业绩符合预期，循环经济体系与横向产业协同提升竞争优势

公司研究 证券研究报告 锂电化学品2023年04月23日 天赐材料（002709）2022年报及2023Q1业绩预告点评 业绩符合预期，循环经济体系与横向产业协同提升竞争优势 强推维持） 目标价：47.6元 当前价：42.32元 华创证券研究所 证券分析师：黄麟 邮箱：huanglin1@hcyjs.com执业编号：S0360522080001 证券分析师：何家金 总市值(亿元) 流通市值(亿元)资产负债率(%)每股净资产(元) 12个月内最高/最低价 815.36 585.74 47.54 6.79 79.25/37.48 市场表现对比图(近12个月) 2022-04-25~2023-04-21 95% 61% 26% -8% 22/0422/0722/0922/1123/0223/04 天赐材料沪深300 相关研究报告 《天赐材料（002709）2022年三季度业绩预告点评：业绩符合预期，一体化优势持续体现》 2022-10-13 《天赐材料（002709）跟踪分析报告：一体化布局优势明显，正极材料、粘结剂打开新增长点》 2022-09-30 《天赐材料（002709）2022年一季报业绩点评：业绩超预期，持续看一体化构筑的成本优势》 2022-05-02 事项： 公司近日发布2022年报及2023Q1业绩预告。2022年营收223.2亿，同比 +101.2%；归母净利57.1亿，同比+158.8%；扣非归母净利55.4亿，同增155.4%。 其中2023年Q4营收58.9亿，同比+31.8%，环比-2.9%；归母净利13.5亿， 邮箱：hejiajin@hcyjs.com执业编号：S0360523010001 公司基本数据 总股本(万股) 192,665.84 已上市流通股(万股) 138,407.01 同比+106.8%，环比-6.9%；扣非归母净利12.9亿，同比+95.1%，环比-6.1%；毛利率30.9%，同比+1.8pcts，环比-10.2pcts；费用率5.1%，同比-1.7pcts，环比-3.4pcts；净利率23.0%，同比+8.3pcts，环比-1.0pcts。 2023年Q1营收43.1亿，同比-16.2%，环比-26.7%；归母净利7.0亿，同比- 53.6%，环比-48.7%；扣非归母净利6.9亿，同比-54.1%，环比-46.6%；毛利率69.5%，同比+13.5pcts，环比+38.6pcts；费用率8.9%，同比+2.1pcts，环比 +3.8pcts；净利率16.1%，同比-13.0pcts，环比-6.9pcts。 评论： 循环经济体系保障公司成本竞争优势。通过自产主要产品的核心关键原材料，如电解质、添加剂、正极材料前驱体等，并持续创新完善生产工艺、设备和技术；同时通过副产品的循环使用，构建循环产业链体系，获取持续的成本竞争 优势。2022年开始正极业务放量，磷酸铁销量同比增长71%，收入比重逐渐增加，随着新产能磷酸铁项目落地及推进，预计将成为公司未来新的营收及利润增长点之一。 横向业务协同扩大公司行业影响力。外延式投资方面，公司通过并购具备核心客户或技术优势的公司，参股上游核心原材料供应商、搭建下游材料循环产业、横向协同产业链其他材料提供商，成功进入正极材料、电池用胶类产品等 市场。公司通过发布锂离子电池粘结剂和PACK/模组用胶粘剂的新技术与新产品，并与各大电芯客户推进项目合作，正式进军锂离子电池辅材领域。并于2022年11月收购东莞腾威85%股权，实现锂离子电池用胶领域产品线的搭建，为后续新利润增长极的实现打下坚实基础。 投资建议：公司为电解液龙头，核心优势在于六氟、添加剂等的一体化布局，未来在LiFSI放量下，电解液业务有望维持高毛利水平；磷酸铁、磷酸铁锂、粘结剂等新业务也有望打开公司的新增长点，但考虑电解液供需格局改变，价 格下行，我们预计公司2023-2025归母净利润分别为45.81/62.16/76.98亿元（原值67.51/77.74/-），当前市值对应PE分别为18/13/11倍。参考可比公司估值，给予2023年20xPE，对应目标价47.6元，维持“强推”评级。 风险提示：新能源汽车销售不及预期，行业扩产过快导致竞争加剧，海外项目投产进度不及预期等。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 22,317 25,827 35,287 48,407 同比增速(%) 101.2% 15.7% 36.6% 37.2% 归母净利润(百万) 5,714 4,581 6,216 7,698 同比增速(%) 158.8% -19.8% 35.7% 23.8% 每股盈利(元) 2.97 2.38 3.23 4.00 市盈率(倍) 14 18 13 11 市净率(倍) 6.5 4.8 3.5 2.6 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年4月21日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 4,664 6,585 9,682 13,897 营业总收入 22,317 25,827 35,287 48,407 应收票据 0 0 0 0 营业成本 13,843 18,339 25,005 35,323 应收账款 4,634 7,840 10,388 13,929 税金及附加 158 258 176 242 预付账款 343 454 619 875 销售费用 109 126 172 236 存货 2,374 3,145 4,288 6,057 管理费用 547 517 529 484 合同资产 0 0 0 0 研发费用 894 904 1,059 1,452 其他流动资产 3,165 3,516 5,011 7,093 财务费用 21 261 886 1,458 流动资产合计 15,179 21,540 29,988 41,851 信用减值损失 -48 -42 -42 -46 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -40 -108 -140 -142 长期股权投资 190 190 190 190 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 4,381 5,273 6,166 6,892 投资收益 140 122 48 60 在建工程 2,370 2,370 2,395 2,395 其他收益 71 34 33 36 无形资产 824 882 941 1,016 营业利润 6,872 5,426 7,358 9,118 其他非流动资产 2,587 2,560 2,583 2,601 营业外收入 7 7 9 11 非流动资产合计 10,352 11,274 12,275 13,094 营业外支出 7 11 12 10 资产合计25,531 32,815 42,263 54,945 利润总额 6,872 5,422 7,355 9,119 短期借款798 806 822 891 所得税 1,027 813 1,103 1,368 应付票据 47 62 85 120 净利润 5,844 4,609 6,252 7,751 应付账款 4,674 6,088 8,114 11,521 少数股东损益 130 28 36 53 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 5,714 4,581 6,216 7,698 合同负债 1,180 1,366 1,866 2,560 NOPLAT 5,862 4,831 7,005 8,990 其他应付款 564 307 363 432 EPS(摊薄)（元） 2.97 2.38 3.23 4.00 一年内到期的非流动负债194 194 194 194 其他流动负债 1,072 2,154 2,434 2,805 主要财务比率 流动负债合计 8,528 10,977 13,877 18,522 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 776 1,090 1,433 1,767 成长能力 应付债券 3,189 3,189 3,189 3,189 营业收入增长率 101.2% 15.7% 36.6% 37.2% 其他非流动负债 200 164 167 172 EBIT增长率 151.6% -17.5% 45.0% 28.3% 非流动负债合计 4,165 4,442 4,789 5,127 归母净利润增长率 158.8% -19.8% 35.7% 23.8% 负债合计 12,693 15,419 18,667 23,649 获利能力 归属母公司所有者权益 12,546 17,127 23,343 31,041 毛利率 38.0% 29.0% 29.1% 27.0% 少数股东权益 292 269 253 255 净利率 26.2% 17.8% 17.7% 16.0% 所有者权益合计 12,838 17,396 23,596 31,296 ROE 45.5% 26.7% 26.6% 24.8% 负债和股东权益 25,531 32,815 42,263 54,945 ROIC 45.5% 28.4% 31.1% 30.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 49.7% 47.0% 44.2% 43.0% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 40.2% 31.3% 24.6% 19.8% 经营活动现金流4,164 3,465 5,462 7,046 流动比率 1.8 2.0 2.2 2.3 现金收益6,377 5,567 7,965 10,166 速动比率 1.5 1.7 1.9 1.9 存货影响 -1,122 -771 -1,143 -1,769 营运能力 经营性应收影响 -1,191 -3,210 -2,573 -3,655 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 0.9 经营性应付影响 2,424 1,172 2,104 3,512 应收账款周转天数 65 87 93 90 其他影响 -2,325 706 -891 -1,208 应付账款周转天数 90 106 102 100 投资活动现金流 -5,107 -1,727 -1,886 -1,835 存货周转天数 47 54 54 53 资本支出 -4,108 -1,646 -1,805 -1,759每股指标(元) 股权投资-160 0 0 0 每股收益 2.97 2.38 3.23 4.00 其他长期资产变化-839 -80 -82 -76 每股经营现金流 2.16 1.80 2.83 3.66 融资活动现金流3,451 183 -478 -995 每股净资产 6.51 8.89 12.12 16.11 借款增加 4,084 322 359 402估值比率 股利及利息支付 -515 -261 -886 -1,458 P/E 14 18 13 11 股东融资 108 108 108 108 P/B 7 5 4 3 其他影响 -226 14 -59 -48 EV/EBITDA 12 14 10 8 资料来源：公司公告，华创证券预测 电力设备新能源小组团队介绍 中游制造组组长，电力设备新能源首席研究员：黄麟 吉林大学材料化学博士，深圳大学材料学博士后，曾任职于新时代证券/方正证券/德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：盛炜 墨尔本大学金融专业硕士，入行5年，其中买方经验2年。2022年加入华创证券研究所。高级研究员：苏千叶 中南大学硕士，研究方向锂电池，曾任上汽新能源动力电池工程师、德邦电新研究员，2022年加入华创证券研究所。 高级研究员：何家金 上海大学硕士。2年电新研究经验，曾任职于方正证券研究所、德邦证券研究所，2022年加入华创证券研究所。高级研究员：吴含 中山大学金融