2023年3月物价数据点评：通胀稳中下行态势不变，政策宽松可期

证通胀稳中下行态势不变，政策宽松可期 券 研——2023年3月物价数据点评 究日期: 报 2023年04月11日 主要观点 告分析师:胡月晓 Tel:021-53686171 E-mail:huyuexiao@shzq.comSAC编号:S0870510120021 分析师:陈彦利 Tel:021-53686170 E-mail:chenyanli@shzq.comSAC编号:S0870517070002 相关报告： 《通胀、经济平稳，货币回落》 ——2023年04月04日 《经济良好开局，托底政策仍需维持》 ——2023年03月23日 《首月效应延续不改回落趋势》 ——2023年03月17日 宏观数据 价格延续回落 3月价格延续低位运行。CPI继续回落，主要还是由于食品价格仍然偏 弱，尤其是猪肉、蔬菜等主要品种，非食品项出行类价格有所回升，而其他项也以下跌为主。核心CPI小幅回升，需求仍较平稳。PPI环比维持平稳，而同比受基数影响拖累，加速下跌，主要工业品价格石油、有色也有所下降。 经济预期改善筑就市场平稳基础 中国经济平稳回升势头不变，疫情形势变化后带来的经济、社会生活 正常化，必然带来中国经济的回暖上行，而西方经济体则受高货币利率的影响，继续承受下降压力。世界经济和国际金融形势的变化，我们认为人民币汇率中长期稳中偏升的态势不变。综合来看，中国经济仍处在“底部徘徊”阶段，物价保持低位且平稳较有保证，因此我们认为中国利率市场中枢仍将维持下行趋势；在政策平稳和经济韧性影响下，资本市场运行格局波动中不改缓慢回暖态势。 通胀稳中下行态势不变，政策宽松可期 我们一直认为，经济底部徘徊时期通胀低迷是主要趋势，我们对通胀 稳中下行的态势，有着更为强烈的信心。对2023年物价前景，我们认为消费品将在现有水准上延续缓慢下降态势，工业品价格同比负值状态将成常态。消费为正、工业为负的物价结构状态，有利于工业经济甚至整个宏观经济体系效益的改善。我们认为对中国消费价格指数中的关键商品——猪肉，在产业结构趋成熟的整合期间，低价或持续1-2年，因而CPI同比或呈现延续下降的态势。而中国经济的通胀和运行前景，也决定了中国货币体系的降准和降息仍在路上。随着中国PPI进入负值状态，CPI低位平稳态势形成，降息预计在未来1-2Q中也会到 来。 风险提示 俄乌冲突等地缘政治事件恶化，国际金融形势改变；中国通胀超预期上行，中国货币政策超预期变化。 目录 1事件：3月CPI、PPI数据公布3 2事件解析：数据特征和变动原因3 2.1食品价格偏弱，CPI低位运行3 2.2基数影响，PPI加速回落5 3事件影响：对经济和市场7 3.1价格延续回落7 3.2经济预期改善筑就市场平稳基础8 4事件预测：趋势判断8 4.1通胀稳中下行态势不变，政策宽松可期8 5风险提示：8 图 图1：CPI同比、环比(%)4 图2：食物价格分项同比（%）5 图3：非食物分项同比（%）5 图4：PPI同比、环比（%）6 图5：生产资料和生活资料价格同比（%）7 图6：PPI细项（%）7 表 表1：3月CPI、PPI同比数据（%）3 1事件：3月CPI、PPI数据公布 国家统计局数据显示，2023年3月份，全国居民消费价格同比上涨0.7%。其中，城市上涨0.7%，农村上涨0.6%；食品价格上涨2.4%，非食品价格上涨0.3%；消费品价格上涨0.5%，服务价格上涨0.8%。1-3月平均，全国居民消费价格比上年同期上涨1.3%。3月份，全国居民消费价格环比下降0.3%。其中，城市下降0.3%，农村下降0.3%；食品价格下降1.4%，非食品价格持平；消费品价格下降0.5%，服务价格上涨0.1%。 2023年3月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.5%，环比持平；工业生产者购进价格同比下降1.8%，环比持平。一季度，工业生产者出厂价格比去年同期下降1.6%，工业生产者购进价格下降0.8%。 表1：3月CPI、PPI同比数据（%） 实际值 上月值 去年同期 CPI同比 0.7 1.0 1.5 PPI同比 -2.5 -1.4 8.3 资料来源：wind，上海证券研究所 2事件解析：数据特征和变动原因 2.1食品价格偏弱，CPI低位运行 3月CPI环比继续下跌，但跌幅有所收窄。其中食品价格仍在下跌，环比下降1.4%，降幅比上月收窄0.6个百分点，影响CPI下降约0.27个百分点，是CPI环比下跌的主要因素。食品中，蔬菜价格下降幅度较大，占CPI总降幅的近六成，主要还是受到天气转暖，蔬菜供应充足的影响；而猪肉价格仍然低迷，维持下跌，但跌幅有所收窄。非食品价格由上月下降0.2%转为持平。出行需求持续恢复，相关机票、住宿方面价格有所回升，另外换季因素，服装价格有所上涨。 同比方面，CPI上涨0.7%，涨幅回落0.3个百分点。在3月份0.7%的CPI同比涨幅中，上年价格变动的翘尾影响约为0.7个百分点，与上月相同；新涨价影响约为0，上月为0.3个百分点。因此，同比的回落主要是由于新涨价影响下降的原因。食品中，猪肉的涨幅有所扩大，鲜菜的降幅有所扩大。非食品方面，出行类服务价格有所上涨，而能源与汽车价格下降也比较突出，主要 受到原油价格回落以及车企促销影响。 扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.7%，涨幅比上月扩大0.1个百分点，需求仍较平稳。 图1：CPI同比、环比(%) 同比 环比 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 (0.5) (1.0) 资料来源：wind，上海证券研究所 同比涨幅从各类商品及服务分类来看，猪肉、水果同比涨幅扩大，而鲜菜同比降幅明显扩大。食品中，鲜果价格上涨11.5%，影响CPI上涨约0.24个百分点；蛋类价格上涨7.8%，影响CPI上涨约0.05个百分点；畜肉类价格上涨4.6%，影响CPI上涨约0.14个百分点，其中猪肉价格上涨9.6%，影响CPI上涨约0.11个百分点；粮食价格上涨2.0%，影响CPI上涨约0.04个百分点；鲜菜价格下降11.1%，影响CPI下降约0.28个百分点。 图2：食物价格分项同比（%） 2023-032023-02 猪肉 蛋 鲜菜 鲜果 粮食 15 10 5 0 (5) (10) (15) 资料来源：wind，上海证券研究所 非食品中，衣着、娱乐教育涨幅均有所回升，交通通讯价格大幅下跌，由正转负。交通通讯中交通工具以及交通工具燃料类下降较多，主要受车企降价促销以及能源价格下降的影响。 图3：非食物分项同比（%） 2.0 2023-032023-02 衣着家庭设备医疗健康交通通讯娱乐教育居住 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) (2.0) (2.5) 资料来源：wind，上海证券研究所 2.2基数影响，PPI加速回落 PPI环比继续持平。其中生产资料价格由上月上涨0.1%转为持平；生活资料价格由上月下降0.3%转为持平。工业品价格环比表现延续平稳。行业来看，则表现分化。受国际油价震荡下行影响，石油相关行业价格由正转负。有色金属冶炼价格同样由正转 负。受开工旺季，以及重大项目加快推进影响，黑色金属开采以及冶炼行业价格均保持了环比增长，且增幅在主要行业中相对突出。 同比方面，受去年高基数影响，PPI降幅有所扩大，由上月的 -1.4%下降至-2.5%。其中在3月份2.5%的PPI同比降幅中，上年价格变动的翘尾影响约为-2.0个百分点，上月为-0.9个百分点；新涨价影响约为-0.5个百分点，与上月相同，也说明了PPI的趋弱主要受到基数的拖累。主要行业中，石油、有色、化学制品等行业下降较多，共计影响PPI同比下降约1.38个百分点，占总降幅的近六成，贡献了主要的降幅。 图4：PPI同比、环比（%） 同比 环比 16.0 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 0.0 (2.0) (4.0) (6.0) 资料来源：wind，上海证券研究所 考虑生产资料和生活资料的同比增速，生产资料价格下降 3.4%，回落1.4个百分点，影响工业生产者出厂价格总水平下降约 2.65个百分点。生活资料价格上涨0.9%，涨幅回落0.2个百分点，影响工业生产者出厂价格总水平上涨约0.20个百分点。 生产资料 生活资料 图5：生产资料和生活资料价格同比（%） 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 (5.0) (10.0) 资料来源：wind，上海证券研究所 而从生产资料端分行业来看，煤炭开采和洗选业价格同比下降3.2%，由正转负；黑色金属矿采选业下降7.2%，降幅扩大1.7个百分点；石油和天然气开采业下降15.7%，降幅扩大12.7个百分点；石油、煤炭及其他燃料加工业下降6.1%，由正转负；黑色金属冶炼和压延加工业下降11%，降幅扩大0.1个百分点。 图6：PPI细项（%） 2023-032023-02 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 资料来源：wind，上海证券研究所 3事件影响：对经济和市场 3.1价格延续回落 3月价格表现弱于市场预期（CPI为0.7%，wind预测均值为 1.0%；PPI为-2.5%，wind预测均值为-2.3%），价格延续低位运行。CPI继续回落，主要还是由于食品价格仍然偏弱，尤其是猪肉、蔬菜等主要品种，非食品项出行类价格有所回升，而其他项也以下跌为主。核心CPI小幅回升，需求仍较平稳。PPI环比维持平稳，而同比受基数影响拖累，加速下跌，主要工业品价格石油、有色也有所下降。 3.2经济预期改善筑就市场平稳基础 中国经济平稳回升势头不变，疫情形势变化后带来的经济、社会生活正常化，必然带来中国经济的回暖上行，而西方经济体则受高货币利率的影响，继续承受下降压力。世界经济和国际金融形势的变化，我们认为人民币汇率中长期稳中偏升的态势不变。综合来看，中国经济仍处在“底部徘徊”阶段，物价保持低位且平稳较有保证，因此我们认为中国利率市场中枢仍将维持下行趋势；在政策平稳和经济韧性影响下，资本市场运行格局波动中不改缓慢回暖态势。 4事件预测：趋势判断 4.1通胀稳中下行态势不变，政策宽松可期 我们一直认为，经济底部徘徊时期通胀低迷是主要趋势，我们对通胀稳中下行的态势，有着更为强烈的信心。对2023年物价前景，我们认为消费品将在现有水准上延续缓慢下降态势，工业品价格同比负值状态将成常态。消费为正、工业为负的物价结构状态，有利于工业经济甚至整个宏观经济体系效益的改善。我们认为对中国消费价格指数中的关键商品——猪肉，在产业结构趋成熟的整合期间，低价或持续1-2年，因而CPI同比或呈现延续下降的态势。而中国经济的通胀和运行前景，也决定了中国货币体系的降准和降息仍在路上。随着中国PPI进入负值状态，CPI低位平稳态势形成，降息预计在未来1-2Q中也会到来。 5风险提示： 俄