2022年报点评：自主盈利迎来最佳时刻

公司研究 证券研究报告 乘用车Ⅲ2023年04月19日 长安汽车（000625）2022年报点评 自主盈利迎来最佳时刻 强推维持） 目标价：16.7元 当前价：12.10元 华创证券研究所 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com执业编号：S0360519070003 公司基本数据 总股本(万股)992,179.94 已上市流通股(万股)929,029.90 总市值(亿元)1,200.54 流通市值(亿元)1,124.13 资产负债率(%)56.90 每股净资产(元)6.34 12个月内最高/最低价22.35/9.05 市场表现对比图(近12个月) 2022-04-18~2023-04-18 152% 96% 40% -16% 22/0422/0622/0922/11 长安汽车 23/0223/04 沪深300 相关研究报告 《长安汽车（000625）2023年3月销量点评：自主第二，强产品力有望托底业绩稳定性》 2023-04-13 《长安汽车（000625）2022年报预告点评：年报预告超预期，自主盈利有望创新高》 2023-01-31 《长安汽车（000625）2022年12月销量点评： 12月自主回补，23年新品周期持续演绎》 2023-01-12 事项： 公司发布2022年报，全年归母净利78.0亿元、同比+1.2倍，扣非归母45亿元、同比+1.7倍。对应4Q单季归母9.0亿元、同比+60%、环比-14%，扣非归母6.2亿元、同比+7.1亿元、环比-16%。 评论： 长安自主产品力推动盈利快速提升，达到多年来最佳水平。 1)ASP：4Q综合7.3万元、同比-0.8万元、环比+0.1万元，同比下降主要因为凯程商用车大幅扩增，乘用车板块估计同比增0.4万元。 2)毛利率：4Q20.9%、同比+2.0PP、环比-0.4PP，边际毛利率环比估计-0.8PP，估计主要因为4Q商务政策有加码。 3)费用：4Q公司期间费用仅21亿元、同比-11亿元、环比-18亿元，估计主要因为年度任务未达成，1-3Q的奖金计提也相应冲回，带来自主板块4Q经营性盈利的暴增，费用率层面，4Q为5.5%、同比-6.4%、环比-7.9%。 4)净利：4Q扣非净利约30亿元、同比+34亿元、环比+20亿元，单车净利 0.94万元（不考虑商用车），环比+0.56万元。 5)全年拉通看，公司单车净利0.61万元、同比+0.53万元。我们毛估一下，如果奖金都发下去，估计可能全年单车盈利在0.4万元左右，依然是公司十多年以来最好的盈利年份。 合资板块整体呈现拖累状态。公司4Q单季投资收益为-28亿元，主要长福和阿维塔的超预期拖累。 1)长福：4Q估计净利-40亿元，其中约30亿元为固定资产计提，但剔除后的经营性盈利估计也为亏损，较3Q下滑。 2)长安新能源：4Q比较平稳，估计亏损幅度8-10亿元，与3Q相仿。 3)阿维塔：4Q进入渠道快速投入阶段（产品12月末开始交付），估计4Q 亏损幅度在10-15亿元，此前单季度在-5亿元以内。 长安自主2023年业绩稳定性可能在自主车企中比较突出。长安目前已经是自主品牌销量第二名车企，燃油车大单品能力第一，今年虽然行业大势较弱，但公司库存状态、产品竞争力进而折扣状态在同行中相对领先，业绩稳定性可能 也相应较好。预计公司1Q本品牌经营性盈利5-10亿元，长安新能源亏5-10 亿元，注意长安新能源2月开始并表，并会为公司带来约35亿非经常性收益，阿维塔亏5亿元上下，长福和长马微亏。综合后，预计公司1Q合计归母净利30-40亿元，扣非后-5至5亿元。 长安2023年优秀产品策划能力有望在新能源领域延续。预计公司2023年推出3款重要混动产品、2款重要纯电产品，其中包括深蓝第二款混动+纯电SUV深蓝S7、自主两款混动轿车、自主一款纯电SUV、阿维塔第二款纯电产品（轿 车），其中三款轿车落入2023年竞争拥挤度相对较低的细分领域，匹配公司过去三年一以贯之的较强产品策划能力，上述新车型胜率有望进一步抬升。我们预计2023年长安自主全口径乘用车（V标+欧尚+UNI+新能源+阿维塔）销量146万辆/+9%，新能源占比提升10PP以上至25%-30%。 时间节奏上，深蓝S7有望在二季度推出，瞄准15-20万元混动SUV这一核心上量领域；其余产品则有望从三季度开始陆续推出。建议投资者紧密跟踪新品状态。 投资建议：长安通过核心能力的复用、高阶新品周期的成功、迅速推进的电动转型，有望强化公司未来成长。我们预计2023-25年长安自主乘用车(全口径)销量为146万、170万、193万辆，增速+9%、+17%、+14%。结合年报，我们将公司2023-25年归母净利预期由72亿、54亿、58亿元调整为67亿元、 51亿、59亿元，对应2023-2025年PE约18倍、24倍、21倍，维持公司2023 年目标PE25倍，对应目标价相应调整为16.7元/股，维持“强推”评级。 风险提示：新品节奏及销量低于预期，价格战压力高于预期，原材料价格波动等。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 121,253 153,740 200,125 240,380 同比增速(%) 15.3% 26.8% 30.2% 20.1% 归母净利润(百万) 7,799 6,673 5,083 5,914 同比增速(%) 119.5% -14.4% -23.8% 16.4% 每股盈利(元) 0.78 0.67 0.51 0.59 市盈率(倍) 16 18 24 21 市净率(倍) 1.9 1.7 1.6 1.5 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年4月18日收盘价 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 53,530 78,536 94,426 112,255 营业总收入 121,253 153,740 200,125 240,380 应收票据 35,850 30,748 40,025 48,076 营业成本 96,410 127,097 166,808 200,715 应收账款 3,068 1,537 2,001 2,404 税金及附加 4,102 5,201 6,770 8,132 预付账款 750 988 1,297 1,561 销售费用 5,138 8,071 10,412 12,438 存货 5,823 6,355 8,340 10,036 管理费用 3,532 4,597 5,297 6,196 合同资产 458 581 757 909 研发费用 4,315 5,996 6,996 7,995 其他流动资产 2,597 3,217 4,103 4,871 财务费用 -1,017 -799 -973 -1,071 流动资产合计 102,076 121,962 150,949 180,112 信用减值损失 -32 -100 -100 -100 其他长期投资 6 6 6 6 资产减值损失 -946 -1,100 -1,210 -1,271 长期股权投资 14,407 14,407 14,407 14,407 公允价值变动收益 4 30 30 30 固定资产 19,347 19,292 19,245 19,204 投资收益 -769 3,852 963 1,315 在建工程 1,388 888 388 388 其他收益 530 0 0 400 无形资产 4,446 5,130 5,768 6,365营业利润7,6346,3584,9996,950 其他非流动资产 4,379 3,566 3,573 3,580 营业外收入 128 133 137 141 非流动资产合计 43,973 43,289 43,387 43,950 营业外支出 54 56 58 59 资产合计146,049 165,251 194,336 224,062 利润总额 7,708 6,435 5,078 7,032 短期借款29 29 29 29 所得税 -37 643 508 703 应付票据 22,073 21,606 28,357 34,122净利润7,7455,7924,5706,329 应付账款 29,450 35,587 43,370 52,186 少数股东损益 -54 -881 -513 415 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 7,799 6,673 5,083 5,914 合同负债 5,655 7,170 9,334 11,211 NOPLAT 6,723 5,073 3,694 5,365 其他应付款 0 0 0 0 EPS(摊薄)（元） 0.78 0.67 0.51 0.59 一年内到期的非流动负债886 886 886 886 其他流动负债 21,856 28,262 35,996 42,850 主要财务比率 流动负债合计 79,949 93,540 117,972 141,284 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 36 36 36 36 成长能力 应付债券 1,000 1,040 1,081 1,124 营业收入增长率 15.3% 26.8% 30.2% 20.1% 其他非流动负债 2,115 1,325 1,353 1,381 EBIT增长率 120.1% -15.8% -27.2% 45.2% 非流动负债合计 3,151 2,401 2,470 2,541 归母净利润增长率 119.5% -14.4% -23.8% 16.4% 负债合计83,100 95,941 120,442 143,825获利能力 归属母公司所有者权益 62,858 70,088 75,171 81,085 毛利率 20.5% 17.3% 16.6% 16.5% 少数股东权益 91 -778 -1,277 -848 净利率 6.4% 3.8% 2.3% 2.6% 所有者权益合计 62,949 69,310 73,894 80,237 ROE 12.4% 9.5% 6.8% 7.3% 负债和股东权益 146,049 165,251 194,336 224,062 ROIC 13.8% 10.2% 6.8% 9.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 56.9% 58.1% 62.0% 64.2% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 6.5% 4.8% 4.6% 4.3% 经营活动现金流5,666 22,606 17,035 19,045 流动比率 1.3 1.3 1.3 1.3 现金收益10,614 7,997 6,664 8,385 速动比率 1.2 1.2 1.2 1.2 存货影响 1,030 -532 -1,986 -1,695营运能力 经营性应收影响 -9,537 7,494 -8,840 -7,447 总资产周转率 0.8 0.9 1.0 1.1 经营性应付影响 3,580 5,671 14,534 14,580 应收账款周转天数 7 5 3 3 其他影响 -20 1,975 6,662 5,223 应付账款周转天数 99 92 85 86 投资活动现金流 -2,954 -2,408 -3,153 -3,675 存货周转天数 24 17 16 16 资本支出 -1,896 -3,133 -3,158 -3,683每股指标(元) 股权投资-1,161 0 0 0 每股收益 0.78 0.67 0.51 0.59 其他长期资产变化103 725 5 8 每股经营现金流 0.57 2.27 1.71 1.91 融资活动现金流224 4,808 2,008 2,459 每股净资产 6.30 7.03 7.54 8.