公司简评报：期待组织调整促提质增效，定增彰显长期发展信心

期待组织调整促提质增效，定增彰显长期发展信心 太平鸟(603877)公司简评报告|2023.04.20 评级：买入 陈梦 首席分析师 SAC执证编号：S0110521070002 chenmeng@sczq.com.cn 电话：010-81152649 郭琦 研究助理guoqi@sczq.com.cn电话：010-81152647 0.4太平鸟 沪深300 0.2 0 -0.2 -0.4 市场指数走势（最近1年） 15-Apr 2-Feb 22-Nov 11-Sep 1-Jul 20-Apr 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）22.32 一年内最高/最低价（元）23.30/15.37市盈率（当前）58.16 市净率（当前）2.63 总股本（亿股）4.76 总市值（亿元）106.34 资料来源：聚源数据 相关研究 太平鸟（603877）2022年三季报点评：疫情扰动业绩承压，存货水平管控良好 太平鸟（603877)2022年中报点评：疫情冲击业绩承压，期待下半年经营质量改善 太平鸟（603877）2022年一季报点评：22Q1业绩短期承压，静待疫情后消费复苏 核心观点 事件：公司发布2022年度报告，期内实现营收86.02亿元，同比-21.2%；实现归母净利润1.85亿元，同比-72.7%。拟每10股派发红利1.5元。点评： 疫情影响全年零售，线下门店经营受限。分渠道看，2022年公司直营/加盟/线上渠道分别实现收入34.2/23.8/27.3亿元，分别同降25.9%/16.7%/18.8%，疫情冲击下公司各渠道均有下降。从门店数量看，直营/加盟渠道分别净关189/354家至1427/3244家，主要由于公司改变渠道规模增长策略，聚焦门店经营质量及盈利能力提升，关闭低店效门店，优化渠道结构。分品牌看，2022年太平鸟女装/男装/乐町少女装 /MiniPeace童装分别实现营收32.7/29.2/10/11亿元，分别同降27%/13.3% /28.3%/13.9%。单季度看，22Q4公司实现营收23.78亿元，同比-32.28%；实现归母净利润0.32亿元，同比-73.94%，疫情影响下业绩短期承压。 毛利率致使盈利能力下滑，库存结构改善。2022年公司毛利率同比-4.7pcts至48.2%，其中直营/加盟/线上毛利率分别同降2.3/7.9/2.6pcts，加盟毛利率下降明显主要由于公司加大过季老货库存清理力度。销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.7/+0.8/-0.02/+0.2pcts至36.8%/7.3%/1.4%/0.8%。尽管收入下滑，公司直营薪酬、广告费、商场店铺费用以及职工薪酬、咨询费等均同比下滑，销售及管理费率仅有小幅提升。综合影响下，公司净利率同比-4.1pct至2.14%。截至年末，公司存货净值-16.4%至21.2亿元，存货周转天数+21天至189天，库存结构有所改善。 组织变革推动质效提升，定增彰显公司发展信心。2022年底公司完成组织架构、管控模式的变革重组，从事业部制转向职能大部制。本次变革有利于公司产品开发、零售运营、供应链等核心业务的专业化集中管理，提升经营效率并进一步降本增效。2023年3月，公司发布定增预案，拟以17元/股向控股股东全资子公司禾乐投资定增8-10亿元。公司控股股东及实控人持股比例将提升，彰显实控人对改革及公司未来发展信心。 投资建议：组织变革调整有望长期提升经营质量及抗风险能力。考虑到疫后消费复苏与公司提质增效，我们调整盈利预测，预计公司23/24/25年归母净利润分别为6.84/8.03/9.01亿元（原预测2023/24年4.87/6.62亿元），对应当前市值PE分别为16/13/12X，维持“买入”评级。 风险提示：消费恢复不及预期，组织变革成效不及预期，行业竞争加剧。盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 86.02 96.54 108.16 119.42 营收增速（%） -21.2% 12.2% 12.0% 10.4% 净利润（亿元） 1.84 6.84 8.03 9.01 净利润增速（%） -72.7% 269.8% 17.5% 12.3% EPS(元/股) 0.39 1.43 1.68 1.89 PE 58 16 13 12 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 5,688 7,173 8,105 9,076 经营活动现金流 399 1,083 766 934 现金 1,089 2,258 2,792 3,429 净利润 185 683 803 901 应收账款 530 678 736 769 折旧摊销 255 168 180 186 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 66 47 58 56 预付账款 160 258 259 271 投资损失 -40 -48 -48 -48 存货 2,125 2,270 2,507 2,738 营运资金变动 33 162 -230 -175 其他 1,784 1,709 1,811 1,869 其它 -99 72 4 15 非流动资产 2,863 2,908 2,926 2,945 投资活动现金流 595 -213 -198 -205 长期投资 9 9 9 9 资本支出 -206 -117 -136 -147 固定资产 1,321 1,248 1,181 1,119 长期投资 0 0 0 0 无形资产 169 161 153 146 其他 801 -96 -62 -58 其他 1,323 1,419 1,482 1,540 筹资活动现金流 -1,031 298 -33 -92 资产总计 8,551 10,081 11,031 12,021 短期借款 -212 100 100 100 流动负债 3,229 4,164 4,549 4,918 长期借款 -43 50 50 50 短期借款 0 50 100 150 其他 -538 519 242 219 1,362 1,860 1,995 2,108 现金净增加额 -37 1,169 535 637 116 116 116 116 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 1,168 1,218 1,268 1,318 成长能力 0 50 100 150 营业收入 -21.2% 12.2% 12.0% 10.4% 418 418 418 418 营业利润 -74.0% 264.7% 18.6% 12.7% 4,397 5,382 5,817 6,236 归属母公司净利润 -72.7% 269.8% 17.5% 12.3% 应付账款其他 非流动负债长期借款其他 少数股东权益 11 9 7 5 获利能力 归属母公司股东权益 4,143 4,690 5,207 5,780 毛利率 负债合计 利润总额262 931 1,105 1,246每股净资产 所得税78 249 304 347估值比率 净利润184 682 801 899P/E 少数股东损益0 -2 -2 -2P/B 归属母公司净利润184 684 803 901 EBITDA586 1,146 1,343 1,488 EPS（元）0.39 1.43 1.68 1.89 2.6 2.8 2.6 2.7 0.39 1.43 1.68 1.89 0.84 2.28 1.61 1.96 8.70 9.84 10.93 12.13 56 15 13 11 2 2 2 2 投资净收益 40 43 43 43 应付账款周转率 营业利润 257 936 1,110 1,251 每股指标(元) 营业外收入 23 15 15 15 每股收益 营业外支出 18 20 20 20 每股经营现金 48.2%52.5%53.0%53.2% 负债和股东权益 8,551 10,081 11,031 12,021 净利率 2.1% 7.1% 7.4% 7.5% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 4.4% 14.5% 15.4% 15.6% 营业收入 8,602 9,654 10,816 11,942 ROIC 8.2% 19.9% 20.4% 20.0% 营业成本 4,454 4,587 5,084 5,589 偿债能力 营业税金及附加 59 60 68 74 资产负债率 51.4% 53.4% 52.7% 51.9% 营业费用 3,166 3,437 3,840 4,227 净负债比率 36.6% 34.4% 33.0% 31.4% 研发费用 118 125 141 155 流动比率 1.8 1.7 1.8 1.8 管理费用 626 618 681 752 速动比率 1.1 1.2 1.2 1.3 财务费用 69 47 58 56 营运能力 资产减值损失 -120 -110 -100 -100 总资产周转率 1.0 1.0 1.0 1.0 公允价值变动收益 4 5 5 5 应收账款周转率 14.8 16.0 15.3 15.9 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 陈梦，轻工纺服与家电行业首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2022年7月加入首创证券。十三届卖方分析师水晶球入围；十四届卖方分析师水晶球第五名；十八届新财富最佳分析师入围。 郭琦，纺织服装行业研究助理，美国波士顿大学金融数学硕士，2022年6月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1.投资建议