公司深度报告：浴霸龙头技术为基，品类渠道拓展助成长

浴霸龙头技术为基，品类渠道拓展助成长 —奥普家居(603551)公司深度报告 2023年4月17日 罗岸阳家电行业首席分析师 S1500520070002 luoanyang@cindasc.com 李宏鹏轻工行业首席分析师 S1500522020003 Lihongpeng@cindasc.com 相关研究 证券研究报告 公司研究 公司深度报告 奥普家居(603551) 投资评级 买入 上次评级 奥普家居沪深300 40% 20% 0% -20% -40% 22/0422/0722/1023/01 资料来源：万得，信达证券研发中心 公司主要数据 收盘价（元）11.66 52周内股价波动区12.38-7.52间(元) 最近一月涨跌幅(％)-3.72 总股本(亿股)4.02 流通A股比例(％)100.00 总市值(亿元)44.75 资料来源：wind，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 浴霸龙头技术为基，品类渠道拓展助成长 2023年04月17日 本期内容提要: ⯁国内浴霸+集成吊顶领军企业，股权激励彰显发展信心。公司是国内浴霸和集成吊顶行业领军品牌，30年长期深耕主力产品的同时，积极践行“家电+家居”双基因并行，向晾衣机、集成墙面、全功能阳台等多品类扩展，并 以套系化思路朝着场景化、快装化方向发展。公司浴霸产品市占率领先，据奥维云网统计22年1-9月精装浴霸市场内公司市占率达22.4%。集成吊顶为公司第二大品类，在格局分散的行业内位于第一梯队。据公司业绩快报，22年营收规模为18.8亿元，归母净利润为2.41亿元，公司进一步优化产品结构带动毛利率提升，降本增效、控费成效显著，经营费用同比下降。23年2月，公司发布股权激励草案，解锁目标为23年、24年扣非归母净利润 分别不低于2.5亿元、2.8亿元，据业绩快报扣非归母净利润1.83亿元测算，2023、2024年公司目标扣非归母净利同比增长分别不低于36.27%、12%，彰显管理层发展信心。 ⯁浴霸核心赛道市占率第一，C端功能创新升级，B端受益精装修率提升。据久谦咨询数据，奥普浴霸线上零售市占率也排名第一，22年1-7月达 25.7%，且公司凭借强大研发实力产品均价高于行业平均水平。同时，浴霸作为精装修主要配置产品，行业规模随精装房渗透率逐年提高，据奥维云网统计，2021年精装修浴霸配套项目数达200.7万套，配置率达70.2%。2020年我国住房精装修渗透率约37%，对比全球其他发达国家80%以上渗透率差距较大。未来随着我国精装修房渗透率提升，精装浴霸行业仍有提升空间。据奥维云网统计，22年1-9月奥普在精装浴霸行业市占率达22.4%，排名第一，行业CR3为63.6%，集中度相对较高。 ⯁集成吊顶竞争格局分散，头部企业整合空间大。据华经情报网统计，2021年我国集成吊顶行业规模约232亿元，过去几年行业平均年增长超10%。行业增长一方面来自应用场景从厨卫向全屋扩展，另一方面存量房二次装修 需求也有望成为集成吊顶增长主要支撑。据奥维云网统计，2021年住宅装修市场（新房+保障房+二手房+老房）供给总规模约为2131万套，远期预 计2025年国内住宅装修总量将接近2438万套，装修市场仍有增长空间。当前集成吊顶行业竞争格局高度分散，2021年头部企业友邦、奥普、法狮龙集成吊顶收入占集成吊顶行业规模均不到5%，整合空间较大。 ⯁公司践行“全区域、全渠道、多品类”战略，丰富产品、聚焦潜力渠道，打造增长势能。产品方面，公司立足浴霸、集成吊顶，核心产品浴霸依托较强品牌力与持续升级迭代，出厂单价整体呈提升趋势。同时，公司产品思维从 单品向套系化迭代，打造“空间解决方案”，将产品线扩充到全屋空间，近年来晾衣机、照明、集成墙面等新品类均实现亮眼增长。渠道方面，公司拥有实体、电商、工程、家装全渠道优势。实体主要为经销商渠道，经营以提升效能、门店下探为核心。电商2017-2021年营收实现133%高复合增速，以直营为主的电商盈利能力突出，毛利率高于整体水平。工程渠道21年计 提1.73亿元信用减值损失，未来有望轻装而行，继续聚焦头部房企客户、 有望实现稳步经营。家装渠道2021年营收2亿元，同比高增41%，公司积极把握二次装修需求趋势，持续深化与规模家装公司的合作，争取以更快的速度占据毛坯、旧改、局改的需求高地。 ⯁盈利预测与投资评级：公司作为浴霸吊顶细分市场龙头，核心浴霸产品市占率领先，盈利能力持续提升，产品品类稳步向智能家居等扩展；渠道端全域发力，积极把握电商、家装渠道增长红利，传统零售、工程渠道有望稳步 复苏。2023年减值风险释放，股权激励彰显发展信心，提效降费彰显发展 信心。我们预计2023-2024年公司归母净利润分别为3.07亿元、3.55亿元，同比增长28%、16%，目前股价对应2023年PE为15X，首次覆盖给予“买入”评级。 ⯁风险因素：市场竞争加剧、原材料价格上涨风险 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A1,593 2021A2,058 2022E1,880 2023E2,176 2024E2,480 增长率YoY% -3.4% 29.2% -8.6% 15.7% 14.0% 归属母公司净利润 189 31 241 307 355 (百万元)增长率YoY% -29.4% -83.6% 674.7% 27.7% 15.6% 毛利率% 44.8% 41.0% 43.0% 45.0% 45.2% 净资产收益率ROE% 10.6% 1.9% 14.8% 16.5% 16.7% EPS(摊薄)(元) 0.47 0.08 0.60 0.76 0.88 市盈率P/E(倍) 24.80 150.84 19.47 15.25 13.19 市净率P/B(倍) 2.64 2.91 2.89 2.52 2.21 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年04月17日收盘价 目录 投资聚焦5 一、公司概况：国内浴霸吊顶行业龙头6 1.1公司简介：30年聚焦浴霸、集成吊顶，持续精进创新6 1.2股权集中，发布股权激励彰显发展信心8 1.3财务概况：营收稳健，22年&23年一季度业绩高增9 二、浴霸吊顶行业升级，仍有拓展空间10 2.1浴霸：C端功能创新升级，B端受益精装修率提升10 2.2集成吊顶：应用空间扩展与家装需求驱动稳步增长13 三、公司产品研发创新、聚焦潜力渠道，打造增长势能16 3.1产品战略立足用户需求，套系化思维升级16 3.2电商&家装渠道加大拓展，工程渠道轻装而行20 四、盈利预测与估值22 �、风险因素24 表目录 表1：公司主要产品7 表2：截止22年三季报公司前十大股东明细8 表3：我国浴霸产品主要发展阶段11 表4：公司收入预测简表22 表5：公司盈利预测简表22 表6：可比公司2023年PE约20倍23 图目录 图1：公司发展历程6 图2：公司股权激励目标9 图3：2015-1Q23公司营业收入与同比增长率9 图4：2015-1Q23公司归母净利润与同比增长率9 图5：2015-22年1-9月公司毛利率和净利率10 图6：2015-22年1-9月公司各项期间费用率10 图7：22年1-7月天猫浴霸品牌市占率11 图8：22年1-7月天猫浴霸品牌均价（元/件）11 图9：2016-2020年我国精装修开盘套数及渗透率12 图10：中国与发达国家精装修渗透率对比12 图11：我国精装修房浴霸配置率较高12 图12：22年1-9月分地区浴霸规模与配置率12 图13：精装修市场浴霸品牌结构13 图14：22年1-9月精装修市场浴霸品牌市占率13 图15：集成吊顶由基础模块、功能模块及辅助模块构成13 图16：公司集成吊顶产品示意图13 图17：2017-2021年集成吊顶行业规模稳步增长14 图18：集成吊顶应用场景有望向客卧扩展14 图19：2021-2025年预计中国住宅装修市场住宅规模15 图20：2021年集成吊顶行业集中度较低15 图21：公司家电板块主要产品示意图16 图22：公司家居板块主要产品示意图17 图23：2015-2021公司主营业务收入构成18 图24：2015-2021年公司浴霸与集成吊顶营收同比增速18 图25：2016-2021公司浴霸出厂单价持续提升18 图26：2015-2021年公司主要产品毛利率18 图27：奥普家居全功能阳台场景示意图19 图28：2016-2021年公司研发费用与研发费用率19 图29：16-21公司研发人员数量及占比19 图30：2020-2021年公司分渠道收入20 图31：2020-2021年公司分渠道毛利率曲线20 图32：2016-1H22公司经销商与专卖店数量21 图33：公司电商渠道高速增长21 图34：公司部分全渠道战略合作企业21 投资聚焦 公司浴霸受益精装市场扩容，核心赛道市占率第一。浴霸为精装修主要配置产品，2020年我国住房精装修渗透率约37%，对比全球其他发达国家80%以上渗透率差距较大，随着我 国精装修房渗透率提升，精装浴霸销售仍有望扩容。市占率方面公司保持领先，1）线上零售，据久谦数据统计，22年1-7月天猫奥普浴霸市占率25.7%。从各品牌的产品均价看，近几年来行业整体价格带呈下降趋势，22年1-7月浴霸行业天猫零售整体均价约500元/ 件，奥普家居浴霸均价约915元/件，高于行业平均水平；2）精装工程，据奥维云网统计， 22年1-9月奥普在精装浴霸行业市占率达22.4%，排名第一。 集成吊顶对应装修需求，行业仍在快速增长，龙头份额提升空间大。据华经情报网统计，2021年我国集成吊顶行业规模约232亿元，过去几年行业平均年增长超10%。行业增长一方面来自应用场景从厨卫向全屋扩展，另一方面存量房二次装修需求也有望成为集成吊顶增 长主要支撑。当前集成吊顶行业竞争格局高度分散，2021年头部企业友邦、奥普、法狮龙集成吊顶收入占集成吊顶行业规模均不到5%，整合空间较大。 公司产品端立足浴霸核心优势，C端功能创新升级，并向其他品类多元扩展。奥普为中国浴霸第一品牌，核心产品依托较强品牌力与持续升级迭代，出厂单价整体呈提升趋势。产品研 发聚焦高端化。同时，公司产品思维从单品向套系化迭代，打造“全功能阳台4.0”、“空间解决方案”，将产品线扩充到阳台及全屋空间，近年来晾衣机、照明、集成墙面等新品类均实现亮眼增长，有力驱动整体增长。 渠道端聚焦电商、家装高潜渠道，工程渠道轻装而行。1）电商：公司电商渠道主要销售家电类产品，17年至21年营收实现133%复合增长，直营模式下电商盈利能力突出，毛利率高于整体水平。2）家装：21年营收同比高增41%，公司积极把握二次装修需求趋势，持续 深化与规模家装公司的合作，争取以更快的速度占据毛坯、旧改、局改的需求高地。3）工程渠道：21年公司已计提1.73亿元信用减值损失，经营风险得到释放，后续工程继续聚焦头部房企客户、有望实现稳步经营。 一、公司概况：国内浴霸吊顶行业龙头 公司是国内浴霸和集成吊顶行业领军品牌，30年长期深耕主力产品的同时，积极践行“家电+家居”双基因并行，向晾衣机、集成墙面、全功能阳台等多品类扩展，并以套系化思路朝着场景化、快装化方向发展。公司浴霸产品市占率领先，据奥维云网统计22年1-9月精装浴霸市场内公司市占率达22.4%。集成吊顶为公司第二大品类，在格局分散的行业内位于第一梯队。23年2月公司发布股权激励草案，解锁目标为2023年、2024年扣非归母净利润分别不低于2.5亿元、2.8亿元，据公司发布2022年业绩快报扣非归母净利润1.83亿元测算，2023、2024年公司目标扣非归母净利同比增长分别不低于43%、12%，高目标彰显增长信心。 1.1公司简介：30年聚焦浴霸、集成吊顶，持续精进创新 公司专注浴霸、集成吊顶等家居产品的研发、生产、销售及相关