环境可靠性试验领军企业，服务和设备双轮驱动

投资要点 事件：公司发布2022年年报，2022年实现营收18.1亿元（+20.2%），归母净利润实现2.7亿元（+41.8%），扣非归母净利润实现2.4亿元（+41.7%）。其中2022年Q4单季度实现营收5.45元（同比+22.6%，环比+18.3%），实现归母净利润0.9亿元（同比+55.0%，环比+25.8%）。下游需求高景气，2022年业绩稳步增长。 下游需求回暖叠加实验室产能释放助推营收增长。2022年，环境试验服务实现营收8.4亿元，同比增长27.9%，毛利率56.94%，同比下降0.17pp，收入增长主要系实验室产能扩展以及客户维度拓展；设备销售业务实现营收6.1亿元，同比增长15.1%，毛利率33.76%，同比提升0.15pp，业务持续扩张；集成电路验证与分析业务实现营收2.5亿元，同比增长14.7%，毛利率57.07%，同比提升2.88pp，由于相关业务受疫情影响较为严重，收入增速放缓。 环试+集成电路占比提升，综合毛利率微升；实验室产能释放，期间费用控制良好，净利率回升。2022年公司综合毛利率46.7%，同比提升0.6pp，毛利率提升主要系高毛利的环试服务和集成电路检测业务占比提升；净利率17.3%，同比提升2.6pp，主要系公司产能扩张、下游需求恢复、规模效应提升。2022年公司期间费用率为28.3%，同比下降1.35pp，期间费用下降主要系公司经营效率提升、实验室产能释放摊薄费用；其中，销售、管理、研发和财务费用率分别为6.4%、12.6%、7.5%、1.9%，分别同比-0.07、+0.22、-0.33、-1.17pp。 优质赛道横向拓展：第三方检测国内市场超4090亿元，市场处于竞争充分期； 公司从设备延伸服务，客户资源丰富优质，全国实验室网络布局完善，即将进入收获期。公司深耕环境设备六十余年，设备延伸服务，处于价值链高点，具备先发和产业协同优势；下游客户资源优质丰富，在航空航天（中航工业）、汽车和轨道交通（中国中车、中国汽车技术研究中心）、船舶（中船重工）、电子电器（中国电科、华为）以及数十家大学科研院所拥有坚实的客户基础，积极拓展风电、光伏、核电（中国核建）、电力通讯设备（国家电网、中兴）等新兴行业，持续提升公司环试服务市场份额。公司实验室资质齐全，前期扩产的苏州、西安、青岛、成都等规模以上实验室开始陆续释放产能，2023-2025年将逐渐进入投产、爬坡和达产期，业绩放量未来可期。 39563 半导体行业纵向布局：我们测算集成电路检测市场规模2021年超300亿，公司持续深拓集成电路测试与分析服务，成功打造业绩增长新引擎。1）收购上海宜特，引入多个外部投资者，增强宜特资本实力，助力公司进军芯片测试领域，成功实现产业协同、客户资源互补，优化公司产业布局。2）苏州广博面向集成电路全产业链的全方位可靠度验证与失效分析工程技术服务平台建设项目将在1-2年内建设完成，达产后将有助于进一步拓展公司半导体检测存量客户的增量需求，提高公司在晶圆测试及芯片成品测试领域的市占率。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.7亿元、4.9亿元、6.4亿元，对应EPS分别为0.94、1.24、1.64元，对应当前股价PE分别为31、23、18倍，未来三年归母净利润复合增长率34%。给予公司2023年40X目标PE，六个月目标价37.60元；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：政策和行业标准变动风险、原材料成本上涨风险、下游实验室能力提升不及预期的风险。 指标/年度 1苏试试验：环境试验领跑者，业绩稳定增长 1.1深耕试验领域60余载，成就服务+设备一体化龙头 公司深耕环境试验领域60余载，是国内领先、国际知名的环境与可靠性试验设备和试验服务及解决方案提供商。公司自成立以来，以试验设备制造为基础，积极向制造服务业战略转型，其发展历程可分为三个阶段： 1）初创和积累发展期（1956-2005年）：公司前身苏州试验仪器总厂创建于1956年，创建初期，公司主要以引进、消化、吸收国外先进技术和再创新形式开展振动台设备研发与制造。1998年，为适应市场经济，公司成为苏州市首批改制企业，实现员工控股，增强企业活力，发展迈入新阶段。2003年，公司开始参与中国载人航天“神五”、“神六”工程研制、建设、试验的协作配套工作，成功开启环境设备到服务的转型扩张。 3）实验室全国布局期（2006-2017）：从2006年起，公司逐步开始在苏州、北京、广州、上海、成都、西安、武汉等地建设环境与可靠性实验室，为用户提供第三方环境与可靠性试验服务。2009年，首家实验室苏州广博成立，全国实验室布局战略开启；此后10年间，公司先后设立或控股子公司扬州英迈克、北京苏试创博、广州苏试众博、成都苏试广博、西安苏试广博等约14家实验室，初步建成全过实验室网络布局；同时公司在2015年成为检验检测领域首家上市公司，缓解资金约束，不断进行试验设备+服务双轮驱动布局。 3）服务+设备业务深化期（2018-至今）：2018年以来，公司先后四次通过增发、募投等融资项目，进行实验室扩建与产能提升，开拓业务版图。2019年，收购重庆四达，深化气候实验设备布局；收购上海宜特，业务延伸至全新的芯片等半导体领域；2021-2022年，新建设青岛、武汉、广州等实验室；随着公司试验服务网点规模不断拓展、实验室网络扩建不断提升，保证了公司在行业内的竞争优势。 图1：深耕环境试验领域60余载，是国内领先的环境与可靠性试验设备和试验服务及解决方案提供商 目前公司的主营业务包括试验服务和试验设备两大板块。1）试验服务包括环境与可靠性试验服务（环试服务）、集成电路验证与分析服务等。其中，环试服务指通过模拟各类物理、气候、化学、电磁等环境试验条件，对客户产品的设计、研制、批产及使用全周期提供试验服务，保证并提升产品的环境适应性和使用可靠性；集成电路验证与分析服务主要指为芯片设计、制造、封装、测试全产业链提供芯片线路修改、材料分析、失效分析、可靠性验证等一站式的分析验证技术服务。2）实验设备包括力学、气候和综合环境试验设备三大类，主要用于模拟力学、气候及综合环境条件，以考核工业产品质量可靠性。 图2：公司的主营业务包括试验服务和试验设备两大板块 1）环境可靠性试验服务毛利率高，增速较快，占比逐年提高。该业务2022年营收8.4亿元，同比增长27.9%，营收占比由2021年底的43.7%提升至46.5%，毛利率为56.9%，同比下降0.17个百分点，毛利率微降主要系上半年疫情影响部分业务无法开展，但该板块毛利率整体仍然位于公司业务高位。 2）设备销售业务增速保持相对稳定，毛利率受原材料涨价影响短期承压，产品结构持续优化。公司的环境可靠性试验设备制造具有几十年的研制技术积累，是公司的立业之基。2022年该业务营收为6.1亿元，同比增长15.1%，收入占比33.9%，同比下降1.5个百分点，毛利率为33.8%，同比下降0.15个百分点，近年来毛利率下降主要系原材料价格上涨，公司已经通过提升高毛利的综合类试验设备占比来减弱原材料涨价导致的毛利下降不利影响。 3）集成电路验证与分析服务试增速较2021年有所放缓，毛利率持续提升。公司2019年收购上海宜特，成功拓展至半导体领域，目前已获得国内多家龙头集成电路设计公司的肯定并展开深度合作。2022年公司该板块实现营收2.5亿元，同比增长14.7%，占比13.9%，毛利率为57.1%，同比提升2.8个百分点；业绩增速略有下降，主要系该业务布局在上海，受2022年上半年江浙沪疫情影响较为严重，增速略微放缓。 图3：2022年，公司环境可靠性试验服务占比为46.5% 图4：公司环试服务和集成电路测试毛利率高 全国实验室网络布局，规模效应逐渐显现。试验服务通常具有一定的服务半径，截止2022年底，公司已基本完成全国范围内重点区域中心实验室的建设任务，在北京、成都、上海、南京、青岛、广东等全国重点城市建立了17家规模以上实验室，能够实现就近服务当地和周边地区的客户，极大提高公司试验服务的精准性和即时性，并可为客户提供一体化的环境试验解决方案。其中成都广博、西安广博、湖南广博、广东广博和青岛海测均为2015年后成立，成都广博和西安广博2021年净利润已突破5000万，2022年，前期扩产的子公司南京广博、青岛海测实验室也开始陆续释放产能，成为公司试验服务业绩新的驱动引擎 。 图5：公司实验室网络遍布全国 1.2多业务多领域布局，盈利能力稳中有升 多业务多领域布局，公司营收、归母净利润稳步提升。2016-2022年营收由3.9亿元提升至18.1亿元，CAGR为28.9%，2016-2022年归母净利率由0.5亿元提升至2.7亿元，CAGR为31.2%。2022年公司营收和归母净利润分别同比增长20.2%和42.0%，前期扩产的子公司南京广博、苏州广博武汉、青岛海测等实验室已开始释放产能；2020年以来，上海宜特实现合并报表后，集成电路检测等半导体检测业务呈现良好发展势头；未来随着公司全国实验室网络的不断完善和产能不断释放，公司业绩有望持续快速提升。 图6：2022年，苏试试验实现营收18.1亿元 图7：2022年，苏试试验实现归母净利润2.7亿元 公司毛利率保持较高水平、净利率略有提升。公司作为环境与可靠性试验设备和试验服务龙头，毛利率水平高，2021年，公司综合毛利率46.1%，同比提升1.7个百分点；2022年公司综合毛利率为46.7%，同比提升0.6个百分点，毛利率提升主要系高毛利的环试服务和集成电路检测业务占比提升。近年来，公司净利率保持略有提升，2021年公司净利率为14.7%，同比提升2.6个百分点；2022年公司净利率为17.3%，同比提升2.6个百分点，主要系费用率控制良好。 实验室产能释放、规模效应显现，公司期间费用率稳中有降。2016-2020年，公司销售规模扩大及银行贷款、发行可转转债等使公司期间费用率提升至2020年的31.0%。2021年，公司规模效应显现，期间费用率为29.6%，同比下降1.2个百分点；2022年期间费用率为28.3%，同比下降1.35个百分点，期间费用下降主要系公司经营效率提升、实验室产能释放摊薄费用。细分来看，2022年公司销售、财务和研发费用率分别为6.4%、1.9%和7.5%，分别同比下降0.07、1.17和0.33个百分点；管理费用率为12.6%，同比增加0.22个百分点。 未来随着公司实验室产能继续爬坡、达产，能够继续带动经营效率改善，未来期间费用率有望稳中有降。 图8：2022年，苏试试验毛利率稳中有升、净利率增幅较大 图9：2022年，苏试试验期间费用率稳步下降 1.3股权结构清晰稳定，员工持股发展动力充足 股权结构清晰稳定，员工持股动力足。目前，苏试试验集团股份有限公司的最大持股股东为苏试试验仪器总厂，持股比例为31.71%。公司实际控制人及最终受益人为钟琼华，钟琼华先生持有苏试试验仪器总厂34.13%股权，因此钟琼华先生通过苏试试验仪器总厂间接持有苏试试验10.82%的股份，其直接持有苏试试验0.30%股份，合计持有苏试试验11.12%股份，现任苏试试验董事长，深耕试验设备领域多年，行业丰富经验。另外，公司曾设立多个员工持股平台，对核心人员进行股权激励，核心员工持股有利于将员工个人利益与公司利益绑定，激发员工经营活力。 图10：公司实控人钟琼华先生合计持有公司11.12%股份 拥有多家全资子公司，覆盖国内重要城市。目前公司在上海、苏州、北京、西安、成都等多个重要地区设立或收购了多家全资或控股子公司及参股公司，在全国进行实验室网络布局，分别提供环境服务、设备制造服务和集成电路分析等技术服务。其中，苏州苏试仪器、重庆四达、苏州科虹和苏州科虹覆盖制造业，进行实验设备的生产和销售；上海宜特主要负责集成电路验证与分析服务等。各个子公司能够独立承接客户、为客户提供完整的试验服务，因此全国全方位布局