金属材料检测引领者，仪器业务发力新市场

公司是国内金属材料检测领域业务门类最齐全、综合实力最强的测试研究机构之一，以第三方检测服务、检测分析仪器为两大主业，营收、毛利占比之和超七成。公司通过股权激励绑定核心员工利益，锚定业绩目标，2022-2024年净利润分别需达11132/13138/13481万元。 公司深耕金属检测领域，技术与品牌优势明显。2021年检测行业市场规模达4,090.22亿元，六年复合增长率高达14.66%。金属材料检测与检测行业相比，难度大、技术要求高，门槛高，其市场规模约为80亿元。公司深耕金属检测领域多年，拥有三个国家级检测中心与三个国家级科技创新平台，是国内首家通过美国国家航空航天和国防供应商认可的材料检测实验室，并取得了英国罗尔斯罗伊斯、美国霍尼韦尔、福特汽车公司、中国商用飞机有限责任公司等众多知名公司的供应商认证，技术与品牌优势明显。经测算，当前公司于金属材料检测领域的市占率仅为3.9%，仍有较大提升空间。 公司推出多款高端产品，政策催化下仪器业务有望加速成长。科学仪器属于典型的“卡脖子”行业，高端仪器自主可控大势所趋。贴息政策有望带动高端仪器需求，加速国产替代节奏。公司于近期推出场发射扫描电子显微镜FE-1050系列与FE-2050系列、CNX-808顺序式波长色散X射线荧光光谱仪、Plasma MS 400电感耦合等离子体质谱仪，有望借政策东风，打开国内高端仪器市场。公司新产品性能优秀，以FE-1050系列为例，在性能指标上，其与同级别产品基本持平； 在分析能力相关参数上，其更具有优势。 盈利预测与估值 盈利预测和财务指标 1国内金属检测领域引领者，检测与仪器为两大主业 1.1中国钢研子公司，国内金属检测领域引领者 钢研纳克是国内金属材料检测领域业务门类最齐全、综合实力最强的测试研究机构之一。 公司成立于2001年3月，前身起源于1952年的重工业部钢铁工业试验所，是我国冶金分析测试技术的摇篮。公司于2019年11月1日，在深圳证券交易所创业板隆重上市，是国务院国资委直接管辖的中央企业中国钢研科技集团有限公司所属分析测试产业平台。公司总部位于北京，在北京、上海、山东、四川、江苏以及德国拥有研发及生产基地，并设有覆盖全国的直属营销和售后服务网点，主要服务或产品涵盖检测服务、认证评价、分析仪器、标准物质、无损装备、能力验证服务、计量校准、腐蚀防护工程与产品，以及其他检测延伸服务，为客户提供最完善、便捷的一站式综合性解决方案。 图表1：公司发展历程 公司实际控制人为国资委，控股股东中国钢研科技集团有限公司持有64.49%股份（截至2022/9/30），股权相对集中。公司全资子公司包括青岛纳克、中实国金、钢研认证、成都纳克、江苏纳克、德国纳克。此外，公司直接持有纳克微束35%股权。 图表2：公司股权结构图 1.2检测与仪器为两大主业，营收、毛利占比之和超七成 近年公司营收、业绩均保持稳健增长。公司2019年到2022Q1-3营业总收入分别为5.46、5.85、7.02、5.23亿元，同比分别增长8.08%、7.14%、19.84%、9.02%；实现归母净利润0.69、0.77、0.84、0.74亿元，同比分别增长7.64%、11.69%、9.03%、5.79%。 图表3：近年公司营收保持稳健增长 图表4：近年公司业绩保持稳健增长 第三方检测服务、检测分析仪器为公司两大主业，营收、毛利占比之和超七成。2017-2021年，公司第三方检测服务业务营收占比分别为35.43%/35.64%/37.52%/41.02%/44.43%,毛利占比分别为36.39%/38.73%/40.22%/46.76%/46.32%；公司检测分析仪器业务营收占比为30.97%/36.49%/35.77%/33.35%/30.86%，毛利占比为32.54%/31.37%/30.14%/25.75%/25.22%。 图表5：第三方检测服务、检测分析仪器的营收占比之和图表6：图表5：第三方检测服务、检测分析仪器的毛利超七成占比之和超七成 1.3各项财务指标保持稳健，经营质量较优 公司近年毛利率稳中有升 。公司2019年到2022Q1-3的综合毛利率分别为42.74%/43.26%/45.51%/45.45%，呈稳中有升态势，其重要原因为：高毛利的第三方检测服务营收占比上升；前两大主业的毛利率基本保持稳定。 公司近年费用率略增，基本保持稳健。公司2019年到2022Q1-3的期间费用率分别为33.46%/32.40%/36.02%/35.26%，其中销售费用率分别为13.02%/12.69%/13.80%/13.73%；管理费用率分别为12.10%/12.31%/12.79%/12.19%； 财务费用率分别为-0.04%/-0.18%/0.98%/0.89%；研发费用率分别为8.38%/7.58%/8.45%/8.45%。从数据中可以看出，2021、2022Q1-3公司的期间费用率略增，核心原因在于销售费用率与财务费用率的上行。 图表7：公司毛利率稳中有升 图表8：公司费用率保持稳健 ROE方面，公司呈下降趋势，但降幅较同行上市公司小，经营韧性较强。公司2019年到2022Q1-3的ROE分别为12.37%/10.26%/10.29%/8.49%，总体呈下降趋势，但与同行上市公司，降幅明显偏小，经营韧性较强。 对ROE进行拆分可知，公司ROE的下滑主要受总资产周转率影响。公司2019年到2022Q1-3的销售净利率分别为12.65%/13.19%/12.00%/14.19%，整体不降反升，是ROE表现优于同行的重要原因；总资产周转率分别为0.65/0.56/0.57/0.37次，其下滑是公司近年ROE下滑的主要原因；权益乘数1.49/1.40/1.52/1.63，整体略有上行，亦是ROE表现优于同行的原因。 图表9：公司与同行上市公司的ROE对比（%） 图表10：公司与同行上市公司的销售净利率对比（%） 图表11：公司与同行上市公司的总资产周转率对比（次） 图表12：公司与同行上市公司的权益乘数对比 公司现金流情况较好，经营质量较优。公司2019-2021的经营活动现金净流量分别为6,821.86/11,168.57/10,066.91万元，与当期归母净利润之比分别为0.99/1.45/1.20，收现比分别为101.56%/99.16%/109.11%,常年经营活动现金净流量为正值，经营质量较优，且趋势向好。 图表13：公司现金流情况较好 图表14：公司收现比稳中向好(%) 1.4股权激励绑定员工利益，锚定业绩目标 股权激励绑定核心员工利益，锚定业绩目标。2022年6月13日，公司向103名激励对象授予681万股限制性股票，首次授予价格为8.38元/股，其中共授予中层管理人员、核心骨干员工（97人）614.1万股，绑定核心员工利益。该激励计划首次授予的限制性股票解除限售考核年度为2022-2024年三个会计年度，每个会计年度考核一次，根据计算，三年的最低净利润分别需达到11132/13138/13481万元。 图表15：公司股权激励业绩考核目标 2深耕金属检测领域，公司技术与品牌优势明显 2.1检测行业规模增速较快，市场化与集约化持续推进 检测指按照程序确定合格评定对象的一个或多个特性的活动。具体而言，检测机构接受用户的委托，综合运用科学方法及专业技术对某种产品的质量、安全、性能、环保等方面进行检测，出具检测报告，从而评定该种产品是否达到政府、行业和用户要求的质量、安全、性能及法规等方面的标准。 在检测行业的产业链中，上游是检测仪器设备的制造，中游是检测及相关延伸服务，下游则涉及国民经济各个行业。检测服务下游市场高度分散，涉及到工业、能源、食品等多个领域，因此检测服务需求具备连续性，检测行业抗周期性强。 图表16：检测行业产业链 由于社会对产品质量要求的提升，国内检验检测服务行业规模整体呈现持续、较快增长。 根据国家认证认可监督管理委员会数据显示，截至2021年底，我国共有检验检测服务机构51,949家，较2020年增长6.19%，2021年全年实现营业收入4,090.22亿元，同比增长14.06%。 自2015年发展至2021年，我国检验检测服务机构营收累计上升了127.24%，年均复合增长率高达14.66%。 图表17：检验检测服务机构数量持续上升 图表18：检验检测服务机构营收持续上升 从检验检测的专业领域来看，2021年，机构数量排在前十位的检验检测领域为：机动车检验（13940家）、环境监测（8575家）、建筑工程（8146家）、建筑材料（7573家）、其他（5739家）、水质（3650家）、食品及食品接触材料（3495家）、卫生疾控（2847家）、农林渔牧业（2833家）、公安刑事技术（1913家）。营收在100亿元以上的检验检测领域为：建筑工程（713.31亿元）、环境监测（415.07亿元）、建筑材料（366.73亿元）、其他（363.53亿元）、机动车检验（267.20亿元）、电子电器（222.96亿元）、食品及食品接触材料（186.29亿元）、特种设备（182.61亿元）、机械（包含汽车）（167.35亿元）、卫生疾控（112.48亿元）。 图表19：2021年按专业领域划分的检验检测机构数量分图表20：2021年按专业领域划分的检验检测机构营收情布情况（单位：家）况（单位：亿元） 检验检测行业市场结构进一步优化，市场化与集约化持续推进。 市场化方面，我国事业单位制检验检测机构比重进一步下降，企业制单位占比持续上升。 2021年，我国企业制检验检测机构38046家，占机构总量的73.24%；事业单位制检验检测机构10843家，占机构总量的20.87%，事业单位制检验检测机构占机构总量的比重同比下降1.94个百分点；其他类型机构3060家，占机构总量的5.89%。近9年，我国事业单位制检验检测机构的比重分别为42.55%、40.58%、38.09%、34.54%、31.30%、27.68%、25.16%、22.81%和20.87%，呈现明显的逐年下降趋势，事业单位性质检验检测机构的市场化改革有序推进。 集约化方面，2021年，全国检验检测服务业中，规模以上检验检测机构数量达到7021家，同比增长9.46%，营业收入达到3228.30亿元，同比增长16.37%，规模以上检验检测机构数量仅占全行业的13.52%，但营业收入占比达到78.93%，集约化发展趋势显著。目前，全国检验检测机构2021年年度营业收入在5亿元以上机构有56家，同比增加14家；收入在1亿元以上机构有579家，同比增加98家；收入在5000万元以上机构有1379家，同比增加182家。表明在政府和市场双重推动之下，一大批规模效益好、技术水平高、行业信誉优的中国检验检测品牌正在快速形成，推动检验检测服务业做优做强，实现集约化发展取得成效。需要注意的是，虽然集约化进程在持续推进，但当下我国检测行业仍呈现竞争较为充分、行业集中度较低的特点，众多的中小检测机构仍然在一定的区域范围内通过价格竞争的方式生存。 图表21：我国企业制单位占比持续上升 2.2金属检测领域壁垒更强，公司技术与品牌优势明显 金属材料检测涉及对黑色金属、有色金属和特种金属材料等的机械性能测试、化学成分分析、金相分析、精密尺寸测量、无损探伤、耐腐蚀试验和环境模拟测试等，覆盖的应用领域既包括有色、钢铁、煤炭、建筑、石油、化工、机械、轻工等传统材料领域，也包括航天航空、高铁、汽车、新能源、电子信息、生物医疗、食品安全、环境监测等新型功能材料和先进结构材料。 金属材料检测难度大、技术要求高，门槛高。相比环境、食品、水、织物、有机物、消费品检测而言，金属材料的组成复杂，基体含量高，样品加工处理复杂，元素干扰严重，使得金属材料检测难度大、技术要求高，具体表现包括以下五方面：金属材料种类多且成分复杂；金属检测项目种类多；金