欧元：未来一年剩余时间

外汇的观点 欧元:未来一年的其余部分 可访问的版本 今年到目前为止,欧元和未来的前景 欧元在去年大部分时间里都受到了一场完美的冲击风暴的打击，但现在情况变得更加积极。然而，我们警告 说，市场再次超前运行，定价美联储提前降息，重新定价可能会在短期内打压欧元兑美元。我们继续预测欧元兑美元在上半年为1.05，到年底升值至1.10，到2024年底升值至1.15，仍低于长期均衡。我们认为近期银行动荡的最糟糕时期已经过去，但我们仍然特别关注欧元面临的两个风险：乌克兰战争的持续以及鹰派欧洲央行可能对意大利施加的市场压力。 欧元定位仍然长但不紧张 对冲基金和真实货币的欧元头寸仍然多头;实际上，它是G10中最长的，尽管没有拉伸。今年的大 部分欧元抛售发生在1月份，投资者可能会利用当时占主导地位的欧元“金发女孩”减少欧元多头的情况。我们认为，在美联储今年降息之前，欧元兑美元多头有进一步减少的空间。 定量:欧元升势是公司而不是紧张 趋势广度和期权流看涨欧元。在最近的回撤之后，欧元多头头寸可能会更干净。量化信号是看涨的欧元兑 美元和欧元兑克。如果当地需求恢复，则存在额外的上行潜力。风险是欧洲央行在短期内转向鸽派。 欧元波动率：表面上的空头和多头波动率 我们喜欢在1年期OTM欧元兑美元看跌期权行使价时淡化美元看涨期权的溢价。1年期欧元兑美元实现的 现货分布在现货低于1.10时偏向上行。1年期欧元兑美元风险逆转也与欧盟-美国利率差异错位。由于持续的宏观不确定性，欧元兑美元期限结构可能会保持倒挂状态。我们讨论使用期限利差反转的幅度作为持有短期欧元波动的条件。 技术面:衰落使高点低最后一站 在短期内，在风险规避情景即将到来的情况下，我们更倾向于在欧元接近1.10时消退，前提是没有看到年 初至今的新高。一个“波c”1.04-校正 1.02区域是典型的，有助于长期图表形成相关的大底部。但是，欧元>1.1050可能会使1.1205/1.1275。 1Q22顶部接近1.15。 2023年3月30 G10外汇策略全球 AthanasiosVamvakidis 外汇策略师多层互连(英国) +4402079950279 保罗•CianaCMT技术策略师美银paul.ciana@bofa.com 霍华德·杜CFA美国银行G10外汇策略师yuhao.du@bofa.com 瓦迪姆Iaralov外汇策略师美银 MichalisRousakis 外汇策略师多层互连(英国) 央行:欧洲央行h1:上半年移动:今年迄今的钱使: 有关过去12个月的未平仓和已平仓交易列表 ，请参阅全球外汇周刊。 本文讨论的交易理念和投资策略可能会产生重大风险，并不适合所有投资者。投资者应具备相关市场的经验和财务资源，以吸收因应用这些想法或策略而产生的任何损失。 美国银行证券确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 请参阅第14至15页的重要披露。第13页上的分析师认证。12534788 时间戳:2023年3月30日01:00AM美国东部时间 今年到目前为止,欧元和未来的前景 欧元在去年大部分时间都受到了一场完美风暴的打击。通胀迅速上升，但欧洲央行大多否认，继续实施量化 宽松（QE）直到6月，开始远远超过除日本央行（BoJ）以外的所有其他G10央行，并提供了令人困惑的沟通，质疑其通胀承诺。能源价格快速上涨，导致欧洲局势大幅恶化’的贸易条件，市场担心冬季情况会变得更糟。乌克兰战争导致了人们无法想象的尾部风险会再次出现在欧洲。尽管世界其他地区重新开放，但中国仍坚持其零新冠政策。 近几个月来，欧元的情况变得更加积极。欧洲央行现在态度强硬，加息速度更快，加息时间比美联储更长，并且有更清晰和一贯的鹰派沟通，包括在最近的银行动荡期间。经济具有弹性，数据出人意料（图表1），最近采购经理人指数（PMI;图表2），核心通胀尚未见顶（图表3和图表4）。劳动力市场紧张，失业率处于历史最低水平（图表5），参与率处于历史最高水平（图表6）。随着能源价格的下降，贸易条件有所改善 。中国正在重新开放。冬天很温和，对俄罗斯的能源制裁被证明没有市场担心的那么有约束力。乌克兰战争仍在继续，但至少没有升级。财政政策也相对宽松，重新引入欧盟财政规则可能会再次推迟到明年，因为他们的改革需要更长的时间。与此同时，NGEU（下一代欧盟或欧盟复苏基金）的大部分尚未花费。最近的银行动荡令人震惊，但现在更糟糕的情况似乎已经过去。 图表1：欧元区数据出人意料与市场普遍预测欧元区数据最近好于市场普遍预测 300200 100 0 -100 -200 -300 -400 场景2:欧元区和美国综合采购经理人指数欧元区采购经理人指数最近有所改善，高于美国 100 70 40ez我们 10 资料来源:彭博和美国银行全球研究。 美国银行全球研究 资料来源:彭博和美国银行全球研究。 美国银行全球研究 场景3:欧元区通货膨胀 欧元区整体通胀已见顶，但核心通胀尚未见顶 核心 和谐消费物价指数 11 场景4:欧元区和美国核心通胀欧元区核心通胀率现已与美国趋同 易我 96 7 54 3 2 1 -1 0 一月-00十二月-02十一月-05十月-08九月-11八月-14七月-17六月-20 资料来源:彭博和美国银行全球研究。 美国银行全球研究 资料来源:彭博和美国银行全球研究。 美国银行全球研究 场景5:欧元区失业率 欧元区失业率处于历史最低点 13 12 11 10 9 8 7 6 资料来源:欧盟统计 局美国银行全球研究 图表6：欧元区劳动力参与率欧元区劳动力参与率创历史新高 85 80 75 70 65 资料来源:欧盟统计 局美国银行全球研究 事实上，欧元自去年9月触及20年低点以来表现良好。欧元兑美元从0.96升至1.08。欧元兑非美元G10货币也升值（图表7）。它在历史上仍然便宜，表明更大的上行潜力（图表8）。 展览7:欧元与美元和非美元G10 自9月以来，欧元兑美元和G10其他国家均升值 目前 欧元/nonUSDG10 120114 108 102 96 90 图表8：欧元实际有效汇率（REER）欧元的实际仍低于历史平均水平 120 欧元实际有效汇率 平均欧元的实际 115 110 105 100 95 90 85 80 资料来源:彭博和美国银行全球研究。 美国银行全球研究 资料来源:彭博社,国际清算银行和美国银行全球研究。 美国银行全球研究 然而，我们也注意到，欧元的大部分升值发生在11月和12月，当时市场正在定价金发姑娘情景。欧元兑美元今年一直是过山车，主要由美元驱动。欧元在今年第一季度以及最近的银行动荡中的表现处于G10的中间位置。随着G10整体通胀率见顶和能源价格下跌，欧元兑美元在1月份走强，2月份因美国数据意外上行而走弱，3月份因银行动荡导致市场定价美联储提前降息而再次走强。 我们认为，市场通过定价美联储提前降息，再次领先于自己。我们预计重新定价将在短期内打压欧元兑美元 。我们还仍然担心软着陆的共识，预计到明年G10的通胀率将一路降至2%，失业率将上升，但仍远低于自然通胀率。最近的银行动荡可能导致未来信贷增长疲软，而其他盲点可能会出现，但粘性通胀向我们表明，央行无法放松货币政策，将继续使用有针对性的措施和干预措施来解决具体问题。市场继续依赖央行的政策看跌期权，只要通胀持续居高不下，我们预计不会出现这种政策。我们还注意到，从历史上看，信贷紧缩与硬着陆是一致的。 我们继续预测欧元兑美元在上半年为1.05，到年底升值至1.10，并 到2024年底为1.15。这条路径的时机尚不确定，主要取决于欧元区通胀与G10其他国家的粘性，以及市场将在什么时候定价美联储提前降息。我们假设欧洲央行将继续加息，直到欧元区核心通胀见顶，并且今年或明年都不会降息。目前，我们看好鹰派欧洲央行的欧元交叉盘和更好的前景。我们也会等待在市场定价美联储提前降息之后买入欧元兑美元下一次下跌。利率差异确实指向欧元兑美元走强（图表9和图表10）。 展览9:美元和5年利差 5年期利差与欧元兑美元走强一致 5y速度传播:EZ-US(lh)欧元/美元(RHS) 1 0.5 -0.5 -1.5 -2.5 -3.5 1.6 1 0.9 展览10:美元和10年期公债利差 10年期利差与欧元兑美元走强一致 美元(lh) 1 5 1.5 1.5 0年期蔓延,国债和国债(RHS)0. 1.4 1.4 1.3 1.3 1.2 1.2 1.1 1.1 1.6 1.0 0.9 1.0 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 -3.0 资料来源:彭博和美国银行全球研究。 美国银行全球研究 资料来源:彭博和美国银行全球研究。 美国银行全球研究 我们的预测假设欧元将在未来两年内保持在长期平衡水平以下。当然，很大程度上也取决于美元。然而，我们认为欧洲经济正在遭受持续的冲击，需要转型。能源独立于俄罗斯和减少对中国需求的依赖可能需要在欧洲建立新的商业模式。一旦欧盟财政规则回归，财政整顿应该变得不可避免。人口老龄化也应该对长期增长造成压力。 我们特别关注两个风险。首先，乌克兰战争尚未结束，没有明确的和平之路。能源价格下跌和战争没有升级的事实使市场松了一口气，但这两个领域的风险也可能卷土重来。这场战争是一个众所周知的未知数，欧元仍然容易受到它的影响，包括通过贸易条件冲击（图表11）。 其次，我们一直担心，如果意大利国债收益率承压，鹰派欧洲央行可能会受到考验。尽管利差已经得到控制，主要是因为欧洲央行的灵活再投资，但意大利的收益率与欧洲央行的政策利率一起上升（图表12）。意大利’由于高通胀，债务比率一直在下降，但如果欧洲央行加息足以降低通胀，意大利’由于借贷成本上升和通胀降低，债务动态可能会恶化。欧洲央行’TPI（传输保护仪表）远未准备就绪。它的激活需要就技术和法律细节作出艰难的决定。此外，如果意大利收益率上升是因为货币政策收紧而不是因为碎片化，欧洲央行不一定能激活TPI。 展览11:欧元区的贸易条件和从不欧元自2020年以来，欧元与贸易条件呈正相关 EZ贸易条件欧元从不 104 展览12:欧洲央行政策利率和意大利国债收益率欧洲央行加息提高了意大利国债收益率 8欧洲央行政策 率10年期意大利国债收益率 102 100 98 96 941月-18日9月-18日5月-19日1月-20日9月-20日5月-21日1月-22日9月-22日 资料来源:彭博和美国银行全球研究。 7 一月-00十二月-02十一月-05十月-08九月-11八月-14七月-17六月-20 6 5 4 3 2 1 0 资料来源:彭博和美国银行全球研究。 美国银行全球研究 美国银行全球研究 欧元定位仍然长但不紧张 对冲基金和真实货币的欧元头寸仍然很长（图表13），也是G10中最长的（图表14），但我们没有发现它被 拉伸。 今年到目前为止，对冲基金和真钱都卖出了欧元，对冲基金看好英镑和日元，真钱看好美元、英镑、瑞典克朗，在某种程度上还看好新兴市场外汇（图表15）。 大部分欧元抛售发生在1月份，投资者可能会利用当时占主导地位的欧元“金发女孩”方案在一定程度上减 少他们的欧元多头。欧元流量在2月和3月横盘整理（图表16）。 与此同时，美元头寸仍然适度做空，仅比年初略少，主要是由于（一些）真实货币购买（图表15）。 我们认为，在美联储今年降息之前，欧元兑美元多头有进一步减少的空间。 展览13:欧元定位 对冲基金和真钱的欧元头寸多头... 50 欧元定位高RM 最新展览14:总G10汇市定位 ...也是G10中最长的。但我们并不觉得它被拉长了。 50 252518 863 00 -25 -50 -25 -3-4 -10-11-13 -18 201