全年营收承压，Q4盈利向好

投资要点 业绩总结：公司发布2022年年度报告，2022年实现营收9.5亿元，同比减少3.2%；实现归母净利润2.1亿元，同比减少13.1%。Q4单季度实现营收2.4亿元，同比减少18.5%；实现归母净利润0.6亿元，同比减少0.3%。公司拟每10股派发现金红利约7.0元，共计派发现金红利约1.3亿元，分红率为60%。 主营产品短期经营承压。分产品来看，2022年公司集成灶实现营收8.6亿元，同比减少4.9%。在消费需求低迷以及市场竞争家居的那个多因素影响下，集成灶行业增速有所放缓。公司线下客流减少，主营产品集成灶销售有所下滑。受到募投项目推动，公司拓展全屋装修及橱柜市场，报告期内橱柜业务实现营收0.3亿元，同比增长190%；其他厨房用品实现营收0.4亿元，同比减少14.1%。 分渠道来看，2022年公司经销商、电商、线下直销及其他渠道分别实现营收8.7/0.4/0.3亿元，同比变动-2.0%/-36.3%/50.6%，主要系公司调整营销策略，经销商线下门店成交率提升造成电商营收减少，扩大厨房电器配套产品销售造成线下直销及其他营收增加。 Q4盈利能力提升。报告期内，公司综合毛利率46.1%，同比下降0.1pp。其中集成灶、橱柜和其他厨房用品毛利率分别为48.0%/11.5%/18.3%，同比分别提升0.2%/2.8%/8.9%。盈利稍低的橱柜业务快速放量，橱柜业务营收占比提升影响到公司整体毛利表现。Q4单季度毛利率为46.9%，同比提升1.7pp。公司单季度毛利率提升，我们推测主要是公司集成灶产品结构优化叠加原材料价格回落所致。费用率方面，公司销售费用率为14.5%，同比提升2.2pp；管理费用率为10.7%，同比提升1.8pp；财务费用率为-3.5%，同比-0.9pp。综合来看，公司全年净利率为22.6%，同比减少2.6PP。 全渠道覆盖营销网络，多方面稳固经营业绩。（1）线下方面，公司已建立覆盖全国范围的营销网络与服务体系，实现地级市经销商全覆盖。报告期内新增、优化经销商近200家，保持经销商数量近1300家；新增、改造第五代形象店、专卖店220家。（2）线上方面，公司调整线上平台布局，线上线下上架同款机型，促进融合销售。（3）家装渠道方面，公司已实现与湖南千思等地方家装合作网点1000家以上，资源互补、提高市场占有率。（4）此外，公司配合京东智慧厨房的发展战略、与天猫优品洽谈进驻合作，激活市场潜力，扩大渠道覆盖面，助力公司在渠道细分领域中提升市场份额。 盈利预测与投资建议。多因素影响下公司短期经营承压，随着线下客流的恢复，集成灶行业渗透率加速提升，公司作为集成灶行业领先企业，产品渠道持续完善，经营有望重回增长节奏，预计2023-2025年公司EPS分别为1.34/1.53/1.76元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险，新品销售不及预期风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：集成灶渗透率持续提升，假设未来五年之内集成灶行业渗透率做到20%以上 ； 假设2：公司产品渠道布局持续完善，假设2023-2025年公司集成灶销量增速分别为15%/13%/13%，产品均价增速分别为3%/2%/2%； 假设3：公司强化品牌营销，加强渠道建设，假设公司2023-2025年销售费用率分别为14.2%/14.3%/14.5%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 预计公司2023-2025年营业收入分别为11.2亿元（+18.6%）、13亿元（+15.7%）和15亿元（+15.8%），归母净利润分别为2.5亿元（+15.3%）、2.8亿元（+14.1%）、3.2亿元（+15%），EPS分别为1.34/1.53/1.76元，对应动态PE分别为12/11/9倍。 表2：可比公司估值 综合考虑业务范围，选取了集成灶行业3家上市公司作为估值参考。从PE角度看，公司2023年估值为13倍，行业平均值为20倍，显著低于行业平均估值水平。随着未来线下客流恢复，公司渠道建设逐步完善，公司营收有望重回增长节奏，看好公司整体经营向好，维持“买入”评级。