2023年3月份金融数据点评：信贷社融均大超预期，经济复苏趋势不变

│ 信贷社融均大超预期，经济复苏趋势不变 证券研究报告 2023年04月12日 事件: ——2023年3月份金融数据点评 固定收益报告 固定收益点评 2023年4月11日，人民银行发布3月金融数据。3月M2余额281.46万亿元，同比增长12.7%，增速比上月末回落0.2个百分点，比上年同期回升3个百分点。M1余额67.81万亿元，同比增长5.1%，增速比上月末回落0.7个百分点，比上年同期回升0.4个百分点。3月末社会融资规模存量为359.02万亿元，同比增长10%，较2月的9.9%回升0.1个百分点。3月社会融资规模增量为5.38万亿元，比上年同期增加7079亿元，比上个月增加2.22万亿元。3月人民币贷款增加3.95万亿元，同比多增7211亿元。 事件点评 M2与M1剪刀差再走阔，居民投资及消费意愿有所回升 当前M2与M1剪刀差持续走阔，M2与M1增速虽然均呈现边际回落，但M2增速回落速度慢于M1，主要受到高基数及企业活期存款有所减少影响。3月新增居民存款增幅为近一年以来最低值。结合一季度央行调查问卷，居民投资及消费意愿均有所回升，储蓄节奏逐步放缓。展望后续，随着经济稳步修复，预计资金利率的波动可能加大，但总体仍将围绕着政策利率波动。 消费与地产双双修复带动实体信贷走高 3月居民短贷持续多增，同比环比均向好，体现出居民日常生活持续修复态势，旅游、商务出行及餐饮消费等娱乐活动回暖对居民短贷起到提振作用。居民中长期贷款持续改善，同比环比双双转正，与2月和3月多地地产销售边际好转有关，主要由于居民消费信心逐步修复，地产需求端政策效果初步显现。3月企业贷款持续走高，主要受到房企融资“三支箭”以及基建相关投融资项目发力共同推升。 社融存量同比回升趋势确认，实体信贷明显改善是最大拉动项 3月社融存量同比增长10%，较2月的9.9%回升0.1个百分点。从分项上来看，其中人民币贷款结构改善明显，居民与企业贷款均呈现增长，成为社融主要支撑项。债券净融资同比少增，企业债券融资小幅多增，非标贷款同比小幅多增，总体略超市场预期。 展望：内生动力持续修复，债市对于经济复苏的持续性或未充分定价预计1月社融存量同比大概率为全年低点，伴随着2月和3月社融存量同比企稳回升，政府基建稳步发力，实体部门信心回暖信贷需求上升，预计年内社融同比增速有望呈现震荡上行趋势。 对于债市，当前经济内生动力恢复的确定性增加，同时预计4月流动性大幅宽松的概率不大，货币政策在经济持续稳步修复的背景下大概率维持稳健。但是近期10年期国债收益率呈现小幅下行，我们认为债市对于经济复苏的持续性尚未充分定价，因此建议维持短久期（融资需求回升）和低杠杆（资金利率回归常态化）的偏谨慎配置策略。 风险提示：政策发力下地产销售恢复情况不及预期，海外流动性危机演化为系统性风险对国内于经济的影响超预期。 1 分析师：王宇鹏 执业证书编号：S0590522020002邮箱：wyp@glsc.com.cn 联系人吴嘉颖 邮箱：wjiaying@glsc.com.cn 相关报告 1、《价格变化或滞后于总需求表现》2023.04.11 2、《AI需求超预期增长，PCB行业拐点将近—— PCB转债推荐》2023.04.11 3、《生产端恢复较快，地产销售面积持续反弹— —高频数据跟踪（2023年3月下旬双周报）》 请务必阅读报告末页的重要声明 正文目录 1事件3 2事件点评3 2.1M2与M1剪刀差再走阔，居民投资及消费意愿有所回升3 2.2消费与地产双双修复带动实体信贷走高4 2.3社融存量同比回升趋势确认，实体信贷明显改善是最大拉动项6 2.4展望：内生动力持续修复，债市对于经济复苏的持续性或未充分定价7 3风险提示8 正文目录 图表1：3月M2同比与M1同比剪刀差持续走阔（%）4 图表2：社融与M2增速双双持续回升（%）4 图表3：3月DR007利率中枢略有下行（%）4 图表4：3月受央行操作影响流动性略有改善（%）4 图表5：3月居民融资明显好转（亿元）5 图表6：地产销售持续回暖近19年水平（万平方米）5 图表7：汽车销售对于经济的拉动力基本释放（%）6 图表8：3月企业融资在政策推动下持续高增（%）6 图表9：3月社融增速回升，实体信贷明显改善是最大拉动项（亿元）7 图表10：剔除政府债后，社融存量同比持续回升（%）7 1事件 2023年4月11日，人民银行发布3月金融数据。3月M2余额281.46万亿元， 同比增长12.7%，增速比上月末回落0.2个百分点，比上年同期回升3个百分点。M1 余额67.81万亿元，同比增长5.1%，增速比上月末回落0.7个百分点，比上年同期 回升0.4个百分点。3月末社会融资规模存量为359.02万亿元，同比增长10%，较2月的9.9%回升0.1个百分点。3月社会融资规模增量为5.38万亿元，比上年同期增加7079亿元，比上个月增加2.22万亿元。3月人民币贷款增加3.89万亿元，同比 多增7600亿元。 2事件点评 2.1M2与M1剪刀差再走阔，居民投资及消费意愿有所回升 3月M2余额281.46万亿元，同比增长12.7%，增速比上月末回落0.2个百分点，比上年同期回升3个百分点。M1余额67.81万亿元，同比增长5.1%，增速比上月末回落0.7个百分点，比上年同期回升0.4个百分点。当前M2与M1剪刀差持续走阔，M2与M1增速虽然均呈现边际回落，但M2增速回落速度慢于M1，主要受到高基数及企业活期存款有所减少影响。3月M2同比增速较前值小幅回落，除高基数外主要与政府债融资同比少增以及对国外净资产扩展速度减缓有关，但当前货币供应量总体维持稳定。3月M1同比增速持续回落，或受到出口低位下企业活钱增量偏低。此外，3月新增居民存款为2.9万亿元，同比多增2051亿元，增幅为近一年以来最低值。结合一季度央行调查问卷中显示，居民投资意愿及消费意愿均有所回升，储蓄节奏逐步放缓。 3月资金利率中枢水平较2月略有回落，主因是3月央行超额续作MLF同时超预期降准向市场投放长端流动性，缓解短期资金需求压力，使市场利率持续围绕政策利率上下波动。具体来看，3月DR007月平均利率为2.05%，较2月的2.11%出现回落，3月SHIBOR7天月平均利率为2.03%，较2月的2.09%呈现小幅回落态势。 展望后续，随着经济稳步修复，预计资金利率的波动可能加大，但总体仍将围绕着政策利率波动。我们认为流动性短期大幅宽松的概率不大，预计后续政策方面会维持稳健，央行将持续通过公开市场操作投放流动性呵护经济，资金利率将维持常态化。 图表1：3月M2同比与M1同比剪刀差持续走阔（%）图表2：社融与M2增速双双持续回升（%） M2-M1 M1:同比 M2:同比 12.70 5.10 1615 1214 13 812 社融存量同比M2同比 11 4 10 09 8 -4 7 -8 2020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01 6 2019-112020-052020-112021-052021-112022-052022-11 来源：Wind国联证券研究所来源：Wind国联证券研究所 图表3：3月DR007利率中枢略有下行（%）图表4：3月受央行操作影响流动性略有改善（%） 2.6 DR007OMO7天 3.0 SHIBOR:隔夜SHIBOR:1周SHIBOR:1个月 2.4 2.5 2.2 2.0 2.0 1.81.5 1.6 1.4 1.0 1.2 2021-062021-102022-022022-062022-102023-02 0.5 2021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-02 来源：Wind国联证券研究所来源：Wind国联证券研究所 2.2消费与地产双双修复带动实体信贷走高 3月新增人民币贷款中居民部门增加12447亿元，同比多增4908亿元，环比多 增10366亿元。其中居民短贷增加6094亿元，同比多增2246亿元，环比多增4876亿元。3月居民短贷持续多增，同比环比均向好，体现出3月居民人流物流及日常生活持续修复态势，居民旅游、商务出行及餐饮消费等娱乐活动回暖对居民短贷起到提振作用。结合高频数据观察，3月人流车流活跃度已经恢复至疫情前水平，同时维持高位态势；远距离出行修复明显，国内航班量超越22年同期水平，国际航班量持续大幅增长。 3月居民部门中长期贷款增加6348亿元，同比多增2613亿元，环比多增5485 亿元。3月居民中长期贷款持续改善，同比环比双双转正，与2月和3月多地地产销售边际好转有关，主要由于居民消费信心逐步修复，地产需求端政策效果初步显现。 此外，3月汽车消费同比边际好转，较去年同期略有回升，对居民中长期贷款也存在一定拉动。3月地产销售在低贷款利率与多项刺激政策下出现边际好转，带动居民中长期贷款同比多增。从高频数据来看，3月30大中城市商品房成交面积共计1519.71 万平方米，较2月的1187.01万平方米持续回升态势，高于20年和22年同期水平， 接近19年同期，但较21年仍有显著差距。展望后续，需要持续关注需求回补高峰度过以后地产销售能否持续改善。此外，3月乘用车市场零售达到159万辆，同比持平，环比增长13%，总体略弱于季节性。其中，新能源乘用车销量达54.3万辆，同比增长21.9%，保持较好的增长态势。 3月新增人民币贷款中企业部门增加2.7万亿元，同比多增2200亿元，环比多 增10900亿元。其中企业短贷增加10815亿元，同比多增2726亿元；中长贷增加 20700亿元，同比多增7252亿元；票据融资减少4687亿元，同比少增7874亿元。3 月企业信贷延续高增趋势，信贷开门红持续。我们认为3月企业信贷延续1月以来的强势，体现出企业投资意愿的明显好转。本次企业贷款大增除了受到银行项目储备充足助力开门红以外，也与近期政策主导下基建及企业设备更新相关融资需求开始发力有关；此外3月票据融资大幅走低，或由于短期利率偏低的替代效应导致。一季度以来，在稳增长政策的持续作用下，房企融资“三支箭”以及疫情政策优化提振企业信心，共同推动企业短贷及中长期贷款回升。此外，基建相关投融资项目在地方财政与城投的也开始前置发力，共同作用下也推升企业信贷走高。展望后续，我们认为随着政策持续发力，后续企业中长期贷款增长的趋势将有所延续，主要流向基建、制造业及房地产部门。 图表5：3月居民融资明显好转（亿元）图表6：地产销售持续回暖近19年水平（万平方米） 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 居民短贷居民中长贷 2019 2022 2020 2023 2021 700 600 500 400 300 200 100 2020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-03 0 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 来源：Wind国联证券研究所来源：Wind国联证券研究所 图表7：汽车销售对于经济的拉动力基本释放（%）图表8：3月企业融资在政策推动下持续高增（%） 100 80 60 40 20 0 55,000 零售车销量同比 批发车销量同比 45,000 35,000 25,000 短贷中长贷票据融资中长期贷款占比(右) 200% 150% 100% -20 -40 -60 -80 2020-042020-102021-042021-102022-042022-10 15,000 5,000 -5,000 2020-09 2021-032021-09 2022-03 2022-09 50% 0% 2023-03 来源：Wind国联证券研究所来源：Wi