数字碳中和时代先行者，拟收购虎哥环境助力“无废城市”建设！

大地海洋（301068） 证券研究报告 2023年04月20日 投资评级 数字碳中和时代先行者，拟收购虎哥环境助力“无废城市”建设！ 1.大地海洋：数字碳中和时代先行者，专注建设“无废城市” 公司是一家专注于废弃资源综合利用和循环经济发展的国家高新技术企业，20年来深耕废弃资源综合利用产业，通过将传统的废弃资源利用行业与互联网等技术相结合，持续对业务模式进行探索创新，是我国“无废城市”的先行者和探路者。公司股权结构稳定，业务体系清晰，整体营收处于快速增长阶段。 2.废弃资源综合利用行业：数字技术提高效率，助力双碳加速实现 “双碳”时代来临为公司废弃资源综合利用业务带来历史性发展机遇：1）我国作为“世界工厂”和资源消耗大国，资源短缺和资源利用低效已成为制约我国经济社会可持续发展的重要瓶颈；2）随着城镇化推进加速“垃圾围城”，建设“无废城市”已成为一项重要的政治任务。实现循环发展模 式是解决这两个核心问题的关键途径，而数字技术在其中的重要程度也日益凸显，尤其是在大幅提升减碳效率相关方面。公司是业内少数几家将大数据、互联网+等技术应用于废弃资源全生命周期管控的企业。 3.拟收购虎哥环境，打通从回收到资源化利用的全产业链 1）公司现已占据产业核心生态位——资源化利用环节。公司主营1）危险废物业务，能对废矿物油，废乳化液、废滤芯、废油桶实现资源化利用和无害化处置，创新的“一站式”收集模式为汽修企业解决痛点；2）电子废物业务，能对“四机一脑”等电子废物拆解后销售给下游再生资源利用企 行业环保/环境治理 6个月评级买入（首次评级） 当前价格37.39元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)84.00流通A股股本(百万股)39.65 A股总市值(百万元)3,140.76 流通A股市值(百万元)1,482.37 每股净资产(元) 9.36 资产负债率(%) 36.20 一年内最高/最低(元) 39.20/21.04 作者吴立分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 郭丽丽分析师 SAC执业证书编号：S1110520030001 guolili@tfzq.com 戴飞分析师 SAC执业证书编号：S1110520060004 daifei@tfzq.com 业，全资子公司盛唐环保是浙江省废弃电器电子产品处理龙头。 2）为实现废弃资源综合利用全产业链一体化布局，公司正在向上游回收+分类环节延伸。公司于2022年1月公告拟购买虎哥环境100%股权，虎哥环境是浙江省生活垃圾分类回收服务龙头，旗下拥有生活垃圾分类和生活服务品牌“虎哥”。标的公司创新建立了O2O垃圾回收模式，打造了“前端收集一站式，循环利用一条链，智慧监管一张网”的“互联网+”生活垃圾分类回收体系，完整打通了居民端减碳全流程。标的公司已于2019年 实现盈利，净利润在四年内已翻4倍。若本次交易顺利完成，虎哥环境将 成为公司的全资子公司。截至2023年4月，该交易仍在推进中。 盈利预测&投资建议：我们预计2023-2025年，公司实现营收9.42/12.23/16.26亿元，归母净利润0.99/1.31/1.72亿元，对应EPS1.18/1.56/2.05元/股。我们看好大地海洋作为废弃资源综合利用行业里率先引入数字技术 股价走势 大地海洋创业板指 42% 33% 24% 15% 6% -3% -12% -21% 2022-042022-082022-122023-04 资料来源：聚源数据 相关报告 专注建设“无废城市”、助力国家实现双碳目标的企业，首次覆盖给予“买 入”评级。 风险提示：产品价格下降的风险、废弃电器电子产品处理基金补贴相关风险、环保与安全生产的风险、与浙江虎哥收购交易相关的风险 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 527.49 800.05 942.47 1,223.16 1,625.64 增长率(%) 10.32 51.67 17.80 29.78 32.90 EBITDA(百万元) 120.12 149.73 176.02 240.92 331.15 归属母公司净利润(百万元) 51.60 55.26 98.84 131.02 172.05 增长率(%) (34.82) 7.09 78.88 32.55 31.31 EPS(元/股) 0.61 0.66 1.18 1.56 2.05 市盈率(P/E) 60.87 56.84 31.77 23.97 18.25 市净率(P/B) 4.24 4.00 3.55 3.09 2.64 市销率(P/S) 5.95 3.93 3.33 2.57 1.93 EV/EBITDA 20.84 13.71 18.53 13.80 10.22 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.大地海洋：数字碳中和时代先行者，专注“无废城市”建设！4 1.1.20年深耕废弃资源综合利用产业4 1.2.股权结构稳定，业务体系清晰5 1.3.整体稳步发展，营收快速增长5 2.废弃资源综合利用行业：数字技术提高效率，助力双碳加速实现6 2.1.废弃资源循环利用是解决我国可持续发展的关键途径6 2.2.城镇化推进加速“垃圾围城”，建设“无废城市”迫在眉睫6 2.3.数字碳中和时代来临！相关技术有望重塑行业商业模式8 3.已布局·资源化利用环节：占据产业核心生态位10 3.1.危险废物业务——“一站式”收集解决汽修企业痛点11 3.2.电子废物业务——浙江省废弃电器电子产品处理龙头13 4.正收购·回收+分类环节：打通全产业链一体化16 4.1.虎哥环境：浙江省生活垃圾分类回收服务龙头16 4.2.创新O2O垃圾回收模式，打通居民端减碳全流程18 4.3.若收购成功，公司有望快速切入上游高增长市场23 5.盈利预测&投资建议25 6.风险提示26 图表目录 图1：大地海洋历史沿革4 图2：大地海洋公司结构（截至2022年年报）5 图3：大地海洋总营收&同比增速（亿元，%）5 图4：大地海洋归母净利润&同比增速（亿元，%）5 图5：大地海洋毛利率&净利率（%）6 图6：大地海洋研发费用&占总营收比例（亿元，%）6 图7：我国城镇化人口量&城镇化率（亿人，%）7 图8：我国城镇垃圾处理量&人均日可处理垃圾量7 图9：浙江省城镇化人口量&城镇化率（万人，%）7 图10：浙江省城镇人口&垃圾处理量&人均日可处理垃圾量7 图11：我国工业危险废物年产量&利用处置量&率8 图12：进入危险废物集中处理厂的危险废物利用处置情况8 图13：我国汽车保有量&同比增速（万辆，%）8 图14：我国废弃电子产品回收重量&数量（万台，万吨）8 图15：“小蚂哥”云数据平台——危险废物示意图9 图16：“小蚂哥”云数据平台——电子废物示意图9 图17：大地海洋主营业务经营模式10 图18：大地海洋营收结构（%）10 图19：大地海洋毛利润结构（%）10 图20：危险废物资源化业务（万吨）11 图21：电子废物拆解处理业务（万吨）11 图22：废弃资源综合利用·危险废物经营模式示意图12 图23：大地海洋危险废物分部营收&同比增速（亿元，%）12 图24：大地海洋危险废物分部毛利&毛利率（亿元，%）12 图25：废弃资源综合利用·电子废物经营模式示意图13 图26：大地海洋电子废物分部营收&同比增速（亿元，%）14 图27：大地海洋电子废物分部毛利&毛利率（亿元，%）14 图28：公司历年基金补贴申请（亿元，%）15 图29：公司历年拆解数量结构（万台）15 图30：公司历年基金补贴类应收账款情况（亿元）15 图31：公司历年应收账款&基金补贴类应收账款占比（亿元，%）15 图32：虎哥环境公司结构（截至2023年4月数据）17 图33：虎哥环境生活垃圾分类回收体系示意图18 图34：虎哥环境前端一站式收集作业流程图19 图35：虎哥可回收物全方位覆盖生活垃圾19 图36：虎哥用户侧服务使用流程示意图19 图37：虎哥“收集—运输—分拣—利用”的再生资源循环产业链示意图20 图38：虎哥智慧监管一张网示意图20 图39：虎哥环境营收&净利润&净利率（亿元，%）22 图40：虎哥环境垃圾分类回收分部营收&毛利率（亿元，%）22 图41：虎哥环境再生资源销售分部营收&毛利率（亿元，%）22 图42：虎哥环境商城销售分部营收&毛利率（亿元，%）22 图43：2022年虎哥覆盖户数&服务站数&回收人员数23 图44：虎哥每月各区垃圾减量（吨）23 图45：虎哥App平台对用户的环保金发放与兑换情况（万元）23 图46：虎哥助力每月各区实现碳减排量情况（吨）23 图47：按照上述确定的交易价格计算，上市公司向交易对方发行股份具体情况如下：23 图48：本次交易募集配套资金安排：助力虎哥环境向智能化、无人化再上一步24 表1：废弃电器电子产品处理基金补贴标准15 表2：2020年后，虎哥环境所在的垃圾回收行业利好政策频出17 表3：虎哥环境已签政府生活垃圾回收项目（截至2023年2月数据）21 表4：虎哥环境新扩展政府生活垃圾回收项目（截至2023年2月数据）21 表5：盈利预测（亿元，%）25 1.大地海洋：数字碳中和时代先行者，专注“无废城市”建设！ 杭州大地海洋环保股份有限公司创立于2003年，2021年9月于深交所创业板上市（大地海洋，301068.SZ）。公司是一家专注于废弃资源综合利用和循环经济发展的国家高新技术企业，主营废弃资源综合利用，主要从事危险废物的资源化利用、危险废物的无害化处置和电子废物的拆解处理。公司在不断提升技术工艺的同时，也在持续对业务模式进行探索创新，通过将传统的废弃资源利用行业与互联网等技术相结合，将公司打造成具有现代服务特质的“无废城市”建设运营服务商，推动我国数字经济与绿色经济协同发展。 1.1.20年深耕废弃资源综合利用产业 公司在废弃资源综合利用领域深耕多年，是“无废城市”的先行者和探路者。经过多年的发展，公司已在废矿物油综合利用、电子废物拆解处理等领域取得浙江省内较为领先的市场地位： 2006年，公司取得废矿物油的经营许可。此后，公司陆续围绕废矿物油开展了危险废物的收集、资源化利用、无害化处置业务，主要产品为利用废矿物油生成的废矿物油（产品级）等产品。 2009年，杭州市被商务部确定为再生资源回收体系建设第二批试点城市，是我国废弃资源综合利用建设重点区域及电子废物回收再利用基地之一。 同年12月，公司全资子公司浙江盛唐环保科技有限公司成立，主营废弃电器电子产品拆解利用业务。最初主要从事废旧家电“以旧换新”定点拆解处理业务；盛唐环保于2012年7月列入财政部、生态环境部、发改委、工信部联合发布的“第一批废弃 电器电子产品处理基金补贴企业”名单，截至2022年年报，是浙江省仅有的5家废弃电器电子产品定点处理企业之一。此后，一直从事“四机一脑”的拆解处理业务；2015年获得由浙江省科学技术厅颁发的“浙江省科技型企业”称号并取得杭州市高新技术企业证书。 2015年7月，公司实际控制人唐伟忠先生，创办了浙江虎哥环境有限公司，独立于上市公司运营，主营居民生活垃圾回收与分拣业务，与上市公司主营的废弃资源综合利用业务相区别。 2017年被认定为国家高新技术企业；同年11月，公司完成股改。 2018年下半年，公司进一步拓展了汽修行业废油桶、废滤芯的收集和处置业务；2020年，拓展了汽修行业全类危险废物的收集与转运业务。 2021年9月，公司首次公开发行股票并在创业板成功上市。 2022年1月，公司发布公告筹划重大资产重组事项，拟通过发行股份及支付现金的方式购买虎哥环境。本次交易完成后，虎哥环境将成为上市公司子公司，使上市公司 可以迅速切入居民生活垃圾分类回收和资源化利用领域。截至2023年4月，本次交易正常推进