宏观深度报告：两次美国“银行危机”的比较研究：我们从储贷危机中学到什么？

宏观深度报告 海外宏观 2023年04月17日 两次美国“银行危机”的比较研究：我们从储贷危机中学到什么？ 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 范城恺投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn 平安观点： 2023年3月爆发的银行业危机与1980-90年代美国储贷危机有较强相似性，两次危机同处于高通胀、高利率的宏观背景，储蓄机构“存短贷长”的经营模式遭受考验。本篇报告详细复盘美国储贷危机始末，并辩证比较两次危机的异同，思考本轮美国经济和货币政策的可能走向。 美国储贷危机始末。美国储贷协会起源于1830年代，在二战后一度因住房需求扩张而蓬勃发展。1970-80年代美国高通胀、高利率时期，“Q条 例”约束（存款利率上限）放大了利率波动对储贷行业的冲击。1980年代初期，大批储贷协会亏损严重。里根政府奉行“新自由主义”，孕育了一系列过度宽松的金融监管举措。美国政府先后推动利率市场化、允许破产机构营业、放松资本要求等，暂时挽救了储贷行业。但好景不长，1986年油价暴跌引发“能源州”经济和地产崩盘，地区储贷协会破产并蔓延全国。1987-1989年美联储重回加息周期。1988-1991年储贷协会经历“倒闭潮”。 1990年8月至1991年3月，美国经济陷入历时8个月的衰退。1989- 1992年美联储以经济为准绳，启动了为期三年的降息周期，累计降息24 次、6.8个百分点。虽然货币政策宽松，但美国地产业和银行业仍在承压，且恰逢全球经济不景气等，美国经济复苏较为艰难。美国商业银行信贷增长在1991年下半年触底，1994年才基本修复。1990年代布什政府痛下 决心处置问题机构，同时强化金融监管，1995年储贷危机正式结束。 对本轮银行业危机的启示。第一，本轮银行业危机与储贷危机有较强相似性。都主要归因于银行业自身业务风险，即存款成本和贷款收益错配、“借 短贷长”。但这两次危机不存在明显的地产泡沫和金融过度创新，与次贷危机的背景不同。第二，本轮银行业危机可能不会像储贷危机那样演化为系统性金融危机。首先，政策阻断风险传导的能力更强。FDIC救助权力更 大，政策响应更及时。其次，美国地产基本面更好，银行底层资产更优。最后，金融监管环境更严格，市场主体更谨慎。第三，信贷紧缩强化美国经济衰退逻辑，市场可能转向“衰退交易”。历史上，较为严重的信贷紧缩 往往伴随经济衰退，且信贷增速修复往往滞后于经济复苏，可能延缓复苏 进程。我们认为，本轮美国衰退节点可能提前至年中。市场对于美国经济衰退的程度和时长仍有一个重估的过程。第四，政策“先救市、后改革”，但货币转向仍主要取决于经济。美联储降息是银行危机的结局，但需要等 到经济实质性恶化之后。目前市场对于美联储转向期待较高，而对可能更早到来的衰退计价难言充分。 风险提示：美国银行业危机超预期升级，美国经济超预期下行，美国货币紧缩超预期，非美地区经济金融风险超预期爆发等。 宏观报 告 宏观深度报 告 证券研究报告 正文目录 一、美国储贷危机始末4 1.1起源：大萧条出清，二战后兴起4 1.2初现：高利率冲击，储贷业亏损，监管松绑5 1.3爆发：“能源州”崩溃，机构“倒闭潮”，经济陷衰退8 1.4结局：处置问题机构，美联储降息，经济弱复苏10 二、对本轮银行业危机的启示12 2.1本轮银行业危机与储贷危机有较强相似性12 2.1但本轮银行业危机或许不如储贷危机严重13 2.3信贷紧缩强化美国经济衰退逻辑，市场可能转向“衰退交易”14 2.4政策“先救市、后改革”，但货币政策转向仍主要取决于经济15 图表目录 图表1二战期间美国居民积累储蓄转化为战后购买力5 图表21946-64年美国人口高速增长5 图表3二战后美国住宅固定资产投资跃升5 图表41900-79年储贷协会规模快速扩张5 图表51970-80年代美国长短端利率倒挂6 图表61978-82年美国货币基金增长明显快于存款6 图表71979-83年储贷协会经营状况6 图表81980年代美国金融自由化的主要举措7 图表91983-85年美国经济快速复苏7 图表101983-85年美国储贷行业显著修复7 图表11储贷危机期间德克萨斯州破产机构数占29%8 图表121986-90年德州房价下跌后全美房价承压8 图表131987-89年美联储进入加息周期8 图表141987-89年美国存贷利差收窄8 图表151988-91年是美国储贷危机的高峰期9 图表161989-92年美国房贷撇账率、拖欠率迅速走高9 图表171990-91年美国陷入衰退后失业率仍在上升10 图表181990-94年美国商业银行陷入信贷紧缩10 图表191995年美国银行倒闭数回到个位数10 图表201994年以后美国储贷协会资产规模基本不变10 图表211991年初美国住房市场触底11 图表221990年代美国商业银行信贷修复缓慢11 图表231989-92年美联储持续降息，美国经济先后经历浅衰退、弱复苏12 图表24两次危机均伴随美联储大幅加息12 图表25两次危机均伴随美债收益率曲线倒挂12 图表26两次危机均伴随银行信贷增速下滑13 图表27两次危机住房空置率未飙升（不同于次贷危机）13 图表28当前美国地产贷款拖欠率很低14 图表29次贷危机后美国银行资产负债率下降14 图表30历史上，信贷紧缩往往引致经济衰退14 图表31中小银行危机令美联储加息预期显著降温15 图表32硅谷银行事件后，美股整体表现积极15 2023年3月美国硅谷银行事件引发中小银行危机。截至目前，银行挤兑、流动性危机和市场恐慌情绪已先后缓解，市场进 一步聚焦于银行危机对美国经济的中期影响。我们认为，本轮银行业危机与1980-90年代美国储贷危机有较强相似性，两次危机同处于高通胀、高利率的宏观背景，储蓄机构“存短贷长”的经营模式遭受考验。储贷危机爆发后，美国经济曾经历八个月的“浅衰退”，地产和银行业所受创伤持续更久，美联储开启长达三年的降息周期。本篇报告详细复盘美国储贷危机始 末，并辩证比较两次危机的异同，思考本轮美国经济和货币政策的可能走向。 一、美国储贷危机始末 美国储贷协会起源于1830年代，在二战后一度因住房需求扩张而蓬勃发展。1970-80年代美国高通胀、高利率时期，储贷协会“借短贷长”的资产负债结构受到巨大冲击，储贷行业亏损严重。新自由主义思想下，美国政府实行宽容政策，推动利率市场化，暂时挽救了储贷行业。但好景不长，1986年油价暴跌引发“能源州”经济和地产崩盘，地区储贷协会纷纷破产，危机随后蔓延全国。“屋漏偏逢连夜雨”，1987-1989年美联储重回加息周期，前期宽松监管埋下的巨雷纷纷引爆。1988-1991年储贷协会经历“倒闭潮”，房贷违约、信贷紧缩和经济衰退接踵而至。1990年代，布什政府痛下决心处置问题机构，美联储开启长达三年的降息周期，美国经济缓慢复苏。 1.1起源：大萧条出清，二战后兴起 美国储贷协会起源于1830年代。1831年美国第一家储蓄与贷款协会（Savingsandloanassociation，S&L）成立，由一些 希望购买自己住房但缺乏足够储蓄的人自发组织，因彼时的银行并不提供住房抵押贷款。协会主要吸收少部分会员存款并发放中长期固定利率住房抵押贷款，来满足平民的住房梦。早期的储贷协会主要由州政府进行监管，包括成立许可、情况报告和定期检查等，但实际并未严格执行。 “大萧条”加速储贷行业出清。由于美国内战和经济危机等，储贷协会的发展并不一帆风顺，但到1930年全美已有约1.2 万家储贷协会，总资产也近90亿美元（占GDP比重约10%）。在1929-1933年大萧条期间，由于贷款人不断违约、房产价值一落千丈、储户纷纷挤提，1937年储贷协会数量和资产较1930年分别减少21.7%和35.6%，降低至9225家和57亿美元（占GDP比重约6%）。为了应对危机，美国实施了新的住房政策，1932年和1934年分别通过《联邦住房贷款银行法案》和《全国住宅法》，建立了联邦住房贷款委员会（FHLBB）和联邦储贷保险公司（FSLIC），监管储贷协会的日常经营并以统一费率向储贷协会收取存款保险费，这些举措支持和保障了后来储贷协会的发展。 二战后人口与住房需求高增，储贷行业蓬勃发展。1931-1945年二战期间，由于居民消费和住房建设受限，居民储蓄持续走高，个人储蓄存款总额占可支配收入的比例从1938年的1.9%一路上涨至1944年的26%，战争期间积累的储蓄转化为战 后的住房购买力。二战后，军人返乡和“婴儿潮”（1946-1964年新生婴儿数高达7800万人），使美国人口保持长期增长，派生大量住房需求。加上政府税收和住房政策的鼓励，美国新屋开工数量从1945年的200多万套，迅速膨胀了四倍，在 1950年代多数年份里均超1000万套。储贷协会顺势蓬勃发展，1960年代初总资产突破1000亿美元，占GDP比重高达 18%左右，占据了一半的住房金融市场。 图表1二战期间美国居民积累储蓄转化为战后购买力图表21946-64年美国人口高速增长 %美国个人储蓄占可支配收入的比重 美国个人储蓄同比增速(右轴) 30 25 20 15 10 5 0 % 200 150 100 50 0 -50 -100 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 %美国人口同比增速 194019451950195519601965194019451950195519601965 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：Wind,平安证券研究所 图表3二战后美国住宅固定资产投资跃升图表41900-79年储贷协会规模快速扩张 美国自住房固定资产投资物量指数 60 50 40 30 20 10 0 19301935194019451950195519601965 家1900-79年储贷协会规模 机构数量资产(右轴) 12000 9000 6000 3000 1900年 1914年 1924年 1930年 1937年 1945年 1952年 1959年 1965年 1970年 1974年 1979年 0 亿美元 1000 100 10 1 资料来源：Wind,平安证券研究所资料来源：SavingsandLoanFactBook,平安证券研究所 1.2初现：高利率冲击，储贷业亏损，监管松绑 1970-80年代美国高通胀、高利率环境加剧银行业压力。由于财政政策的过度刺激、粗暴的价格管制和石油危机的冲击，加之美联储前期缺乏独立性，美国通胀和通胀预期失控，1970-80年代美国陷入“大滞涨”时代。美国CPI同比增速从1960 年代的2.3%上涨到1970年代的7.1%，甚至在1974年、1979-1981年突破了10%。高通胀迫使美联储提高利率，且由于通胀反复，利率也随之呈现变动快、波动大、顶点高的特点。尤其在1979-1982年，沃尔克领导美联储大幅加息抗击通胀，引发长短端利率水平明显“倒挂”，向储贷机构“借短贷长”的资产负债结构施压。 “Q条例”约束进一步放大了利率波动对储贷行业的冲击。1966年《利率控制法案》将“Q条例”扩展到储贷协会，该条例禁止商业银行和储贷机构支付活期存款利息，并设置了定期存款利率上限。即使储贷协会的存款利率上限被允许略高于商 业银行，但仍然远低于通胀率和国债收益率。由于名义利率上升、存款利率调整受限，储贷协会因存贷利率错配而承压。 资产端方面，因存量抵押贷款的固定利率无法调整，调高新增抵押贷款利率又会导致贷款需求降低，储贷协会平均贷款收益率很难提升。并且，监管规定储贷协会绝大部分资金只能投放于住房固定利率抵押贷款，因而也无法通过资产多样化来降低风险、提高收益。负债端方面，当金融市场利率高于存款利率上限时，储户存款意愿下降、证券投资意愿上升，这对储贷协会的负债端造成巨大压力