23Q1业绩超预期，羊毛羊绒量价齐升

投资要点 业绩摘要：公司发布2022年年报及2023年一季报。2022年公司实现营收39.5亿元，同比增长15%，实现归母净利润3.9亿元，同比增长31%。单Q4来看，公司实现营收8.3亿元，同比增长11.5%；实现归母净利润0.5亿元，同比增长23.4%，业绩符合预期。2023年一季度公司实现营收9.8亿元，同比增长9%，实现归母净利润0.9亿元，同比增长21%，业绩略超预期。 盈利能力稳健，费控优化。2022年公司毛利率为18.6%，同比下降0.2pp，较为稳定。分产品来看，毛精纺纱/羊绒/羊毛毛条/改性处理、染整及羊绒加工业务毛利率分别为25.4%/11.4%/5.5%/31%，分别同比+2pp/-2.3pp/-3pp/+2.3pp，毛精纺纱产品毛利率提升显著，主要原因在于公司产能规模效应及成本优势释放。 分渠道来看，境内/境外毛利率分别为19.5%/17%，分别同比-0.1pp/-0pp。2022年总费用率为7.2%，同比下降1pp，具体来看，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.8%/3%/2.7%/-0.3%，财务费用率受汇兑收益增加，下降0.9pp，其余费率较为稳定。综合来看，2022年净利率为10.3%，同比上升1.3pp，盈利能力较为稳健。此外，根据公司发布的2023年一季报，公司毛利率为19.3%，同比上升1.5pp。2023Q1公司总费率为7.1%，同比下滑0.2pp，净利率为9.2%，同比提升0.9pp。 羊毛羊绒纱线量价齐增，外销表现亮眼。22年毛精纺纱/羊绒纱线/羊毛毛条类产品分别贡献营收22.4/10.7/5.9亿元，较21年分别同比增长8.9%/29%/18.3%，营收占比分别为56.8%/27.1%/14.8%。量价拆分来看，毛精纺纱线量价分别同比增长2.1%/6.8%；羊毛毛条量价分别同比增长12.6%/5.7%；羊绒纱线量价分别同比增长23.5%/5.5%。分区域来看，22年国内/国外分别贡献营收25.9亿元/13.4亿元，分别同比增长7.3%/32%，营收占比分别为65.5%/34%。 羊毛羊绒产能储备充沛。2022年12月公司公告拟投资1.5亿美元（约11亿人民币），在越南西宁分步建成5万锭（年产约6500吨）一体化针织毛精纺纱产能，将提升海外供应链交付能力。此外公司近日通过控股子公司新澳羊绒，拟以现金5.9亿元收购控股股东旗下宁夏羊绒纺纱产能（超2500吨），此前公司以租赁方式使用该产能，目前正处于产能爬坡期，此次收购有助于推动公司羊绒业务产能扩张，前景可期。 羊毛纱线隐形冠军，产能释放+品类拓张驱动增长。公司是全球羊毛纱线龙头，近年来在羊毛纱线与羊绒纱线双轮驱动下不断攫取欧洲及国内市场份额（21年市占率为7%-8%），未来公司产能储备充沛，并规划横向拓宽产品品类，提高产销规模，有望进一步提升市场份额。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.89元、1.06元、1.25元，对应动态PE分别为10倍、8倍、7倍。考虑到公司作为全球毛纺行业龙头，在生产成本、自动化等方面优势稳固，未来业务增长潜力大，参考可比公司估值，首次覆盖给予“持有”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险。 指标/年度 1深耕毛纺三十余年，全球细分行业龙头 公司成立于1992年，主要从事毛精纺纱线的研发、生产和销售；近年来公司持续向上下游进行资源整合，不断拓展业务范围，实现了毛条制条、改性处理、纺纱、染整精加工于一体的纺纱产业链。 图1：公司股权结构 公司发展历程大致分为以下四阶段： 初创确权阶段（1991-1999年）：公司前身桐乡市新华毛纺联营厂于1992年成立，1995年，公司改制为浙江新澳纺织有限责任公司，1999年进一步明确资产界定及股权结构，。 产业链上下布局阶段（2000-2010年）：2000年公司成立子公司浙江厚源纺织，完善纱线产品的后道精加工工序；2003年成立子公司浙江新中和，布局配套改性加工及羊毛条销售业务；2009年成立鸿德进出口公司，从事进出口销售业务。至此形成集制条、改性处理、精纺、染整、进出口销售一体化纺纱产业链。 产能大幅扩张阶段（2011-2018年）：2010年公司新增10000锭纺纱项目，2014年公司于上交所上市，并募投20000锭高档毛精纺纱项目。2017年通过定增方式投资30000锭高档毛精纺纱项目。2018年公司新增布局总投资达12.5亿的60000锭高档精纺生态纱项目，为后续发展提供了充足的产能储备。 横向拓展阶段（2019年至今）：2019年和2020年先后通过设立宁夏新澳羊绒及收购英国邓肯拓展羊绒纱线业务，实现羊毛羊绒双驱动。 图2：公司发展历程 22年业绩逆势突破，营收再创新高。收入端来看，受益于国内外服装需求回暖叠加公司产能持续投放，2017-2022年公司营业收入从23.1亿元增长到39.5亿元，GAGR为9.3%，2023Q1同比增长9.4%，增势较为稳健。利润端来看，受益于毛精纺纱线及羊绒纱线业务规模效应释放，公司2017-2022年归母净利润GAGR为11.1%，2023Q1同比增长21.3%，业绩亮眼。 图3：2017-2023Q1公司营收及同比增速 图4：2017-2023Q1公司归母净利润及同比增速 毛精纺纱优势业务持续增长，羊绒纱线业务营收占比逐年增加。新澳股份打破局限思维，以产能扩张、宽带战略突破成长天花板，营收规模迈上新台阶，与越来越多的全球中高端品牌深化合作，加快抢占市场份额。分产品来看，22年毛精纺纱/羊绒纱线/羊毛毛条类产品分别贡献营收22.4/10.7/5.9亿元，较21年分别同比增长8.9%/29%/18.3%，营收占比分别为56.8%/27.1%/14.8%，毛精纺纱类产品为公司主要的增长动力。分区域来看，22年国内/国外分别贡献营收25.9亿元/13.4亿元，分别同比增长7.3%/32%，营收占比分别为65.5%/34%，占比较为稳定。 图5：2017-2022公司各产品收入（亿元） 图6：2017-2022年国内国外营收及增速 毛利率持续提升，毛精纺纱类产品盈利能力更优。22年公司毛利率为18.8%，同比下降0.3pp，毛利率下降的主要原因在于相对低毛利率的羊绒纱线业务占比提升。分产品来看，22年毛精纺纱/羊绒纱线/羊毛毛条类产品毛利率分别为25.4%/11.4%/5.5%，分别较2021年变动+2.1pp/-2.3pp/-3pp，毛精纺纱产品毛利率提升显著，主要原因在于公司规模化产能以及成本优势释放。公司一方面为全球客户提供品种更多、功能性更强、应用场景更广的纱线产品；同时，继续尝试向家纺用、产业用、新材料等高附加值纺织应用进一步探索延伸。 图7：2017-2022年公司毛利率及归母净利率 图8：2017-2022年公司主要产品毛利率情况 费用管控稳健，净利率稳健提升。2022年公司总费用达率7.2%，同比下降1pp，2017-2022年公司平均费用率为8.3%。分拆来看，22年公司财务费用率为-0.3%，同比降低0.9pp，主要系本期汇率变动导致的汇兑收益增加所致，此外销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为1.8%（-0pp）/3%（-0pp）/2.8%（-0.1pp），费用控制稳健。23Q1总费用率达7.1%，同比增加1.3pp。综合来看，2022年净利率为10.3%，同比上升1.3pp，盈利能力较为稳健。此外，根据公司发布的2023年一季报，23Q1公司毛利率为19.3%，同比上升1.5pp。总费率为7.1%，同比下滑0.2pp，净利率为9.2%，同比提升0.9pp。横向对比来看，公司净利率处于中等水平，相较可比公司未来亦有一定提升空间。 图9：2017-2022公司费用率情况 图10：2017-2022公司与可比公司净利率对比情况 2盈利预测与估值 关键假设： 假设1：考虑到毛精纺纱线产能扩张及新产能持续爬坡，预计2023-2025年产量分别同比增长12%/11%/10%; 假设2：考虑到羊毛纱线产能持续爬坡，预计2023-2025年羊绒纱线产量分别同比增长11%/10%/9%; 假设3：考虑到羊毛纱线与羊绒纱线业务规模效应逐步释放，预计毛利率将稳中有升，预计2023-2025年毛利率分别为19.3%、19.6%、19.9%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 可比公司方面，我们以同类型业态的华孚时尚、百隆东方和健盛集团作为可比公司，考虑到公司作为全球毛纺行业龙头，在生产成本、自动化等方面优势稳固，参考可比公司估值，首次覆盖给予“持有”评级。 表2：可比公司一致性预期 3风险提示 原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险。