水泥：需求偏弱运行，错峰约束下后期价格有望逐步趋稳

行业报告|行业研究周报 水泥 需求偏弱运行，错峰约束下后期价格有望逐步趋稳 证券研究报告 2023年04月16日 作者： 分析师鲍荣富SAC执业证书编号：S1110520120003分析师王涛SAC执业证书编号：S1110521010001联系人林晓龙 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 行业评级：强于大市（维持评级）上次评级：强于大市 2 近期行业动态及核心观点： 近期水泥行业动态：本周（4.10-4.14）水泥指数上涨1.16%，跑赢建材指数。本周全国水泥市场价格432元/吨，环比下降5.2元/吨。价格下调地区主要是北京、上海、江苏、浙江、福建和湖北，幅度10-30元/吨；价格上涨区域为重庆，幅度20元/吨。四月中旬，随着天气好转，水泥市场需求有所恢复，全国水泥企业出货率环比提升8个百分点，但由于房地产市场不景气，以及下游资金短缺，水泥需求整体处于弱势运行态势，库存持续攀升，导致价格震荡下行。鉴于各地水泥企业正在积极开展二季度错峰生产工作，预计后期水泥价格将会趋于稳定或小幅调整为主。 核心观点：我们认为当前水泥股估值已较为充分的反映了市场对未来盈利的悲观预期，但对供需逐步改善的趋势有所忽视。需求端，市场对基建复苏情况较为乐观，但对地产开工端预期仍然不高，供给端，市场担心在经历22年价格战之后，企业间份额竞争持续加剧，但我们认为年后水泥供需两端均出现向好发展趋势（地产销售有所恢复，水泥价格开始上调），基本面改善存在超预期的可能，二季度盈利有望出现向上拐点。水泥股自22Q4低点至今的涨幅明显低于其他建材股，当前估值处在相对底部区域。 重点推荐标的：一是区域供需格局较优，首选长三角地区，推荐【海螺水泥】、建议关注有望受益于新疆建设的天山股份、青松建化，二是公司自身第二增长极优势明显，成长性较好，推荐【华新水泥】、【上峰水泥】，建议关注开启战略转型的宁夏建材、四川双马（与非银团队联合覆盖）。混凝土减水剂成长性更优，龙头α突出，推荐【苏博特】、【垒知集团】。 证券代码证券名称 总市值 （亿元） 当前价 格 归母净利润（亿元） EPS PE PB 股息率 2020 2021 2022E2023E 2020 2021 2022E2023E 2020 2021 2022E2023E 2020 2021 2022E2023E 2019 2020 2021 600585.海螺水泥 28.61 351.3 27.020.315.2 17.8 9.6 56.3 4.43.7 332.7 28.121.8 125.3 18.4 8.0 53.6 5.3 2.7 156.6 13.619.945.4 2.7 5.3 27.0 4.1 2.1 183.2 20.223.2 61.4 5.06.0 34.4 5.43.4 6.631.022.09 0.18 1.49 2.02 2.691.050.52 6.281.06 2.24 1.451.54 1.68 2.561.27 0.38 2.960.511.420.52 0.22 1.111.290.970.29 3.460.761.900.710.421.251.641.28 0.48 4.328.92 5.87 52.62 5.45 8.34 5.97 15.41 12.12 4.56 8.57 5.476.375.29 10.04 6.26 12.75 16.60 9.68 17.74 8.64 17.5736.46 15.2112.4516.6221.41 8.28 11.92 6.46 12.9919.24 13.49 9.76 12.59 13.09 0.90 0.84 1.667.050.931.211.30 1.801.38 0.790.711.32 0.870.83 1.101.141.591.29 0.770.741.32 0.860.81 1.071.101.631.15 0.720.711.14 0.81 0.771.001.001.491.06 7.0%5.5%7.3%5.5% 10.4% 3.0%7.6%1.9%1.3% 7.4%5.5%6.9% 5.2%9.2% 4.0%6.7% 2.2% 1.3% 8.3%8.3%6.5%3.6%7.6% 3.2%6.2%2.2% 1.3% SH 1,516 000401.冀东水泥 9.06 SZ 241 000672.上峰水泥 12.27 SZ 119 000877.天山股份 9.21 SZ 798 002233.塔牌集团 8.14 SZ 97 600449.宁夏建材 16.82 SH 80 600801.华新水泥 16.02 SH 336 603916.苏博特 16.16 SH 68 002398.垒知集团 6.30 SZ 45 注：表中市值数据截至2023年4月14日收盘。归母净利润预测来自天风建材团队，除上峰水泥、苏博特2022年为预测值外，其他公司为实际值。资料来源：Wind、天风证券研究所 风险提示：水泥需求大幅下滑、行业竞争加剧、煤炭价格上涨 需求：中性假设下23年水泥需求有望持平 水泥下游主要分为基建、地产和新农村建设三部分，从历史经验来看，水泥产量和地产新开工面积的相关性更强。中性假设下23年水泥需求有望持平。 •23年1-2月全国水泥产量1.99亿吨，同比下降0.6%，节后水泥需求主要受基建支撑。23年1-2月狭义基建/广义基建投资增速同比分别+9.0%/12.2%，23年基建投资仍需发挥重要拉动作用，年初国常会提到推动财政、金融工具支持的重大项目建设、设备更新改造形成更多实物工作量，23年基建端对水泥的带动作用有望更加明显。 •地产端来看，1-2月地产开发投资同比下滑5.7%，地产销售/新开工/竣工面积同比分别-3.6%/-9.4%/+8%，地产降幅也出现收窄趋势，保交楼政策有望使23年上半年竣工端基本面实现较大向上弹性，在此情况下，若销售改善，则新开工端随之改善的可能性较大，下半年地产端水泥需求恢复情况仍值得期待。 房屋新开工面积:累计同比房屋竣工面积:累计同比商品房销售面积:累计同比 图：房地产销售、新开工、竣工面积同比增速图：广义基建、狭义基建、房地产开发投资同比增速 100% 60% 房地产开发投资:累计同比 固定资产投资:基础设施建设投资:累计同比 80% 60% 40% 20% 0% -20% 17-02 17-05 17-08 17-11 18-02 18-05 18-08 18-11 19-02 19-05 19-08 19-11 20-02 20-05 20-08 20-11 21-02 21-05 21-08 21-11 22-02 22-05 22-08 22-11 23-02 -40% 40% 20% 0% -20% -40% 固定资产投资:基础设施建设投资(不含电力):累计同比 17-02 17-05 17-08 17-11 18-02 18-05 18-08 18-11 19-02 19-05 19-08 19-11 20-02 20-05 20-08 20-11 21-02 21-05 21-08 21-11 22-02 22-05 22-08 22-11 23-02 表：水泥需求预测 年份 基建投资同比增速 房屋新开工面积同比增速 水泥产量同比增速 2016年 15.7% 8.1% 2.5% 2017年 13.9% 7.0% -0.2% 2018年 1.8% 17.2% 3.0% 2019年 3.3% 8.5% 6.1% 2020年 3.4% -1.2% 1.6% 2021年 0.2% -11.4% -1.2% 2022年 11.5% -39.4% -10.8% 2023年（乐观） 10.0% 0.0% 1.5% 2023年（中性） 8.0% -5.0% 0.0% 2023年（悲观） 5.0% -20.0% -3.5% 全国终端需求旺季不旺，各省区加大错峰生产力度。其中，安徽、江苏、浙江计划4-5月错峰停窑10-12天，山东有意向在4-5月增加停窑20 天。江西、四川、重庆等4月计划错峰停窑7-13天。 新投产产能：本周暂无新增熟料线投产。 图：当前西北、华北、东北错峰限产情况 区域 地区 停窑时间 停窑天数 备注 西北 陕西 2022.12.1-2023.3.10 130 采暖季100天，夏季30天，其中8月1日至20日停窑20天。实际各厂库满停窑。 2022.7-2022.9 宁夏 2022.11.1-2023.3.10 130 全区所有水泥熟料生产企业均要错峰生产130天，时限内未完成错峰生产的天数在2023年6月底前补足。 新疆 2022.11.1-2023.4.30 165-180 30（夏季） 采暖季165天（9月补15天）--180天，夏季30天。 2023.6.1-2023.6.30 青海 2022.11.1-2022.4.10 150 采暖季120天。夏季30天，全年不少于150天。 2022.6-2022.8 甘肃 2022.12.1-2023.3.10 100 采暖季错峰生产。 华北 河北 2022.11.15-2023.3.15 120 常态化错峰，实质在12月初库满停窑。 山西 2022.10.15-12.31 77-120 太原大气污染防治停窑以及常态化错峰。 2022.11.5-2023.3.15 内蒙古 20223.4.1-6.30 30 错峰天数增加30天，电石渣熟料线等根据通过置换相应减少天数。 2022.11.15-2023.4.1 150 采暖季错峰 东北 黑龙江 2022.10.15-2023.3.15 152 采暖季错峰 吉林 2021.11.1-2023.3.31 150 常态化错峰 辽宁 2021.11.15-2023.4.1 135 常态化错峰，实质在12月初库满停窑。 图：当前华东、中南、西南地区错峰限产情况 区域 地区 停窑时间 停窑天数 备注 华东 山东 2022.11.15-2023.3.15 120 秋冬季错峰 山东 2023.4.20-5.10 20 计划错峰20天 江西 2023年 100 全年不少于100全年不少于100天。一季度40天，二季度20天、4月7天 江苏 2023年 70 一季度计划停窑45天，4-5月计划10天 浙江 2023年 65 一季度计划停窑35天，4-5月计划12天 安徽 2023年 30-90 一季度环巢湖地区停窑30天，4-5月计划10天 福建 2023年 70 一季度45天。二季度25天，其中4月10天。 中南 河南 2022.10.5-10.25 20 错峰停窑20天。 2023.4.20-2023.5.10 20 河南省此期间临时增加20天错峰生产。 湖北 2023年 30-60 A级企业全年错峰生产天数不得少于30天；B级，或有全年协同处置城市生活垃圾及有毒有害废弃物等任务的水泥熟料生产线适当降低水泥生产负荷，参照2023年错峰生产天数不得少于42天执行；其他水泥生产企业不少于45-60天。 湖南 2023年 75-80 一季度长株潭及传输通道城市（岳阳市、常德市、益阳市）50天，其他州市45天。二季度停窑错峰35天。 广西 2023年 130 一季度50天，二、三季度30天，四季度20天。全年不少于130天，目标150天。 广东 2023年 80 全年计划错峰生产停窑暂定60+20天/窑，第一阶段：2023年1月1日至4月30日，错峰停窑天数为40+10天。第二阶段：2023年7月1日至9月30日，酷暑伏天和台风雨季季节，错峰停窑天数为20+10天。 西南 四川 2023年 130 全年不少于130天。一季度45天，二季度30天，三季度40天，四季度15天。 重庆 2023年 130 全年不少于130天。一季度45天，二季度30天，三季度40天，四季度15天。 云南 2023年