可转债周报：从中矿定增看转股价被动下修的机遇和风险

债券研究 证券研究报告 债券周报2023年04月16日 【债券周报】 从中矿定增看转股价被动下修的机遇和风险 ——可转债周报20230416 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 相关研究报告 《【华创固收】存款利率调降是机制滞后反馈— —2023Q1货政例会点评20230414》 2023-04-14 《【华创固收】增量资金将涌入央企ETF，重视布局机会——可转债周报20230411》 2023-04-11 《【华创固收】债市跟踪（0403-0409）：资金宽松叠加降息预期升温，债市震荡偏强》 2023-04-09 《【华创固收】存单周报（0403-0409）：关注月中资金波动风险》 2023-04-09 《【华创固收】复苏继续放缓，地产成交回落— —每周高频跟踪20230408》 2023-04-08 转债市场微涨，估值略有压缩。 中证转债指数从上周�410.49小幅上涨至本周�410.5点，周度微涨0.98%，权益市场拉动作用减弱且纯债在后半周震荡偏弱，转债估值在周初表现较稳定，后半周略有压缩。权益市场和转债市场成交情绪略有下降，沪深两市日均成交额仍维持在1万亿以上，但是较上周环比下降5.28%；转债市场日均成交 额为439.96亿元，周环比-8.36%。行业层面，国内外宏观因素共振，有色金属板块领涨；“中特估”带动下，建筑材料、石化等板块表现较好；TMT板块表现分化，整体板块的日均成交额较上周大幅下降9.78%，传媒板块日成交额大幅上涨24.6%，其余领域成交均降温；新能源、消费和TMT依然是“跷跷板”效应，周内有短暂回暖，但从整周看仍表现为下跌。 关注定增和分红对转债的转股价被动下修的影响。本周中矿资源因定增而上修转股价，导致转换价值大幅下跌，进而引起转债价格下跌，该事件提醒投资者除了重视转债主动下修外，还需要重视股份调整和分红等其他事项对转债转股价调整的影响。若公司发行定增，对转债价格的影响链条总结为：公司总股 本增加→转股价格上修或下修→转股价值上涨或下降→转债价格上涨或下 降。定增的发行价格对转债转换价值的调整幅度影响比较大，增发新股率也有影响，但影响相对较小，若定增发行价高于调整前转股价的幅度越大，转换价值下降幅度越大。若公司发生分红事项，也将会对转债的转股价格产生影响。分红包括仅派送股票股利、仅派发现金股利以及两者同时发生。（1）当除权除息时正股股价大于转股价，任何参与现金股利派发的情况都将一定程度提高转债平价，进而影响转债价格等指标；（2）当除权除息时正股股价等于转股价，转债平价保持不变；（3）当除权除息时正股股价小于转股价，任何参与现金股利派发的情况都将一定程度降低转债平价。 关注具备盈利确定性高、景气上行板块 本周海内外利好因素共振，市场对经济复苏的信心得到进一步修复。国内方面，信贷、社融数据表现向好，作为经济运行的前瞻性指标，预示国内经济复苏的动能在不断增强；出口数据大超市场预期，此前市场预测较悲观，但出于对在手订单偏弱的考虑，仍需对出口数据向好的持续性保持谨慎。海外方面，美国公布3月PPI数据低于此前预期，美联储利率见顶的预期升温，美元指数走弱，外资净流入国内市场。下周将发布3月工业增加值、社零、一季度GDP等经济数据，一季报和年报的披露也将达到高峰，是经济修复情况的重要观察窗口期；4月底也将召开，数据观测和政策走向都将对后市的交易情绪产生较大影响。建议关注具有业绩确定性以及有业绩预期差的板块；而预计已充分演绎行情且交易拥挤度较高的TMT板块，在一季报披露后，需防范业绩超预期利空和资金阶段性获利了结的可能。 建议关注：（1）半导体材料和设备板块，受益于美国供应链限制、国产化进程加速和政策支持的半导体材料板块，可关注华特转债、南电转债和立昂转债； （2）风电板块，有望迎来需求放量和成本改善，可关注旗滨转债、靖远转债、海亮转债、天业转债、中金转债等；（3）医疗器械板块，订单有望放量及常规诊疗需求有望修复；（4）受益于疫情防控政策优化，出行需求增加利好的交运和旅游板块，可关注南航转债和密卫转债；（5）金融板块中，受地产利好政策提振银行板块估值有望修复，央行降准，缓和银行负债端压力，关注成银转债、杭银转债、兴业转债、无锡转债、张行转债；（6）中低价龙头转债的中长期配置机会，关注隆22转债、闻泰转债、中特转债、G三峡EB2等。 风险提示： 正股波动较大、转债估值压缩、业绩增长不及预期、外围市场波动等。 目录 一、周度聚焦：从中矿定增看转股价被动下修的机遇和风险4 （一）价格最高转债大跌，原因几何？4 （二）分红对转债价格影响如何？7 （三）业绩披露窗口，把握结构性投资机会9 二、市场复盘：转债市场微涨，TMT交易降温10 （一）价格和估值10 （二）周度市场行情12 三、条款及供给：特发转2提前赎回，豪美转债提议下修15 （一）条款：特发转2提前赎回15 （二）一级市场：5支新券发行，待发规模近270亿15 四、风险提示16 图表目录 图表1中矿转债和正股收盘价走势4 图表2文科转债和文科园林的收盘价走势5 图表3有定增计划的可转债梳理6 图表4送股或转增股、现金股利对平价的影响因数7 图表5平价具体变化推导7 图表6股息率较高的转债梳理8 图表7转债指数周度上升10 图表8主要指数周度涨跌幅10 图表9转债加权平均收盘价10 图表10各类型转债余额加权平均收盘价10 图表11转债收盘价格分布11 图表12不同价格分位数走势11 图表13债券余额加权平均转股溢价率11 图表14各类型转债余额加权平均转股溢价率11 图表15按规模划分转债的转股溢价率走势12 图表16按评级划分转债的转股溢价率走势12 图表17按平价划分转债的转股溢价率12 图表18申万一级行业指数周度涨跌13 图表19Wind热门概念指数周度涨跌13 图表20转债赎回信息（截至4月14日）15 图表21上周新发转债列表15 图表2212家上市公司公开发行A股可转债获证监会核准16 一、周度聚焦：从中矿定增看转股价被动下修的机遇和风险 （一）价格最高转债大跌，原因几何？ 中矿转债在4月9日发布公告，非公开发行新增股份47,326,076股，将于2023年4 月12日在深圳证券交易所上市，“中矿转债”的转股价格作相应调整，由原来的11.01 元/股调整为15.88元/股，将于4月12日生效。公告次日中矿转债跌9.43%，转债周内下跌24.38%。 图表1中矿转债和正股收盘价走势 资料来源：Wind，华创证券 1、中矿资源定增为何会引起中矿转债价格大跌？ 中矿资源发行定增使得公司总股份发生变化，需要相应调整转债的转股价格。根据可转债新规：可转债发行后，因派息或者因配股、增发、送股、分立、减资及其他原因引起上市公司股份变动的，公司应当按照募集说明书或者重组报告书规定的原则及方式，同时调整转股价格，并及时履行信息披露义务。 发行定增对转债价格的影响链条总结为：公司总股本增加→转股价格上修或下修→转股价值上涨或下降→转债价格上涨或下降。 （1）首先看中矿转债定增数量为4732.61万股，增发前股份数量为46161.91万股，增发后为50894.52万股，增发新股率为10.25%。 （2）转股价调整的公式为： 增发新股或配股：P1=（P0+A×k）/（1+k） 其中：P0为调整前转股价，k为增发新股或配股率，A为增发新股价或配股价，P1为调整后转股价。 对应中矿转债修正后的转股价公式应为： P1=（11.01元+63.39元×10.25%）/（1+10.25%） =15.88元/股 因此中矿转债的转股价从11.01元上修为15.88元。 （3）以4月11日数据为准，中矿资源的收盘价为72.32元，调整前的中矿转债的转 换价值为656.86元，调整后的转换价值变为455.42元。 （4）以4月11日数据为准，中矿转债的收盘价为661.81元，转股溢价率为0.75%， 假设转股溢价率不变，则调整后转债的理论价格为455.76元。 从上述推导中可以发现定增的发行价格对转债转换价值的调整幅度影响比较大，转发新股率也有影响，但影响相对较小，若定增发行价高于调整前转股价的幅度越大，转换价值下降幅度越大。 定增的发行价格如何确定，根据2020年中国证监会发布的《上市公司非公开发行股票实施细则》，发行价格不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80%，定增发行价格的基准日可以是董事会决议公告日、股东大会决议公告日、发行期首日。中矿资 源选择将基准日定为发行期首日，即2023年3月8日，前20个交易日均价的80%为62.24 元/股，最终发行价确定为63.39元/股。中矿资源之所以转债价格大幅下跌，主要一是定增的发行价格远高于转债原先的转股价，导致新的转股价上修幅度较大，转换价值大幅下降，二是转债的价格太高，居存续转债价格之首。 但是定增后，不是一定会上修转债的转股价，若定增的价格低于转债原先的转股价，那么定增后转股价也可能会下修，从而利好转债。例如文科转债，在3月9日晚公告定 增1亿股，发行价格为2.92元/股，定价基准日是第四届董事会第十�次会议决议公告日 即2021年12月23日，时间距离现在较远，因此发行价格远低于3月9日的收盘价4.57元。之所以发行价格较低，主要是因为发行对象是公司的控股股东佛山建发。文科转债的转股价格最终从4.88元/股下修至4.56元/股，若采用3月9日收盘数据，则转债价值 从93.64元上升至100.22元。 图表2文科转债和文科园林的收盘价走势 资料来源：Wind，华创证券 2、当前哪些转债存在此风险？ 我们梳理当前有定增计划的转债公司，共有65家。在确定增发价格的公司中，天铁转债、花�转债和长信转债的增发价高于转股价，转债价值有大幅下跌的风险，其中天铁转债的定增进度为证监会已通过，并且修正后转债价值下跌幅度接近18%。在尚未确 定增发价格的公司中，以4月14日为基准日，计算前20个交易日均价，以该均价的80% 作为模拟增发价，最终发现晶瑞转债、文灿转债、鼎胜转债、恩捷转债、明泰转债和永 和转债的模拟增发价高于转股价，其中恩捷转债已经达到证监会通过的环节，需要密切跟踪天铁转债和恩捷转债的定增进展情况。此外，有56家转债可能会因定增下修转股价，从而对转债价格产生利好，可考虑提前布局。 我们将周度跟踪转债的定增计划，密切关注转股价调整和转换价值变化情况，欢迎联系华创固收团队索取数据底稿。 图表3有定增计划的可转债梳理 资料来源：Wind，华创证券 （二）分红对转债价格影响如何？ 当前处于年报披露窗口，一般公司会在半年报、年报发布时公布分红预案，分红也将会对转债的转股价格产生影响。以下三种情况会影响转债的评估指标：（1）仅派送股票股利；（2）仅派发现金股利；（3）两者同时发生。 若出现分红，转股价的调整公式为：派送红股或转增股本：P1＝P0/（1+n）；派送现金股利：P1＝P0-D； 两种情况同时出现：P1＝（P0-D）/（1+n）。 其中：P1为调整后转股价，P0为调整前转股价，n为送股或转增股本率，D为每股派送现金股利。 在仅派送股票股利的情况下，由于股价、转股价同时且同比例受到送股率或转增股本率影响，两者的变化比例在平价计算中相互抵消；同时，总股本的同比例变化也使转债对股本的摊薄保持不变。 在仅派发现金股利的情况下，在除权除息日，市场股价、转股价将同时、同量除息，但两者变化的比例不同，而总股本在此情况下，保持不变，因此，平价以及股权稀释率将会受到影响。 当上述两种情况在公司年度、半年度权益分配中同时发生时，两者产生的对平价、股权稀释率的影响也将同时发生，平价以及股权稀释率将会受到影响，其主要原因是派发现金股利带来的对正股价、转股价不同比例的变化。 经由定量公式推导，我们可以归纳出平价