热点报告——黑色金属 粗钢产量平控对黑色产业链影响几何 走势评级:螺纹钢/热轧卷板:震荡报告日期:2023年04月17日 ★粗钢产量平控对产业链供需和价格影响总结: 1)在粗钢产量平控的政策前提下,预估下半年粗钢产量将会出现超过3%的同比下降。我们预估全年钢铁终端需求有1%左右的小幅同比增速,下半年钢铁供应略偏紧,成材利润有一定扩张的驱动。 2)产量平控政策难以带来钢价的大幅上涨,与2021年上半年相比,今年内需仅为弱复苏,终端对钢价上涨的接受程度有限。欧美终端订单偏弱,海外钢价明显低于过去两年高点,压制热卷定价锚。焦煤、废钢相对宽松,成本端难以共振上行。因此, 黑钢价下方虽有一定支撑,但难以出现政策预期带动的大幅上 色涨。 金3)原料供需方面,分别以年度废钢增加1000万吨、持平、减少1000万吨计算,平控条件下对应5-12月MS铁水分别为222 属226和230万吨/天。考虑今年废钢供应量较为宽松,港口铁矿 石库存或增加2500万吨以上。焦煤方面,由于进口煤的增加 和国产保供的支撑,对应铁水平衡点约在228-232万吨,后续大概率也会呈现累库格局。 4)原料价格方面,考虑到今年铁矿新增供应多来自高位边际产能,维持年内90-100美金附近支撑的判断,对应期货盘面 730-800元/吨。随着短期铁水见顶,钢厂压力逐渐向矿贸商传导,近月矿价面临现实下行风险,远月绝对估值已经不高。由于焦煤供需偏宽松,加之焦炭依然产能过剩,价格震荡偏弱。远月盘面也已经提前交易了焦煤供需的逆转,且成材利润有恢复预期,下方空间同样有限。 5)策略方面,前期负反馈预期开始在现实中逐渐兑现,但产量平控政策加之基建需求的脉冲释放会导致负反馈并不顺畅,单边建议相对谨慎,近期存在一定的反弹概率。同时,由于远月原料盘面价格估值已经较低,盘面利润曲线较为陡峭,建议多10月成材空6、7月铁矿。 ★风险提示: 粗钢控产量政策执行不及预期,终端需求有超预期回升或下滑。 顾萌首席分析师(黑色)从业资格号:F3018879 投资咨询号:Z0013479 Tel:8621-63325888 Email:meng.gu@orientfutures.com 许惠敏资深分析师(黑色)从业资格号:F3081016 投资咨询号:Z0016073 Tel:8621-63325888 Email:huimin.xu@orientfutures.com 王心彤资深分析师(黑色)从业资格号:F03086853 投资咨询号:Z0016555 Tel:8621-63325888 Email:xintong.wang@orientfutures.com 重要事项:本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料,我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正,但文中的观点、结论和建议仅供参考,报告中的信息或意见并不构成交易建议,投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺,见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 1、粗钢产量平控对产业链供需和价格影响总结 4月14日,主流媒体报道,2023年粗钢产量调控政策定调为平控,即在2022年10.18亿吨基础上不增不减。下半年再根据实施情况进行动态调整、总量控制。具体政策尚需等待国家相关部门出台文件。前期市场关于粗钢控产量传闻版本较多,目前比较权威的定调依然是延续平控思路。 我们针对产量平控的大方针对于后期粗钢产量的变化以及对原料供需的影响进行分析,基于产业链供需格局,我们的核心结论如下: 1)在粗钢产量平控的政策前提下,我们大致测算下半年粗钢产量将会出现超过3%的同比下降。同时,由于我们将全年钢铁终端需求的预期上调至1%左右的小幅同比正增速,下半年钢铁供应略偏紧,成材利润有一定扩张的驱动。 2)今年即便执行粗钢控产量政策,也很难带来钢价的大幅上涨,尤其是与2021年上半年相比,由于内需仅为大幅回落后的弱复苏,终端对钢价上涨的接受程度有限。欧美终端订单偏弱,当前海外钢价明显低于过去两年高位,直接压制热卷定价锚。同时,原料所处供需状况存在差异,也会导致成本端难以共振上行。因此,钢价下方虽会有一定支撑,但难以出现控产量政策带动的大幅上涨。 3)原料供需方面,在平控条件下,分别以年度废钢增加1000万吨、废钢持平、废钢减 少1000万吨,对应5-12月份Mysteel铁水日均分别222万吨/天,226万吨/天和230万 吨/天,铁矿石年末库存分别较4月增加5062万吨、2480万吨和减少103万吨。考虑今 年废钢供应量较为宽松,港口铁矿石库存或增加约2500万吨以上。焦煤方面,由于进 口量的增加和国产保供的支撑,对应铁水平衡点约在228-232万吨,在废钢略有增量的情况下,后续大概率也会呈现累库格局。 4)原料价格方面,铁矿考虑到今年新增供应多来自高位边际产能,维持年内90-100美 金附近支撑的判断,对应期货盘面730-800元/吨。而随着短期铁水见顶,钢厂压力逐渐向矿贸商传导,短期价格维持震荡偏弱态势。近月矿价面临现实下行风险,远月绝对估值已经不高。双焦方面,由于焦煤供需偏宽松,加之焦炭依然产能过剩,价格震荡偏弱。而远月盘面已经提前交易了焦煤供需的逆转,且远月成材利润有恢复预期,同样盘面下方空间有限。 5)策略方面,虽然前期负反馈的预期开始在现实中逐渐兑现,中期来看产业链价格震荡偏弱运行,但我们认为产量平控政策加之基建需求的脉冲释放会导致负反馈并不顺畅,单边建议相对谨慎,近期存在一定的反弹概率。同时,由于远月原料盘面价格估值已经较低,盘面利润曲线较为陡峭,而近月现货随着铁水见顶仍相对承压,建议多10月成材空6、7月铁矿。 2、钢材:下半年产量负增长概率大,但难以形成上行驱动 从一季度终端需求看,由于基建需求的释放大幅,我们对全年钢铁终端需求的预期上调至1%左右的同比正增速。而若供应维持同比不增,则全年供需处于偏紧的状态。从节奏上看,我们根据3月份铁水和废钢情况推算,预估单月粗钢产量同比增幅在5%左右,一季度粗钢产量同比增6%左右。4月中旬,Mysteel247口径日均铁水预计在247万吨左右达到峰值,4月底开始出现小幅检修。我们假设5-6月铁水缓慢回落,废钢消耗基本与去年保持一致,二季度产量同比基本持平。按照全年粗钢产量同比持平倒推,下半年粗钢产量将有超过3%的同比下降。 虽然目前有相对权威的媒体明确了粗钢平控的要求,但预计实际执行时间仍会在年中到下半年期间。一方面,相关部委文件并未正式出台,到落地执行还需要一定时间。另一方面,从地方政府实际执行意愿看,在经济增长压力和财税压力并未完全消除之前,严格执行控产量的概率也并不大。因此我们认为二季度大部分时间,钢厂依然会基于需求和利润情况进行排产,主要的控产量压力会集中在下半年。 图表1:2023年粗钢产量平控测算 Q1 Q2 H2 2023E 25,828 28,386 47,586 2022 24,338 28,350 49,112 同比 6.12% 0.13% -3.11% 资料来源:国家统计局,Mysteel,东证衍生品研究院 从成材角度看,若终端需求弱复苏,即全年需求维持小幅正增速没有被证伪,那么下半年将会出现供需偏紧的状态。我们认为下半年成材利润有一定的扩张驱动,但并不认为钢价会受控产量驱动出现大幅上涨。尤其是与2021年上半年市场同样交易控产量预期的阶段相比,需求和价格的驱动因素存在着很大的差异,无法以当时钢价的上涨来类比今年。当前与2021年上半年的主要差异在于: 1)国内终端需求所处的水平有很大差异,在供应偏紧的预期下,钢价能够上涨的幅度取决于下游终端的接受能力。2021年虽然钢材终端需求开始趋势性回落,但上半年需求依然处于相当旺盛的水平,螺纹表需高点在450万吨以上。制造业方面,以商用车、工程机械为代表的工业型制造业需求也处于历史高位,下游终端对于价格的接受能力明显高于今年,因此能够阶段性容忍钢价突破历史高点。因此今年市场一旦基于控产量预期带动钢价出现大幅上涨,下游终端会更快出现由于利润压缩带来的负反馈,从而挤出需求抑制钢价上涨。 图表2:2023年螺纹表需依然远低于2021年水平图表3:2021年上半年商用车销量处于历史高位 资料来源:Mysteel资料来源:中汽协 2)海外需求和海外钢价水平不同,这也会直接影响热卷的定价锚。虽然2023年一季度钢材出口量超预期,但核心驱动在于东南亚深加工产能的增加、海外修复前期极低的库存以及土耳其地震带来的供应减量,而欧美终端订单需求的提升力度比较有限,制造业PMI依然处于收缩区间。从价格上来看,2021年由于海外需求的快速回升加上疫情带来的供应瓶颈,欧美供应缺口明显且难以快速填补,钢价大幅上涨,从而带动钢材外需和出口钢价的上涨。 图表4:本轮海外钢价上涨幅度远不及2021年上半年图表5:海外终端制造业PMI仍处于收缩区间 资料来源:Mysteel资料来源:Wind 在供应存在政策瓶颈的情况下,实现再平衡的途径可以通过挤出国内终端需求或外需回流的方式实现。因此,卷板价格也会锚向出口成本,海外钢价的水平会对国内价格产生较大的影响。而当前海外钢价远低于2021年上半年的水平,且海外加息周期虽接近尾声,但终端实际需求依然存在回落的风险,同样难以驱动钢价出现大幅上涨。 3)原料从成本端给予钢价向上的驱动不足。2023年原料的供需格局也有比较明显的变化,高炉炉料方面,焦煤供需格局逆转,进口煤的大幅增加导致双焦成本端的下移,高炉成本难以形成共振上行。此外,废钢供应也开始转向宽松,废钢铁水价差处于较低水平。从成材角度看,虽然利润有一定的扩张驱动,但成本端难以共振,很难带来绝对价格的明显上涨。此外,利润的扩张幅度也会受到上述两方面,即国内终端需求和海外钢价的压制。 3、铁矿石:近月跟随铁水下移,但远月下方估值空间存疑 基本面角度,钢厂主动减产调节原料和成材平衡表,原料表现应弱于成材,钢厂利润扩张。此前,已有资讯发布过关于2023年粗钢产量平控的消息,叠加铁水原料下半年供应普遍比上半年高的预期,钢厂盘面利润曲线愈发陡峭。 单从平衡表角度分析平控对铁矿的影响,假设2023年海漂矿市场供应增加3600万吨, 在年度废钢增加1000万吨、废钢持平、废钢减少1000万吨的假设条件下,对应全年5-12 月份平控下的铁水日均分别222万吨/天,226万吨/天和230万吨/天,铁矿石5-12月份 库存分别增加5062万吨、2480万吨和减少103万吨。考虑今年废钢供应量较为宽松, 废钢增1000万吨 废钢不增 废钢减1000万吨 5-12月剩余产量 56120 57120 58120 日均 234 238 242 247口径 222 226 230 铁矿累库 5062 2480 -103 粗钢平控条件下,港口铁矿石库存年末或较4月末增加约2500万吨以上。图表6:“平控”政策下,5-12月份铁水均值(单位:万吨) 资料来源:国家统计局,Mysteel,东证衍生品研究院 上述测算的一个隐含假设是,平控政策在5月份立刻执行。但对于远月合约和盘面利润 头寸,较为关键的是实际政策执行的时点和力度。随着国内需求3月份脉冲后见顶回落, 出口需求在5月份面临萎缩,钢厂利润下滑后高铁水见顶回落压力愈发明显。长期来看,国内需求节奏更多依赖基建节奏,考虑年度GDP5%的增长目标,基建需求或更多是脉冲式释放而非线性推演。因此,在远月合约上充分交易“产量平控”、需求趋势性下滑 是存在风险的。 单边价格上,随着短期铁水见顶,钢厂压力逐渐向矿贸商传导,短期价格维持震荡偏弱态势。考虑今年新增量多来自高位边际产能,维持年内90-100美金附近支撑的判断,对 应期货盘面730-800元/吨。近月矿价面