀差负向扩大，一边是EUR/USD持续上涨，并一度挑战1.1的关键点位3 图表2：市场定价和基本面的分歧亦体现在更高频的欧美花旗经济意义指数剪刀差上4 图表3：美联储流动性支持工具用量基本稳定4 图表4：商业银行信贷供给重回扩张5 图表5：影子银行信用压力全面下行5 图表6：日元波动率快速下行，重回融资货币属性，日元和美日利差联动性提高6 图表7：随着USD/JPY的不断上涨，日本的输入性通胀和通胀预期将进一步下行，推动日本银行更激进的资产购买规模6 图表8：从EUR/USD25DRR价格触顶回落，CFTC欧元净持仓升至30个月新高来看，欧元缺乏进一步上涨的筹码结构7 图表9：人民币汇率走势及成交量8 图表10：美元及人民币兑一篮子货币表现8 图表11：USDCNY中间价定价分解9 图表12：USDCNY中间价与市场预期差异9 图表13：CUS非季月合约成交、持仓量10 图表14：CUS季月合约成交、持仓量10 图表15：UC非季月合约成交、持仓量11 图表16：UC季月合约成交、持仓量11 图表17：CUS合约基差12 图表18：UC合约基差12 图表19：CUS合约展期（正数表示空头展期有收益）13 图表20：UC合约展期（正数表示空头展期有收益）13 图表21：CUS合约远期曲线结构14 图表22：UC合约远期曲线结构14 图表23：USDCNY期权隐含波动率与期权曲线15 图表24：USDCNH期权隐含波动率与期权曲线15 周度关注 周度关注：等待美指突破均线阻力 本周，欧元在20日均线附近受到明显支撑，美指连续5个交易日测试20日 均线未果，但上影线逐渐拉长、且高于20日均线幅度走阔，或暗示新的交易动能正在积聚。 我们曾在报告《金融稳定、经济增长、物价稳定的货币政策重心再平衡》指出，2Yr美债收益率目标位4.7%，10Yr美债收益率目标位3.9%，美指目标位104.5。目前仍维持这一判断，静待美指突破20日均线。 此外，我们进一步补充证据来支撑这一观点： 第一，欧美的Markit制造业PMI剪刀差负向拉大。 虽然去年以来，我们就并不认可制造业景气指数对经济基本面的指引意义，但市场仍将该数据作为定价的重要参考之一：去年11月至今年2月，EUR/USD和欧美的Markit制造业PMI剪刀差体现出良好的一致性。然而今年3月以来，两者发生背离，一边是制造业PMI剪刀差负向扩大，一边是EUR/USD持续上涨，并一度挑战1.1的关键点位（图表1）。 市场定价和基本面的分歧亦体现在更高频的欧美花旗经济意义指数剪刀差上（图表2）。这一背离是市场对于“信贷紧缩施压基本面”这一论述的过度定价，但我们曾在报告《金融稳定、经济增长、物价稳定的货币政策重心再平衡》指出，目前尚未由足够的数据支撑这一论述，基于最新的美联储流动性支持工具（图表3）、商业银行信贷供给（图表4）、影子银行金融条件（图表5），我们仍维持这一判断。因此，市场定价将逐步修正前期的过度定价，推动德美利差和欧元兑美元向基本面修复。 图表1：今年3月以来，一边是制造业PMI剪刀差负向扩大，一边是EUR/USD持续上涨，并一度挑战1.1的关键点位 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 图表2：市场定价和基本面的分歧亦体现在更高频的欧美花旗经济意义指数剪刀差上 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 图表3：美联储流动性支持工具用量基本稳定 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 图表4：商业银行信贷供给重回扩张 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 图表5：影子银行信用压力全面下行 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 第二，JPY重回融资货币属性，carry资金将形成自我正反馈，推升美指。 虽然美指受制于20日均线压制，但USD/JPY已于4月10日顺利突破20日 均线，这背后是4月10日日本新任央行行长植田和男在就任记者会上的鸽派发言后，日本银行的货币政策前景趋于明朗和稳定。 基于此，USDJPYATMVOL迅速走低（图表6），未来日元利率趋于稳定，日 元重回融资货币属性，大量carry资金将不断涌入美元，形成螺旋正反馈，推动美指上行。这一逻辑亦体现在USD/JPY和美日利差的联动性重新增强（图表6）。 随着USD/JPY的不断上涨，日本的输入性通胀和通胀预期将进一步下行（图表7），推动日本银行更激进的资产购买规模。货币政策的激进式宽松将进一步推动上升carry交易的螺旋反馈。 图表6：日元波动率快速下行，重回融资货币属性，日元和美日利差联动性提高 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 图表7：随着USD/JPY的不断上涨，日本的输入性通胀和通胀预期将进一步下行，推动日本银行更激进的资产购买规模 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 第三，从EUR/USD25DRR价格触顶回落，CFTC欧元净持仓升至30个月新高来看，欧元缺乏进一步上涨的筹码结构（图表8）。 图表8：从EUR/USD25DRR价格触顶回落，CFTC欧元净持仓升至30个月新高来看，欧元缺乏进一步上涨的筹码结构 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 一、外汇现货：人民币汇率走势及成交量 图表9：人民币汇率走势及成交量 Wind人民币汇率预估指数 100 99 98 97 96 95 94 93 2022/11/102023/01/102023/03/10 数据来源：WindBloomberg中信期货研究所 700 USDCNY成交量收盘价（右轴） 600 500 400 300 200 100 0 2022/11/232023/01/232023/03/23 7.3 7.2 7.1 7.0 6.9 6.8 6.7 6.6 6.5 6.4 图表10：美元及人民币兑一篮子货币表现 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 美元兑篮子货币一周涨跌 2023-4-21 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 人民币欧元日元韩元澳元港币林吉特 新加坡元 英镑泰铢 俄罗斯卢布 加元沙特里亚尔 迪拉姆兰特瑞郎 墨西哥比索土耳其里拉波兰兹罗提瑞典克朗新西兰元丹麦克朗匈牙利福林挪威克朗 -1.5 人民币兑篮子货币一周涨跌 2023-04-21 美元欧元日元韩元澳元港币林吉特 新加坡元 英镑泰铢 俄罗斯卢布 加元沙特里亚尔 迪拉姆兰特瑞郎 墨西哥比索土耳其里拉波兰兹罗提瑞典克朗新西兰元丹麦克朗匈牙利福林挪威克朗 数据来源：WindBloomberg中信期货研究所 二、外汇现货：美元兑人民币中间价定价分解 图表11：USDCNY中间价定价分解 800 上一日收盘价调整隔夜一篮子货币调整逆周期因子调整 600 400 200 0 -200 -400 -600 4月21日中间价报6.8752，较4月14日下调146点。跟踪期内，各因素对中间价报价的贡献为：收盘价调整贡献升值94点，隔夜一篮子货币调整贡献贬 值243点，逆周期因子贡献升值3点。 注：逆周期因子按真实中间价与彭博预测中间价差简单来计算。 -800 -1000 2022/10/222022/12/222023/02/22 数据来源：WindBloomberg中信期货研究所 图表12：USDCNY中间价与市场预期差异 7.4 7.2 7 6.8 6.6 6.4 6.2 6 5.8 5.6 400 央行中间价-预测中间价（右轴）中间价:美元兑人民币 彭博预测 200 0 -200 -400 -600 -800 -1,000 -1,200 4月17日至4月21日，真实的中间价与彭博预期差异（中间价-预测）分别是：-7点、3点、-1点、9点、-7点。 2022/04/132022/08/132022/12/132023/04/13 数据来源：WindBloomberg中信期货研究所 三、外汇期货：成交持仓