系列报告九：业绩短期承压 座椅骨架加速从1到N

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年04月20日 业绩短期承压座椅骨架加速从1到N 评级： 上次评级： 目标价格：最新收盘价： 买入 买入 36.89 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 605128 66.47/19.93 29.51 15.39 41.71 上海沿浦 沪深300 146% 113% 79% 46% 12% -22% 2022/042022/07 2022/10 2023/012023/04 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 分析师：郑青青 邮箱：zhengqq@hx168.com.cnSACNO：S1120522120001 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】上海沿浦（605128）系列报告八：再获比亚迪定点拓品类增厚业绩 2023.01.31 2.【华西汽车】上海沿浦（605128）系列报告七：中标铁路集装箱拓品类增厚业绩 2022.12.15 3.【华西汽车】上海沿浦（605128）系列报告七：累计订单超百亿座椅骨架加速从1到N 2022.11.18 评级及分析师信息 上海沿浦(605128)系列报告九 事件概述 公司发布2022年年报：2022年实现营业收入11.2亿元，同比 +35.7%，归母净利润0.5亿元，同比-35.1%，扣非归母净利润 0.3亿元，同比-47.1%；其中2022Q4年实现营业收入3.8亿元，同比+40.5%，环比+31.5%，归母净利润0.1亿元，同比-54.4%，环比+14.4%，扣非归母净利润0.03亿元，同比-85.6%，环比-68.1%。 分析判断: ►收入加速增长利润短期承压 收入端：2022年营收11.2亿元，同比+35.7%，其中2022Q4营收 相对股价% 3.8亿元，同比+40.5%，环比+31.5%。我们判断增长主要受益于汽车座椅骨架总成新项目量产贡献增量。随着汽车座椅骨架总成在手充沛订单的逐步量产以及公司近中标的铁路专用集装箱物料订单和比亚迪零部件订单，我们判断公司收入有望加速增长。毛利率：2022年毛利率为13.2%，同比-6.1pct，其中2022Q4毛利率为3.9%，同比-10.0pct，环比-7.0pct。我们判断毛利率同环比下滑主要受原材料涨价及公司产能增加导致折旧摊销增大的影响，预计随着产能利用率提升叠加材料价格维持稳定，毛利率有望改善。 费用端：2022年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为0.3%、5.9%、3.8%、0.1%，同比+0.0pct、-0.4pct、 +0.2pct、+0.1pct，我们判断管理费用率同比下降主要受益于规模效应，财务费用率同比增加则主要由于可转债发行，研发费用率同比增加主要受新项目增加致公司研发人员不断扩充的影响。利润端：2022年扣非归母净利0.32亿元，同比-47.1%，其中2022Q4扣非归母净利0.03亿元，同比-85.6%，环比-68.1%，公司业绩短期承压，我们认为公司当前正处于投入上升期，收入端明显加速彰显业务的顺利拓展，随着更多在手订单的逐步量产，公司利润端业绩有望显著改善。 ►可转债募资扩产汽车座椅骨架高增可期 公司获批发行可转债3.84亿元，主要用于重庆工厂和荆门工厂的建设，助力产能扩张，保障重庆金康和荆门长城两个项目定点的落地，同时有利于拓展其他客户。荆门长城项目产值6.8亿- 8.1亿元（2021.10-2026.10），重庆金康项目产值19.4亿-22.7 亿元（2022-2027），我们预计22-24年合计贡献营收分别为2亿、7亿、10亿，对应营收占比分别为14%、27%、28%，综合竞争优势凸显。公司系汽车座椅骨架自主龙头，国内市占率6+%，战略绑定李尔系。2021年以来公司座椅骨架总成先后突破赛力斯、比亚迪等新能源客户，我们判断前后座椅全面配套，预计单车配套价值突破千元（过去以后排座椅为主，单车配套价值仅为 300-500元），汽车座椅骨架高增可期。 ►双维拓展打开中长期成长空间 客户积极开拓，从李尔系到全面覆盖主流Tier1。公司最早于2007年与东风李尔建立业务联系，合作至今已有10余年， 2021年贡献收入大概4.3亿元，占比51%；与泰极爱思系、麦 格纳系、延锋系合作超过8年，近两三年加速客户拓展，进入马夸特、佛吉亚、CVG（商用汽车集团）、未势新能源、蜂巢能源科技、伟巴斯特、本特勒、天纳克、曼德电子、蜂巢传动科技等体系。 业务横向拓展，从座椅骨架到汽车门模、安全系统、新能源细分。通过自身客户及业务技术方面的优势，横向拓展汽车门模、安全系统等，积极布局塑料电子模块、铜排、汽车天窗导轨等新能源细分领域，我们预计单车配套价值有望由平均300- 400元提至过千元。 中标铁路集装箱，拓品类增厚业绩。公司以打包方式（即整箱采购方式）通过了金鹰重工公司（实际控制人是中国国家铁路集团有限公司）的铁路专用集装箱物料项目的招标审核，中标金额为 5.87亿元，预计2023年达到交付状态，基于汽车业务积累的成熟稳定的冲压、焊接和装配技术，首次成功突破国铁集团的供应商认证，有望增厚公司未来的业绩。 投资建议 公司作为汽车座椅骨架龙头，在电动智能重塑整零关系的大趋势下，有望凭借性价比和快速响应能力加速抢占份额；同时公司积极拓展新客户和新品类，有望迎来量价齐升，打开中长期成长空间。考虑到下游车企竞争加剧，调整盈利预测：预计公司23-24营收由28.72/42.63亿元调为21.86/35.91亿元，归母净利由2.33/3.82亿元调为1.53/3.07亿元，EPS由2.92/4.84元调为1.91/3.83元，新增预计25年营收和归母净利为47.08和4.29亿元，EPS为5.36元，对应2023年4月20日收盘价36.89元，PE分别为19/10/7倍，维持“买入”评级。 风险提示 汽车销量不及预期、座椅骨架市占率提升不及预期、竞争加剧、原材料价格波动风险等。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 827 1,122 2,186 3,591 4,708 YoY（%） 4.4% 35.7% 94.9% 64.3% 31.1% 归母净利润(百万元) 70 46 153 307 429 YoY（%） -13.2% -35.1% 233.5% 101.1% 39.8% 毛利率（%） 19.2% 13.2% 15.0% 15.9% 15.7% 每股收益（元） 0.88 0.57 1.91 3.83 5.36 ROE 6.9% 4.1% 11.9% 19.3% 21.3% 市盈率 41.92 64.72 19.34 9.62 6.88 资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 1,122 2,186 3,591 4,708 净利润 46 153 307 429 YoY(%) 35.7% 94.9% 64.3% 31.1% 折旧和摊销 101 67 99 117 营业成本 974 1,858 3,020 3,969 营运资金变动 -87 -280 -427 -307 营业税金及附加 7 13 22 28 经营活动现金流 50 -53 4 277 销售费用 3 6 11 12 资本开支 -330 -173 -398 -316 管理费用 67 114 180 217 投资 -109 -7 -4 -5 财务费用 2 0 1 -2 投资活动现金流 -439 -181 -404 -324 研发费用 43 74 108 132 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -2 0 0 0 债务募资 374 310 457 126 投资收益 -1 -1 -2 -2 筹资活动现金流 346 303 434 90 营业利润 42 141 283 396 现金净流量 -43 69 34 43 营业外收支 0 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 42 141 283 396 成长能力（%） 所得税 -4 -12 -24 -34 营业收入增长率 35.7% 94.9% 64.3% 31.1% 净利润 46 153 307 429 净利润增长率 -35.1% 233.5% 101.1% 39.8% 归属于母公司净利润 46 153 307 429 盈利能力（%） YoY(%) -35.1% 233.5% 101.1% 39.8% 毛利率 13.2% 15.0% 15.9% 15.7% 每股收益 0.57 1.91 3.83 5.36 净利润率 4.1% 7.0% 8.5% 9.1% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 2.1% 5.0% 6.8% 7.7% 货币资金 229 298 332 375 净资产收益率ROE 4.1% 11.9% 19.3% 21.3% 预付款项 2 4 6 8 偿债能力（%） 存货 179 347 561 739 流动比率 1.88 1.44 1.25 1.27 其他流动资产 836 1,396 2,268 2,906 速动比率 1.61 1.19 1.02 1.03 流动资产合计 1,246 2,046 3,168 4,029 现金比率 0.35 0.21 0.13 0.12 长期股权投资 38 45 49 55 资产负债率 47.7% 58.3% 64.6% 63.7% 固定资产 325 417 701 887 经营效率（%） 无形资产 49 51 53 55 总资产周转率 0.52 0.71 0.80 0.85 非流动资产合计 920 1,033 1,336 1,540 每股指标（元） 资产合计 2,166 3,078 4,503 5,569 每股收益 0.57 1.91 3.83 5.36 短期借款 1 310 768 893 每股净资产 14.09 16.00 19.83 25.20 应付账款及票据 518 933 1,547 2,019 每股经营现金流 0.63 -0.66 0.05 3.46 其他流动负债 145 181 227 265 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 664 1,424 2,542 3,178 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 64.72 19.34 9.62 6.88 其他长期负债 370 370 370 370 PB 3.81 2.31 1.86 1.46 非流动负债合计 370 370 370 370 负债合计 1,033 1,793 2,911 3,547 股本 80 80 80 80 少数股东权益 5 5 5 6 股东权益合计 1,132 1,285 1,592 2,021 负债和股东权益合计 2,166 3,078 4,503 5,569 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股