金融工程：海外文献推荐第253期

金融工程 证券研究报告 2023年04月20日 作者 海外文献推荐第253期 吴先兴分析师 SAC执业证书编号：S1110516120001 wuxianxing@tfzq.com 本期海外文献重点推荐三篇与动量相关的研究，包括行业动量与相关性整合、风险管理后的行业动量和动量崩溃、以及增强的动量策略。 文献一：行业动量与相关性整合：来自中国的证据 本文根据不同行业历史收益率的相关系数对行业进行整合，并评估行业整合后的动量效应。行业整合的依据是相关系数高于某个特定阈值。本文研究了从2007年6月1日到2020年12月31日样本范围内在上交所和深交所A股上市的所有中国股票。实证结果显示，在相关性整合后，行业动量的月度回报和夏普比率均有所提高。最佳的行业整合方法是使用0.75的相 关系数阈值，得到14个合并后的新行业组，买入上个月收益表现前三的行业组。该方法可以将夏普比率从相关性整合前的0.71提高到1.16。 文献二：风险管理后的行业动量和动量崩溃 本文研究了Barroso和Santa-Clara提出的风险管理后的行业动量策略，即通过过去一段时间的日收益率预测未来一个月波动率，然后用滚动计算的预测波动率对动量因子暴露敞口进行动态调整，以使得策略波动率保持在一个目标水平不变。本文还研究了不同的波动率预测窗口对平均收益的影响，以及Daniel和Moskowitz提出的期权效应，即动量策略类似于在熊市卖出看涨期权，收益有限而亏损无限。研究结果表明，一般来说，普通的行业动量策略和风险管理后的行业动量策略都不受期权效应的影响，这意味着这些策略没有随时间变化的贝塔。此外，风险管理带来的好处在不同的波动率估计、动量策略和子样本下都是稳健的。 文献三：增强的动量策略 本文比较了文献中提出的三种强化动量策略的表现：固定波动率加权动量、固定下行波动率加权动量和动态波动率加权动量。本文使用了来自美国和其他48个国家的个股数据，发现这三种方法都可以减少动量崩溃，并产生更高的风险调整回报。然而，在多因子比较测试中，没有一种增强动量策略的表现始终超过其他策略。本文还进行了不同国家之间的横向分析，以策略回报作为因变量、国家特征变量作为自变量进行面板回归，研究三种动量策略回报的影响因素，发现市场连续性对动态波动率加权动量策略的影响相比对其他两个策略的影响显著较小，这表明策略对随时间变化的投资者过度自信的敏感性降低了。 风险提示：本报告内容基于相关文献，不构成投资建议。 何青青分析师 SAC执业证书编号：S1110520080008 heqingqing@tfzq.com 相关报告 1《金融工程：基金研究-未来已来，将至已至》2023-04-19 2《金融工程：基金研究-FOF组合推荐周报：上周多维度因子以及规模低估FOF组合均有超额》2023-04-17 3《金融工程：金融工程-行业流动性跟踪周报：近期行业流动性变化情况》 2023-04-17 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.行业动量与相关性整合：来自中国的证据3 2.风险管理后的行业动量和动量崩溃3 3.增强的动量策略3 1.行业动量与相关性整合：来自中国的证据 文献来源：Boubaker,Du,L.,&Liu,Z.(2022).Industrymomentumwithcorrelationconsolidation:evidencefromChina.JournalofAssetManagement,23(1),73–82. 推荐原因：本文根据历史收益率的相关系数对行业进行整合，并评估行业整合后的动量效应。本文研究了从2007年6月1日到2020年12月31日样本范围内在上交所和深交所A股上市的所有中国股票，实证结果显示，在相关性整合后，行业动量的月度回报和夏普比率均有所提高。最佳的行业整合方法是使用0.75的相关系数，这将夏普比率从相关性整合前的0.71提高到1.16。 2.风险管理后的行业动量和动量崩溃 文献来源：Grobys,Ruotsalainen,J.,&Äijö,J.(2018).Risk-managedindustrymomentumandmomentumcrashes.QuantitativeFinance,18(10),1715–1733. 推荐原因：本文研究了Barroso和Santa-Clara[J.Financ.Econ.,2008,116,111–120]提出的风险管理后的行业动量策略。本文还研究了不同方差预测窗口对平均收益的影响，以及Daniel和Moskowitz[J.Financ.Econ.,2016,122,221–247]提出的期权性效应，即动量策略类似于在熊市卖出看涨期权，收益有限、亏损无限。研究结果表明，一般来说，普通的行业动量策略和风险管理后的行业动量策略都不受期权性效应的影响，这意味着这些策略没有随时间变化的贝塔。此外，风险管理带来的好处在不同的波动率估计、动量策略和子样本下都是稳健的。 3.增强的动量策略 文献来源：Hanauer,&Windmüller,S.(2023).Enhancedmomentumstrategies.JournalofBanking&Finance,148,106712–. 推荐原因：本文比较了文献中提出的三种强化动量策略的表现：固定波动率加权动量、固定半波动率加权动量和动态波动率加权动量。本文使用了来自美国和其他48个国家的个股数据，发现这三种方法都可以减少动量崩溃，并产生更高的风险调整回报。然而，在多因子比较测试中，没有一种增强动量策略的表现始终优越。本文还进行了不同国家之间的横向分析，研究三种策略回报的驱动力，发现动量对动态波动率加权动量策略的影响相对于对其他两个策略的影响显著较小，这表明策略对随时间变化的投资者过度自信的敏感性降低了。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别说明评级体系 买入预期股价相对收益20%以上 股票投资评级 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 增持预期股价相对收益10%-20% 持有预期股价相对收益-10%-10% 卖出预期股价相对收益-10%以下 强于大市预期行业指数涨幅5%以上 中性预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京海口上海深圳 北京市西城区佟麟阁路36号邮编：100031 邮箱：research@tfzq.com 海南省海口市美兰区国兴大道3号互联网金融大厦 A栋23层2301房邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱：research@tfzq.com 上海市虹口区北外滩国际客运中心6号楼4层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515传真：(8621)-61069806 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼邮编：518000 电话：(86755)-23915663传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com