工控行业投资策略：国产替代为长期主线，关注核心产品+细分领域结构性机会

西南证券研究发展中心 电力设备新能源团队 韩晨/李昂 2023年4月 工控行业投资策略 国产替代为长期主线，关注 核心产品+细分领域结构性机会 1 核心观点 国产替代为发展主旋律，行业格局进一步优化。根据各公司业绩拆分测算，预计2022年国内小型PLC、伺服、低压变频器市场份额分别提升至约20%/46%/44%，同比增长约5/4/2pp。由于工控行业对产品可靠性要求高于成本考虑，因此国产化率的进一步提升，已经可以证明本土品牌的产品技术正逐步获取市场认可，我们预计23年外资市场份额将进一步下降。从产品端分析，国产化率速度（伺服>PLC>变频器），且根据各家工控企业的项目在研进度，我们预测在24-25年有望迎来工控高端领域如中大型PLC、高压变频器的大规模国产替代。此外，个别细分领域如伺服系统出现“内卷”，在激烈的降本和价格战之后，市场集中度有望提高。 23年有望迎“传统复苏+新兴产业”双轮驱动，工控行业站在新一轮增长起点。22年受疫情反复及宏观经济影响工控OEM市场增速为-5%，自19年来首次低于项目型市场。根据逐月订单跟踪，传统消费如纺织、物流等下游需求正逐步恢复，尽管反应到工控设备厂商存在1-2个月的滞后性，短期向上趋势不会变。叠加新能源建设如火如荼，我们认为23年为工控受益双轮驱动的关键大年。 一体化布局加速企业外延，产品结构逐步完善。内资工控厂商已从“单一产品”实现向“一体化方案”的过渡转型。从驱动层延伸布局更高精度、更低成本环节（控制层），是工控合理发展逻辑；从硬件电机向软件驱动控制延伸，高附加值带动企业盈利提升。我们认为，本土工控品牌已逐步具备较为完整产业链，考虑到价格端15%-20%的优势以及更快的服务响应速度，本土品牌有望加速突围。 建议重点关注：下游传统行业占比较高公司受益23年消费复苏，以及新布局新能源领域带来短期边际变化，如伟创电气、信捷电气等；工控下游应用广泛，工控企业产能利用率相对较高，受益新产能释放带来业绩稳定增长，如鸣志电器等；受益欧美油气能源等项目型市场高景气，叠加国内复苏带来业绩端恢复向上，如卧龙电驱等。 风险提示：国内宏观经济恢复不及预期的风险；下游新能源需求不及预期的风险；原材料价格上涨的风险；IGBT芯片短缺的风险；国产替代进程不及预期的风险；新产品研发不及预期的风险。 2 目 录 宏观指标回暖，工控行业拐点初显 细分板块齐头并进，国产替代正当时 受益传统消费复苏，新能源提振增量需求 个股推荐 附录 1.1 行情回顾：宏观因素影响较大，行业拐点在即 3 2022年初至今工控及自动化（长江）指数下降13.8%，Wind全A指数下降16.3%。 整体来看，工控设备指数和Wind全A走势接近，均受疫情扰动及海外经济形式波动等影响表现较为低迷。22Q4工控市场触底反弹，整体优于全市场走势，行业拐点初显。 数据来源：Wind，西南证券整 理 2022年初至今工控及自动化指数下跌13.8% -40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22Oct-22Nov-22Dec-22Jan-23Feb-23Mar-23Apr-23万得全A工控及自动化（长江） 4 数据来源：Wind，西南证券整 理 工控及自动化（长江）行业PE TTM 20304050607080Sep-19Nov-19Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23工控及自动化（长江）50分位线1.1 行情回顾：宏观因素影响较大，行业拐点在即 5 数据来源：Wind，西南证券整 理 注：*为机械组覆盖标的 工控行业可比公司估值表（截止2023/04/14） 证券代码 可比公司 股价 EPS（元） PE（倍） 2022A/E 2023E 2024E 2025E 2022A/E 2023E 2024E 2025E 300124 汇川技术 68.51 1.52 2.03 2.65 - 45.07 33.75 25.85 - 603416 信捷电气 39.26 1.71 2.23 2.91 - 22.96 30.72 23.54 - 688698 伟创电气 26.3 0.63 1.18 1.6 - 41.75 58.06 42.82 - 688395 正弦电气 20.52 0.56 0.81 1.14 - 36.64 84.58 60.10 - 688320 禾川科技* 39.4 0.91 1.6 2.27 - 43.30 42.82 30.18 - 002979 雷赛智能 21.79 0.82 1.01 1.43 - 26.57 67.83 47.91 - 002851 麦格米特 29.74 0.89 1.34 1.84 - 33.42 51.13 37.23 - 603728 鸣志电器 41.35 0.58 1.09 1.71 - 71.29 62.85 40.06 - 600580 卧龙电驱 12.69 0.75 0.7 1.05 - 16.92 97.87 65.25 - 002334 英威腾* 11.89 0.35 0.53 0.67 - 33.97 129.26 102.25 - 688160 步科股份* 38.07 1.08 1.37 1.77 2.28 35.25 27.79 21.51 16.70 1.1 行情回顾：宏观因素影响较大，行业拐点在即 1.2 人工成本提升+劳动力下降，“机器替人”需求应运而生 6 数据来源：Wind，《2019年世界人口展 望》， 西南证 券整理 人口增长率：根据联合国发布《2019年世界人口展望》报告，全球人口预计2050年增长至97亿；到本世纪末，全球人口将达到110亿左右，但与此同时全球人口增长率持续下降。 劳动力：2020年受疫情影响，全球劳动力人口从2019年的34.68亿人下降至34亿人，2021年恢复至接近2019年水平，但整体来看全球劳动力人口增速逐步放缓，劳动力短缺情况严重。 制造业人工成本：从我国制造业年平均薪资来看，2021年为9.25万元，同比增长11.7%，整体呈逐年上升态势，并且通常情况下海外相比于国内人工成本更高。 全球工业机器人：2017-2021年全球工业机器人保有量CAGR为14%，IFR预计2025年全球工业机器人年安装量达69万台。且根据测算，2021年工业机器人单台均价约3.4万美元，较2019年下降0.9万美元。 综合以上因素，我们认为：全球劳动力短缺及人工成本上升预计为长期趋势，进而导致工业生产中对自动化设备的需求逐渐提升，而机器人成本有望随规模效应逐步下降，“机器替人”需求应运而生。 全球人口增长率预计将持续下降 人工成本提升，全球工业机器人存量持续增长 -3%-2%-2%-1%-1%0%1%1%2%2%0123456789102010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A中国制造业就业年平均工资（万元，左轴）全球工业机器人存量（百万台，左轴）全球：劳动力人口同比增长（右轴） -20-1001020304050602007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022工业自动化市场规模同比制造业固定资产投资完成额同比房地产固定资产投资完成额同比7 工业自动化与制造业和房地产固投指标关系明确，且工业自动化指标略有超前。 ①第一轮位于2008年四万亿大刺激，带动工控行业加速发展； ②第二轮位于2013年房地产投资反弹带动行业略有恢复； ③第三轮位于供给侧改革后，带动制造业、房地产向好，2022年受政策、疫情影响有所波动。随着23年国内经济形式恢复，智能制造加速升级，固投指标有望反弹，工控亦有望开启新一轮上行周期。 数据来源：Wind，西南证券整 理 工控行业增长与制造业和房地产固投关系明确（%） 1.3 周期性角度：指标回暖，拐点将至 早期 固定资产投资 第一轮 四万亿元刺激大周期 第二轮 房地产投资反弹小周期 第三轮 供给侧改革+制造业升级大周期 第四轮 智能制造+供给侧改革 8 数据来源：Wind，西南证券整 理 制造业固定投资加快，设备增量需求提升。2022年10月-2023年2月，我国固定资产投资完成额累计同比分别为9.9%/9.3%/9.1%/8.1%，其中通用设备累计同比14.6%/14.5%/14.8%/10.5%；电气机械器材累计同比39.7%/41.4%/42.6%/33.7%。 从历史数据看，自动化设备同比增速与PMI指标关系密切，且近似具备同时性。2022H2全球主要国家美、日、德PMI指数连续5个月下滑，中国Q3逆势上升，9月向上突破荣枯线，10、11月受到国内疫情反复影响，PMI跌 至 荣 枯 线 以 下，但 已 形 成 独 立 于 海 外 的 走 势。2023年1/2/3月PMI分别为50.1/52.6/51.9，快速恢复至荣枯线之上。此外，PMI走势与工控行业同比增速具备一定的相关性，工控市场有望同PMI指数恢复，趋稳向上。 制造业固定投资加快（%） PMI走势与工业自动化市场增速关系较为密切 1.3 周期性角度：指标回暖，拐点将至 -60-40-20020406080Feb/18May/18Aug/18Nov/18Feb/19May/19Aug/19Nov/19Feb/20May/20Aug/20Nov/20Feb/21May/21Aug/21Nov/21Feb/22May/22Aug/22Nov/22Feb/23固定资产投资完成额:制造业:累计同比固定资产投资完成额:制造业:通用设备制造业:累计同比固定资产投资完成额:制造业:电气机械及器材制造业:累计同比-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%48.0048.5049.0049.5050.0050.5051.0051.5052.0052.5053.00Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22Jan-23PMI（左轴）工控及自动化（长江）环比yoy（右轴） 9 数据来源：MIR DATABANK，西南证券整理 2022年工控OEM下游细分市场占比 2022年工控项目型下游细分市场占比 工控下游主要分为OEM市场和项目型市场，项目型市场和OEM市场需求端和产品结构差异较大。 项目型市场：以系统集成、行业定制为主，偏向于投资驱动，受宏观经济波动影响较小，以政府、央企的资本开支为导向。因此在2022年疫情及宏观经济形式较弱背景下，仍能保持较平稳增长。 OEM市场：以纺织、机床、机器人、3C、半导体等市场化需求拉动，终端消费导向性强，受内需与出口双重影响。23年宏观形式有望复苏，OEM市场有望恢复赶超项目型市场，未来有望市场由投资导向转变为消费导向。 1.4 OEM市场受宏观经济影响波动较大，有望恢复向上 机床22%半导体12%纺织6%电梯5%电池7%包装5%暖通空调4%物流4%起重3%工业机器人4%食品饮料2%塑料2%工程机械1%橡胶2%建材1%印刷1%纸巾1%制药1%造纸1%烟草0%其他16%市政及公共设施20%化工22%石化12%电力9%冶金1