产品篇：品类扩充、品质卓越、结构升级

公牛集团（603195.SH） 证券研究报告|公司研究 2023年04月15日 产品篇：品类扩充、品质卓越、结构升级——系列专题三 写在前面：从转换器到墙开、LED照明再到新能源充电设施和无主灯，公司的业务领域与产品体持续扩充，产品战略定位与规划清晰。回归产品本身，我们认为公司产品优势体现在：1）研发实力强劲，品类多元丰富；2）高频迭代推新，结构优化升级；3）品质与效用领先，核心优势稳固。 产品矩阵丰富，研发实力强劲。公司聚焦电连接、智能电工照明、数码配件三大赛道，产品矩阵丰富。公司具有完善的研发体系与流程，持续进行研发投入，研发费用率约为4%，依托研发能力实现产品矩阵稳健扩张。 截至2021年底，公司累计获得德国红点、德国iF等51项国内外设计大奖；累计有效专利授权1956项，软件著作权41项，研发成果丰硕。多年 来参与起草国家标准、行业标准和团体标准93项，树立行业技术标杆。 产品升级迭代，战略规划清晰。1）转换器多款首创产品引领行业升级，轨道插座、升降插座等中高端产品陆续推出，带动均价提升。2）墙开差异化 定位装饰开关打开市场，“基础优化、腰部升级、高端突破”战略布局持续深化。3）无主灯产品矩阵持续完善，光效与性能优越。4）新能源充电设施延续“安全定位”，目前已实现直流、交流、不同功率的全面覆盖。5）智能生活电器广泛布局智能门锁、智能窗帘机、浴霸、智能晾衣机等近十种产品，打造全屋智能生态。6）LED照明、数码配件等品类紧随消费趋势，不断扩充产品矩阵。 买入（维持） 股票信息 行业 家居用品 4月14日收盘价(元) 151.23 总市值(百万元) 90,900.96 总股本(百万股) 601.08 其中自由流通股(%) 99.67 30日日均成交量(百万股) 0.75 股价走势 公牛集团沪深300 34% 23% 11% 0% -11% -23% 2022-042022-082022-122023-04 核心品类优势显著，新品市占率快速提升。核心品类方面，转换器定位偏 中高端，品质保证与品牌效应对价格形成有力支撑，转换器龙头地位稳固且市占率仍呈上升趋势；墙开产品低端&高端市场双向开拓，性价比&升级产品共同增长，市场份额仍有较大提升空间。新品方面，无主灯双品牌并行，充分发挥制造优势与研发优势，降本的同时提升产品品质与光效；充电桩产品与电连接主业相关度高，具有一定技术积淀，且享有一定品牌溢价，享受行业成长红利。 盈利预测与投资评级。预计公司2022-24年实现营收140.8/164.1/190.3亿元，同比增长13.7%/16.5%/15.9%；归母净利润31.7/37.9/45.1亿元，同比增长14.2%/19.4%/19.0%，对应P/E估值分别为 28.6X/24.0X/20.2X。公牛集团作为国内民用电工领域龙头，资产优质、经营稳健。产品品类持续扩充、结构不断升级，盈利能力逐步增强。传统业务龙头地位稳固，新业务前景广阔，成长性充足。维持“买入”评级。 风险提示：业务拓展不及预期风险，原材料价格波动风险。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 10,051 12,385 14,084 16,408 19,025 增长率yoy（%） 0.1 23.2 13.7 16.5 15.9 归母净利润（百万元） 2,313 2,780 3,174 3,789 4,511 增长率yoy（%） 0.4 20.2 14.2 19.4 19.0 EPS最新摊薄（元/股） 3.85 4.63 5.28 6.30 7.50 净资产收益率（%） 25.3 25.8 25.4 25.2 25.0 P/E（倍） 39.3 32.7 28.6 24.0 20.2 P/B（倍） 9.9 8.5 7.3 6.0 5.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：1）股价为2023年4月14日收盘价；2）2022年营业收入与归母净利润为公司业绩快报披露数据 作者 分析师姜春波 执业证书编号：S0680521070003邮箱：jiangchunbo@gszq.com 分析师徐程颖 执业证书编号：S0680521080001邮箱：xuchengying@gszq.com 研究助理姜文镪 执业证书编号：S0680122040027邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《公牛集团（603195.SH）：产品结构升级叠加成本压力缓解，盈利表现靓丽》2023-04-10 2、《公牛集团（603195.SH）：供应链篇：产业垂直布局，自动化向智能化升级——系列专题二》2023-03-28 3、《公牛集团（603195.SH）：管理篇：高瞻远瞩，高效执行——系列专题一》2023-03-24 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 10518 13257 14065 17284 20050 营业收入 10051 12385 14084 16408 19025 现金 3753 4377 5506 7908 10922 营业成本 6019 7809 8748 10004 11452 应收票据及应收账款 184 220 239 296 325 营业税金及附加 80 83 105 122 140 其他应收款 126 196 170 256 238 营业费用 518 560 761 886 1008 预付账款 35 29 43 41 57 管理费用 431 428 514 582 675 存货 788 1377 1049 1725 1450 研发费用 401 471 542 624 713 其他流动资产 5632 7058 7058 7058 7058 财务费用 -36 -88 -97 -122 -147 非流动资产 1920 2217 2275 2392 2497 资产减值损失 -7 -16 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 127 391 0 0 0 固定资产 1182 1494 1570 1686 1797 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 300 296 294 296 282 投资净收益 52 190 280 220 220 其他非流动资产 438 427 411 410 418 资产处置收益 -1 -11 0 0 0 资产总计 12438 15474 16340 19676 22546 营业利润 2803 3651 3790 4532 5403 流动负债 3064 4617 3751 4529 4427 营业外收入 3 4 4 4 4 短期借款 500 500 500 500 500 营业外支出 51 331 50 50 50 应付票据及应付账款 1286 1704 1646 2185 2200 利润总额 2755 3325 3745 4486 5357 其他流动负债 1278 2412 1605 1843 1727 所得税 441 545 571 697 846 非流动负债 236 101 102 104 105 净利润 2313 2780 3174 3789 4511 长期借款 160 0 1 3 4 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 76 101 101 101 101 归属母公司净利润 2313 2780 3174 3789 4511 负债合计 3300 4718 3853 4633 4532 EBITDA 2917 3454 3827 4549 5378 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元/股） 3.85 4.63 5.28 6.30 7.50 股本 601 601 601 601 601 资本公积 3820 3914 3914 3914 3914 主要财务比率 留存收益 4734 6314 7957 9462 11579 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 9137 10756 12487 15044 18014 成长能力 负债和股东权益 12438 15474 16340 19676 22546 营业收入（%） 0.1 23.2 13.7 16.5 15.9 营业利润（%） 1.2 30.3 3.8 19.6 19.2 归属母公司净利润（%） 0.4 20.2 14.2 19.4 19.0 获利能力毛利率（%） 40.1 37.0 37.9 39.0 39.8 现金流量表（百万元） 净利率（%） 23.0 22.4 22.5 23.1 23.7 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 25.3 25.8 25.4 25.2 25.0 经营活动现金流 3437 3014 3125 3642 4562 ROIC（%） 22.9 22.5 23.6 23.4 23.1 净利润 2313 2780 3174 3789 4511 偿债能力 折旧摊销 234 230 200 234 273 资产负债率（%） 26.5 30.5 23.6 23.5 20.1 财务费用 -36 -88 -97 -122 -147 净负债比率（%） -33.5 -29.3 -39.7 -48.9 -57.5 投资损失 -52 -190 -280 -220 -220 流动比率 3.4 2.9 3.7 3.8 4.5 营运资金变动 902 82 128 -39 146 速动比率 2.3 2.3 3.2 3.2 3.9 其他经营现金流 75 200 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -4250 -1589 22 -131 -157 总资产周转率 1.0 0.9 0.9 0.9 0.9 资本支出 419 475 58 117 105 应收账款周转率 52.7 61.3 61.3 61.3 61.3 长期投资 10 0 0 0 0 应付账款周转率 4.9 5.2 5.2 5.2 5.2 其他投资现金流 -3821 -1114 80 -14 -53 每股指标（元） 筹资活动现金流 1926 -701 -2019 -1109 -1391 每股收益（最新摊薄） 3.85 4.63 5.28 6.30 7.50 每股经营现金流（最新摊 短期借款50000005.725.015.206.067.59 薄） 长期借款 160 -160 1 2 1 每股净资产（最新摊薄） 15.20 17.89 20.77 25.03 29.97 普通股增加 61 1 0 0 0 估值比率 资本公积增加 3510 94 0 0 0 P/E 39.3 32.7 28.6 24.0 20.2 其他筹资现金流 -2305 -635 -2020 -1110 -1393 P/B 9.9 8.5 7.3 6.0 5.0 现金净增加额 1110 723 1128 2402 3014 EV/EBITDA 29.1 23.7 20.9 17.1 13.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年4月14日收盘价 内容目录 1.产品矩阵丰富，研发实力强劲4 2.产品升级迭代，竞争力稳步提升6 3.核心产品优势显著，新品市占率快速提升13 4.盈利预测与投资评级17 风险提示18 图表目录 图表1：三大业务板块产品矩阵4 图表2：公牛集团产品研发流程5 图表3：公牛集团产品研发流程5 图表4：各项业务研发费用及研发费用率（单位：万元）6 图表5：2019-2021年公牛集团累计获得专利授权数量6 图表6：公牛天猫平台接线板产品均价变化7 图表7：公牛转换器业务标志性产品7 图表8：公牛墙开产品矩阵8 图表9：装饰开关与白开关销售单价对比