年报点评，加大AI领域投入力度，关注“天工”模型发布情况

分析师：乔琪 登记编码：S0730520090001 qiaoqi@ccnew.com021-50586985 加大AI领域投入力度，关注“天工”模 型发布情况 ——昆仑万维(300418)年报点评 证券研究报告-年报点评增持(维持) 市场数据(2023-04-11) 收盘价(元)45.76 一年内最高/最低(元)52.88/12.13 沪深300指数4,100.15 市净率(倍)4.27 流通市值(亿元)494.02 基础数据(2022-12-31) 每股净资产(元)10.71 每股经营现金流(元)0.70 毛利率(%)78.85 净资产收益率_摊薄(%)9.08 资产负债率(%)17.18 总股本/流通股(万股)118,821.87/107,958.5 5 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 昆仑万维沪深300 222% 187% 151% 116% 80% 45% 9% -26% 2022.042022.082022.122023.04 资料来源：聚源，中原证券 相关报告 《昆仑万维(300418)季报点评：Opera表现优秀，期待AIGC更多商业化可能》2022-11-01 《昆仑万维(300418)中报点评：Opera增长强劲，AIGC赋能内容创作》2022-09-02 《昆仑万维(300418)年报点评：三大业务板块助公司转型，新老业务带动毛利率上升》2018-04-23 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 发布日期：2023年04月12日 公司发布2022年年度报告，2022年实现营业收入47.36亿元，同比减少2.35%；归母净利润11.52亿元，同比减少25.49%；扣非后归母净利润11.54亿元，同比减少10.15%。 Q4单季度营业收入13.37亿元，同比增加4.25%，环比增加16.35%；归母净利润3.66亿元，同比扭亏，环比增加154.79%；扣非后归母净利润2.79亿元，同比扭亏，环比增加55.72%。 投资要点： 元宇宙业务健康发展，Opera收入创历史新高。公司信息分发与元宇宙平台Opera继续向用户ARPU值更高的发达国家和地区进行扩张，截止至2022Q4，Opera全球平均MAU达3.24亿，年化ARPU值也从2021Q4的0.83美元提升至2022Q4的1.18美元，同比增长42%。Opera全年实现营业收入3.31亿美元，同比增长31.9%，净利润1503.5万美元，实现扭亏为盈，调整后EBITDA为6808.4 万美元，同比增长134.7%；预计2023年Opera将实现收入3.7亿美元-3.9亿美元，同比增长约11.78%-17.82%。游戏浏览器OperaGX（PC+移动端）MAU从2021Q4的1400万增长至2000万，同比增长超40%，ARPU提升至3.3美元；游戏社区GX.Games上线游戏超3000款。 此外Opera已经宣布与OpenAI展开合作，接入ChatGPT为用户提供“Shorten”功能，利用AI生成网页或文章的总结或摘要，未来Opera浏览器有望集成更多AIGC工具。 海外社交业务毛利大幅攀升，StarX继续巩固领先地位。StarX已经成为全球领先的音乐社交平台，累计注册用户3.1亿，在东南亚、中东地区优势稳固，同时也积极开拓拉美及亚欧等新兴市场。其核 心产品StarMaker的VR版本也完成了首个版本的商业化发布，加入更多音乐玩法并在多个VR技术场景中推广应用AIGC技术，StarMakerVR已经在OculusAppLab和SideQuest上线。StarX旗下MusicXLab已经能够利用AI技术实现作词、作曲、编曲等功能，创作的歌曲在全球180多个音视频平台发布。StarX调整运营策略，提升商业化水平，推动海外社交娱乐业务毛利率大幅提升35.21pct至87.07%。 游戏业务发展稳定。全球移动游戏平台ArkGames继续聚焦精品化、全球化发展路线，主打产品《圣境之塔》已经完成在港澳台、欧美和日韩地区的上线，单日最高流水突破20万美元，首月流水 11935 突破300万美元，目前《圣境之塔》已经获得国内版号，预计将于 2023年在国内上线。此外ArkGames还有《战龙崛起》、《D-War》、 《代号D》等多个产品储备未来将陆续在海外和国内上线。国内休闲娱乐平台闲徕互娱在继续保持行业TOP2的市场地位的同时持续探索棋牌游戏的创新玩法，探索国内棋牌市场新的发展空间。 大力投入AIGC，即将发布大语言模型产品。公司未来将继续大力投入AGI与AIGC，全力推进“昆仑天工”系列模型的研发与迭代升级，建立公司在AI领域的领先优势。在2023年初，公司对旗下业务进行战略重组，将StarX和ArkGames合并升级为StarArk，整合资源更好聚焦AIGC，以音乐AI和游戏AI为主要发展方向，在2023年陆续研发推出相关产品，帮助创作者提高生产力。另外公司和奇点智源联合开发的对标ChatGPT的双千亿级大语言模型 “天工”3.5也将于4月17日启动测试。 投资建议与盈利预测：公司五大业务板块发展稳健，出海发展取得较好进展。在AI领域，公司前瞻布局，将AI技术和公司现有业务进行融合，未来还将继续产出更多AIGC内容产品。2023年，公司将对现有业务进行进一步调整，促进各业务板块协同发展，更加聚焦AI、元宇宙以及科技股权投资业务，建议关注近期“天工”大模型的发布和测试情况。预计公司2023-2025年EPS为1.12元、1.29元和1.39元，按照4月11日收盘价45.76元，对应PE为40.73倍、35.45倍和33.00倍，维持“增持”评级。 风险提示：新技术表现不及预期；市场竞争加剧；游戏行业政策风险；海外市场拓展不及预期；投资项目表现不及预期 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,850 4,736 5,393 5,936 6,461 增长比率（%） -10.51 -2.35 13.85 10.08 8.83 净利润（百万元） 1,547 1,153 1,335 1,534 1,648 增长比率（%） -69.32 -25.49 15.82 14.91 7.44 每股收益(元) 1.30 0.97 1.12 1.29 1.39 市盈率(倍) 35.15 47.18 40.73 35.45 33.00 资料来源：聚源，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4,028 3,441 4,553 6,258 8,206 营业收入 4,850 4,736 5,393 5,936 6,461 现金 1,985 1,000 1,720 2,868 4,241 营业成本 1,372 1,002 1,190 1,322 1,447 应收票据及应收账款 595 785 659 712 779 营业税金及附加 7 6 8 9 10 其他应收款 71 90 90 108 108 营业费用 1,473 1,566 1,618 1,722 1,874 预付账款 44 33 42 46 51 管理费用 760 628 755 801 872 存货 0 0 0 0 0 研发费用 596 690 809 890 969 其他流动资产 1,333 1,533 2,042 2,523 3,027 财务费用 113 10 16 21 39 非流动资产 13,870 14,119 14,265 14,335 14,373 资产减值损失 -800 -143 -162 -178 -194 长期投资 1,794 1,029 1,129 1,179 1,209 其他收益 37 26 27 30 32 固定资产 57 65 70 62 55 公允价值变动收益 179 477 377 416 452 无形资产 667 700 720 732 735 投资净收益 1,665 141 351 386 420 其他非流动资产 11,353 12,325 12,346 12,362 12,375 资产处置收益 0 1 1 1 1 资产总计 17,899 17,561 18,818 20,593 22,579 营业利润 1,562 1,401 1,537 1,766 1,897 流动负债 4,471 2,762 2,565 2,661 2,832 营业外收入 0 1 1 1 1 短期借款 1,183 618 130 0 0 营业外支出 1 14 10 11 12 应付票据及应付账款 2,543 1,607 1,896 2,069 2,191 利润总额 1,561 1,388 1,527 1,755 1,885 其他流动负债 745 536 539 591 641 所得税 80 154 122 140 151 非流动负债 137 256 258 260 261 净利润 1,481 1,234 1,405 1,615 1,735 长期借款 19 0 0 0 0 少数股东损益 -66 81 70 81 87 其他非流动负债 118 256 258 260 261 归属母公司净利润 1,547 1,153 1,335 1,534 1,648 负债合计 4,608 3,018 2,823 2,920 3,093 EBITDA 795 1,082 1,141 1,320 1,422 少数股东权益 2,910 1,845 1,916 1,996 2,083 EPS（元） 1.31 0.97 1.12 1.29 1.39 股本 1,198 1,186 1,186 1,186 1,186 资本公积 1,125 1,460 1,460 1,460 1,460 主要财务比率 留存收益 9,403 10,478 11,859 13,456 15,183 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益10,381 12,698 14,079 15,676 17,403成长能力 负债和股东权益 17,899 17,561 18,818 20,593 22,579 营业收入（%） -10.51 -2.35 13.85 10.08 8.83 营业利润（%） -72.51 -10.30 9.73 14.87 7.44 归属母公司净利润（%） -69.32 -25.49 15.82 14.91 7.44 获利能力毛利率（%） 71.72 78.85 77.94 77.73 77.60 现金流量表（百万元） 净利率（%） 31.89 24.33 24.75 25.84 25.51 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 14.90 9.08 9.48 9.78 9.47 经营活动现金流 1,173 831 1,332 1,199 1,208 ROIC（%） 4.08 5.43 6.18 6.61 6.49 净利润 1,481 1,234 1,405 1,615 1,735 偿债能力 折旧摊销 166 146 47 39 36 资产负债率（%） 25.74 17.18 15.00 14.18 13.70 财务费用 73 44 26 7 4 净负债比率（%） 34.67 20.75 17.65 16.52 15.87 投资损失 -1,665 -141 -351 -386 -420 流动比率 0.90 1.25 1.77 2.35 2.90 营运资金变动 476 -193 357 92 37 速动比率 0.78 1.22 1.75 2.32 2.87 其他经营