数字经济建设将刺激安全和ICT需求，公司有望实现较快恢复

深信服(300454.SZ) 计算机 2023年04月14日 数字经济建设将刺激安全和ICT需求，公司有望实现较快恢复 推荐(维持) 股价:140.2元 主要数据 行业计算机 公司网址www.sangfor.com.cn 大股东/持股何朝曦/20.27% 实际控制人 总股本(百万股)417 流通A股(百万股)273 流通B/H股(百万股)总市值(亿元) 584 流通A股市值(亿元) 383 每股净资产(元) 18.52 资产负债率(%)36.6 行情走势图 证券分析师 付强 投资咨询资格编号 S1060520070001 FUQIANG021@pingan.com.cn 闫磊 投资咨询资格编号 S1060517070006 YANLEI511@pingan.com.cn 徐勇 投资咨询资格编号 S1060519090004 XUYONG318@pingan.com.cn 研究助理 徐碧云 一般证券从业资格编号 S1060121070070 XUBIYUN372@pingan.com.cn 事项： 公司发布2022年年报。2022年，公司实现营业收入74.13亿元，同比增长 8.93%；实现归母净利润1.94亿元，同比下降28.84%；实现扣非归母净利润 1.00亿元，同比下降23.33%。公司公布利润分配预案：不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本，剩余未分配利润结转至以后年度。 平安观点： 公司转型期受到外部冲击，营收增长趋缓且盈利连续第二年下降。近年来，公司积极推动安全业务云化和服务化转型，积极发展云计算和IT基础设施业务，并持续保持较高投入加强新产品研发。但是，2022年外部市场环境更为复杂，而且公司面临的竞争压力持续在加大。2022年，公司收入增速较上年下降15.74个百分点，除了金融等客户外，政府及事业单位、一般企业客户的收入增速都较为缓慢；毛利率为63.82%，较上年下降1.67个百分点；期间费用率为65.48%，较上年同期下降2.04个百分点，其中销售和研发费用占比分别为32.52%和30.32%，分别较上年同期下降1.52和0.36个百分点。2022年，公司归母净利润降幅为28.84%，较上年同期收窄37.45个百分点。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,805 7,413 9,311 11,529 13,995 YOY(%) 24.7 8.9 25.6 23.8 21.4 净利润(百万元) 273 194 371 472 579 YOY(%) -66.3 -28.8 90.8 27.3 22.7 毛利率(%) 65.5 63.8 62.2 60.7 59.4 净利率(%) 4.0 2.6 4.0 4.1 4.1 ROE(%) 3.7 2.5 4.5 5.5 6.3 EPS(摊薄/元) 0.65 0.47 0.89 1.13 1.39 P/E(倍) 214.2 301.0 157.7 123.9 101.0 P/B(倍) 8.0 7.6 7.1 6.8 6.4 安全主业竞争压力增大，创新类业务尚难以支撑增长。其中，主业网络安全业务收入约为38.98亿元，同比增长5.66%，占公司整体收入比重由上年同期的54.20%下降至2022年的52.58%。近年来，网络安全产业快速发展，但主要产品如防火墙、内容管理等主要产品市场竞争比较激烈，企业想做到差异化难度很大，加上2022年由于疫情干扰和宏观经济增长压力较大等因素影响，政企客户在IT支出上整体表现的较为谨慎，公司相关单品增长乏力。同期，公司重点投入的创新产品，比如SaaSXDR、SASE3.0战略升级版本、政务网络安全托管服务MSS等，但这些创新类产品仍处于市场探索阶段，尽管部分产品增速较快，但收入规模仍较小，对安全业务整体增长的拉动效果尚并不明显。 公 司报 告 公 司年报点 评 证 券研究报 告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容 深信服公司年报点评 云计算业务增长相对平稳，超融合表现更为稳健。2022年，公司云计算业务实现收入约为28.59亿元，同比增长20.17%，占公司整体收入比重由去年同期的34.97%上升至2022年的38.57%。公司云计算业务主要包括超融合和桌面云两个板块。2022年，公司超融合业务发布了新版本，产品功能和用户体验都得到较大幅度的提升，增长相对平稳。公司超融合HCI软件产品自2017年连续五年起市占率稳居市场前列，2022年第三季度中国市场占有率前三。桌面云因客户群体主要集中在政府、教育等领域，该类客户群体的采购需求受宏观经济下行影响较大，导致该板块未能实现较好的增长，但这部分业务无论是终端还是虚拟化软件，公司都能够保持在市场前列，竞争优势依然存在。 公司调整转型效果将逐步显现，数字中国等建设也将带来新增需求。内部转型方面，公司将更加注重研发的效率，持续推动云化和服务化转型，并对公司调整后的管理架构进行磨合，后续在整体竞争力上预计会持续提升；外部机遇方面，2023年伴随着宏观经济的持续恢复，以及国家“数字中国”建设投入加码，安全、算力等方面的需求将保持较快增长，公司的安全产品及服务、云计算等业务增长均有望恢复到正常水平。 投资建议：公司是国内较为领先的ICT厂商，在网络安全、云计算和基础网络等方面都有着较强的竞争力。虽然近年来，受到内外部因素的影响，公司业绩出现一定波动，但公司的核心竞争力依然存在。结合公司的年报和行业发展趋势，我们调整了公司的盈利预期，预计2023-2025年归母净利润分别为3.71亿元（前值为3.68亿元）、4.72亿元（前值为4.48亿元）和5.79亿元（新增），EPS分别为0.89元、1.13元和1.39元，对应4月13日收盘价PE分别为157.7X、123.9X和101.0X。我们依然看好公司的行业地位和中长期发展，维持“推荐”评级。 风险提示：1）技术风险。公司一直以来在研发投入强度较高，安全和云计算业务的新产品也在持续推出，但如果这些产品后续长期未能给公司增长带来贡献，可能影响公司的收入增长，并且造成资源浪费。2）市场风险。网络安全和云计算市场竞争趋于激烈，市场同质化也开始趋于明显，如果公司在转型调整方面动作迟缓，可能在竞争中被甩下。3）经济恢复不及预期。如果政府和企业IT支出依然保守，公司收入和业绩可能会受到较大影响。 会计年度2022A2023E2024E2025E 资产负债表 利润表 流动资产 6009 7404 9203 11244 现金 1406 1725 2510 3423 应收票据及应收账款 821 781 967 1174 其他应收款 50 146 181 220 预付账款 23 46 57 69 存货 274 337 435 545 其他流动资产 3435 4368 5052 5813 非流动资产 6174 6076 5969 5881 长期投资 394 457 520 583 固定资产 535 501 459 408 无形资产 275 229 183 137 其他非流动资产 4971 4889 4808 4753 资产总计 12183 13479 15172 17125 流动负债 3908 4770 6060 7514 短期借款 791 0 0 0 应付票据及应付账款 741 973 1253 1570 其他流动负债 2376 3797 4808 5944 非流动负债 555 532 509 488 长期借款 100 78 55 33 其他非流动负债 454 454 454 454 负债合计 4463 5302 6570 8002 少数股东权益 0 0 0 0 股本 416 417 417 417 资本公积 4526 4649 4649 4649 留存收益 2779 3112 3537 4058 归属母公司股东权益 7720 8178 8602 9123 负债和股东权益 12183 13479 15172 17125 单位:百万元 深信服公司年报点评 会计年度2022A2023E2024E2025E 营业收入 7413 9311 11529 13995 营业成本 2682 3519 4532 5680 税金及附加 71 89 111 134 营业费用 2411 2700 3228 3779 管理费用 390 484 553 658 研发费用 2248 2616 3113 3639 财务费用 -195 16 -4 -8 资产减值损失 -6 -11 -13 -16 信用减值损失 -33 -27 -34 -41 其他收益 394 395 395 395 公允价值变动收益 16 0 0 0 投资净收益 27 48 48 48 资产处置收益 0 0 0 0 营业利润 204 292 393 500 营业外收入 22 85 85 85 营业外支出 7 7 7 7 利润总额 219 371 472 579 所得税 25 -0 -0 -0 净利润 194 371 472 579 少数股东损益 0 0 0 0 归属母公司净利润 194 371 472 579 EBITDA 238 553 643 728 EPS（元） 0.47 0.89 1.13 1.39 单位:百万元 会计年度2022A2023E2024E2025E 主要财务比率 会计年度2022A2023E2024E2025E 现金流量表 成长能力营业收入(%) 8.9 25.6 23.8 21.4 营业利润(%) -18.1 42.9 34.7 27.3 归属于母公司净利润(%) -28.8 90.8 27.3 22.7 获利能力毛利率(%) 63.8 62.2 60.7 59.4 净利率(%) 2.6 4.0 4.1 4.1 ROE(%) 2.5 4.5 5.5 6.3 ROIC(%) -0.1 5.2 7.1 9.3 偿债能力资产负债率(%) 36.6 39.3 43.3 46.7 净负债比率(%) -6.7 -20.1 -28.5 -37.2 流动比率 1.5 1.6 1.5 1.5 速动比率 1.0 0.9 0.9 0.8 营运能力总资产周转率 0.6 0.7 0.8 0.8 应收账款周转率 9.2 12.2 12.2 12.2 应付账款周转率 4.98 4.98 4.98 4.98 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 0.47 0.89 1.13 1.39 每股经营现金流(最新摊薄) 1.58 2.43 1.92 2.24 每股净资产(最新摊薄) 18.52 19.62 20.63 21.88 估值比率P/E 301.0 157.7 123.9 101.0 P/B 7.6 7.1 6.8 6.4 EV/EBITDA 189 101 86 75 单位:百万元 经营活动现金流 660 1012 802 935 净利润 194 371 472 579 折旧摊销 214 166 176 158 财务费用 -195 16 -4 -8 投资损失 -27 -48 -48 -48 营运资金变动 112 577 277 325 其他经营现金流 362 -70 -70 -70 投资活动现金流 -424 50 49 48 资本支出 356 5 6 7 长期投资 -239 0 0 0 其他投资现金流 -541 45 43 41 筹资活动现金流 495 -743 -65 -71 短期借款 764 -791 0 0 长期借款 -39 -23 -22 -22 其他筹资现金流 -230 71 -43 -50 现金净增加额 730 319 786 912 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 平安证券研究所投资评级: 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内