公司信息更新报告：2022年量价齐升&盈利高增，业绩加速增长

调结构&扩渠道逻辑顺畅，看好2023延续高增，维持“买入”评级 2022年公司营收208.02亿元（+35.09%），归母净利18.73亿元（+182.14%），扣非归母净利17.97亿元（+191.68%）。其中2022Q4营收35.74亿元（+23.84%），归母净利4.97亿元（+475.63%）公司业绩实现加速增长。考虑公司调结构&扩渠道逻辑顺畅，我们维持2023-2024并新增2025盈利预测，预计2023-2025公司归母净利为24.23/30.28/36.57亿元，对应EPS4.22/5.27/6.36元，当前股价对应PE为15.6/12.5/10.3倍。看好公司2023年在新品迭代牵引下的业绩稳定增长，维持“买入”评级。 结构调整结合渠道深耕，业绩加速增长 2022全年销量1077.27万台，同比+24%，符合预期。调结构落地顺畅单车ASP同比+8.7%至1931.01元 。 分产品看电自/电摩/电三轮/自行车销量分别为723.69/326.96/26.14/0.48万台，同比+44.2%/-1.86%/+27.84%/-95.88%。自行车销量大幅下滑系代工的共享单车订单减少所致。产品结构优化带来核心产品ASP提升明显，电自/电摩ASP分别达到1676.80/2184.85元/台，同比+17.5%/+7.6%。另国际业务结合海外当地市场消费特征实施的因地制宜渠道拓展计划初见成效，2022国际业务收入2.21亿元，同比+28.26%。截至2022年末公司经销商数量超1900家，终端门店数量超3万个。 期间费率平稳下行，运行效率稳中有升 2022整体毛利率同比+4.6pct至16.36%，分季度看毛利率呈逐季提升趋势，系公司产品结构调整顺畅。期间费率5.50%（-1.06pct），具体管理费率2.08%（+0.02pct）（系股权激励费用摊销增加）、销售费率2.82%（-0.75pct）、财务费率-1.84%（-0.14pct），2022公司持续加大研发方面的投入，研发费用同比+25.39%至5.07亿元，在收入增长的规模效应下研发费率同比下降0.19pct至2.44%。综合作用下全年净利率达到9.00%（+4.67pct），单车净利润达到173.9元/台。现金流：经营性现金流净额50.51亿元，同比+141.21%，主要系业务规模扩大收到经营活动产生的现金随之增加。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。 财务摘要和估值指标 1、扩渠道调结构量质齐升，业绩加速增长 2022年公司实现营业收入208.02亿元，同比+35.09%，实现归母净利润18.73亿元，同比+182.14%，实现扣非归母净利润17.97亿元，同比+191.68%。2022全年动销良好，量价齐升，业绩呈现加速增长态势。公司2022全年销量实现1077.27万台，符合预期，市占率进一步提升至20%，在产品力、渠道力及渠道迅速扩张，门店数量持续增长下市场竞争力进一步显现。分产品看电自/电摩/电三轮/自行车销量分别为723.69/326.96/26.14/0.48万台，同比+44.2%/-1.86%/+27.84%/-95.88%，电摩及电动自行车总销量实现1051万台，同比+25.82%。自行车销量大幅下滑系代工的共享单车订单减少所致。调结构落地顺畅单车ASP同比+8.7%至1931.01元，其中电自/电摩ASP分别达到1676.80/2184.85元/台，同比+17.5%/+7.6%。渠道端，公司大力拓展经销商渠道数量并实施渠道下沉策略，实现了规模经营和快速扩张，报告期末公司经销数量超1900家、终端门店数超3万个。另国际业务结合海外当地市场消费特征实施的因地制宜渠道拓展计划初见成效，2022国际业务收入2.21亿元，同比+28.26%。 拆分全年看2022Q4单车利润创季度新高：2022Q1/2022Q2/2022Q3/2022Q4实现营收45.87/48.51/77.91/35.74亿元 ， 同比+46.7%/+15.9%/+49.8%/+23.8%，2022Q1/2022Q2/ 2022Q3/2022Q4实现归母净利润3.17亿元/3.72亿元/6.87亿元/4.97亿元，同比+108.9%/+130.0%/+160.3%/+475.6%。2022Q1/2022Q2/2022Q3/2022Q4两轮车总销量分别为240/255/405/177万台。产品结构调整持续落地推动ASP逐季提升，2022Q4公司ASP已达2000+元/台。此外随着品牌投入、管理费用、研发费用在Q4的收尾叠加运营效率的综合提升，Q4单车利润创季度新高达到280.33元/台（环比+65%）。 图1：2022公司营收同比+35.09% 图2：2022公司归母净利润同比+182.14%，盈利高增 图3：2022Q4营收同比+23.8% 图4：2022Q4归母净利润同比+476%，增速持续提升 表1：2022公司产品优化升级叠加综合运营效率的提升致单车利润大幅提升 图5：2022电动两轮车收入占比连续第四年超90% 图6：2022电动两轮车ASP稳步上升 2、期间费率平稳下行，运行效率稳中有升 控费优异叠加研发驱动，期间费率平稳下行。2022整体毛利率同比+4.6pct至16.36%。拆分看2022Q1/2022Q2/2022Q3/2022Q4分别为14.09%/15.20%/16.09%/21.44%，毛利率呈提升趋势系公司优化产品结构并提升新品和高毛利产品在销售中的占比。2022整体期间费率同比-1.1pct至5.5%，具体销售费率2.8%（-0.75pct）、管理费率2.1%（-0.02pct）、财务费率-1.8%（-0.14pct），财务费率下降系公司的资金管理规模增大带来利息收入增加。另研发费用同比+25.39%与研发费率同比-0.20pct并行，系公司在大力增加研发投入的同时，业绩实现更高幅度增长。拆分看期间费率先降后升，2022Q1/2022Q2/2022Q3/2022Q4期间费率分别为5.4%/5.6%/4.9%/6.7%，2022Q4期间费率上升主要系销售费率和研发费率均环比+1.6pct。综合作用下，2022整体净利率同比+4.67pct至9.00%。 图7：2022期间费率同比-1.1pct 图8：2022盈利水平提升明显 运营效率稳中有升，议价能力较强。2022年公司存货同比+1.9%至810.5百万元，生产和库存保持稳定。2022年存货周转天数下降系公司在物流环节推行终端货物配送的集约化管理，实现优化库存。2022年应收账款周转天数略有下降、应付账款周转天数小幅上升，系公司具有较大议价能力，向供应商采购中获得有利赊账、向经销商销售时款到发货模式。 表2：2022运营效率稳步提升 3、盈利预测与投资建议 展望2023：看好公司销量持续双位数增长，盈利水平稳中有升。销量方面：2023仍处新国标换购的红利期预计行业销量仍有低双位数的增长，同时公司延续积极拓渠道模式（2023预计门店扩张增长15%）外加终端门店以迭代优良品清杂牌，我们判断2023公司市占率会进一步提升，销量预计仍有双位数以上的增长。盈利方面：2023公司延续产品推新策略，新品销量占比不低于30%，同时继续优化升级产品结构，强化高毛利的中高部产品占比，看好产品升级迭代下牵引ASP及单车利润的提升。 公司作为电动两轮车行业的龙头企业，产品力、渠道力、品牌力、科技力、生产力和运营力共同推动公司经营成效持续攀升。我们看好头部企业在降维打击清杂牌下抢占腰部产品份额推动销量增长，同时看好公司延续继续拓渠道模式，判断2023公司市占率会进一步提升。我们维持2023-2024并新增2025盈利预测，预计2023-2025公司归母净利润为24.23/30.28/36.57亿元，对应EPS 4.22/5.27/6.36元，当前股价对应PE为15.6/12.5/10.3倍。看好公司2023年在新品迭代牵引下的业绩稳定增长，维持“买入”评级。 4、风险提示 行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。 附：财务预测摘要