2022年报点评：电解液成本优势明显，业绩符合市场预期

2022年归母净利润57.14亿元，同比增长158.77%，业绩符合市场预期。2022年公司营收223.17亿元，同比增长101.22%；归母净利润57.14亿元，同比增长158.77%；扣非净利润55.39亿元，同比增长155.38%； 22年毛利率为37.97%，同比增加2.99pct；净利率为26.19%，同比增加5.38pct。 22年出货32万吨，同增122%，23年预计维持50%+增长。出货方面，公司22年全年电解液出货近32万吨，同增122%，其中Q4公司电解液出近11万吨，环增20%+。公司深度绑定宁德，22年销售额占比达54%，23年在成本优势及长期客户合作下，市占率预计进一步提升，我们预计公司23年出货有望达50万吨+，同比增长56%，其中23Q1公司预计出货8万吨，同增30%+。 公司与二线盈利差距维持，预计23年Q2盈利触底企稳。盈利方面，我们预计公司22全年单吨盈利近1.4万元/吨，同比微增，其中Q4单吨净利1万元/吨左右，环降约25%，与二线厂商盈利差扩大至0.6万元/吨左右；23年Q1六氟价格降至10万元/吨以下，行业已逐步出清，随着碳酸锂价格企稳，我们预计电解液单位盈利在Q2见底企稳，全年看，公司液体六氟我们预计维持2-3万元/吨左右的成本优势，对应电解液利润增厚0.3万元/吨左右，LIFSI贡献电解液利润0.2~0.3万元/吨，叠加电解液加工环节及部分添加剂自供贡献0.2万元/吨左右利润，我们预计公司23年单吨净利仍可维持0.7万元/吨左右，好于行业平均水平。 磷酸铁22年出货4万吨，23年新增产能释放推动出货高增长，日化贡献稳定增量。出货方面，我们预计公司22年磷酸铁出货近4万吨，其中Q4出货约1万吨，环比微增，23年随着新增产能逐步释放，出货有望达15万吨+，同增近300%。盈利方面，我们预计22年磷酸铁单吨净利0.8万元左右，23年磷酸铁价格预计逐步回归，单吨净利我们预计达0.3万元/吨左右，23年磷酸铁业务可贡献4-5亿元左右利润；此外公司日化业务22年我们预计贡献2-3亿元左右利润，23年预计稳定增长。 盈利预测与投资评级：考虑六氟竞争加剧，我们下调公司23-25年归母净利预期至48.45/63.18/82.06亿元（原预期23-24年归母净利60.37/80.49亿元），同比-15%/30%/30%，对应PE为17x/13x/10x，考虑到公司为电解液龙头，给予23年25倍PE，对应目标价62.8元，“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期 2022年归母净利润57.14亿元，同比增长158.77%，业绩符合市场预期。2022年公司营收223.17亿元，同比增长101.22%；归母净利润57.14亿元，同比增长158.77%； 扣非净利润55.39亿元，同比增长155.38%；22年毛利率为37.97%，同比增加2.99p Ct ； 净利率为26.19%，同比增加5.38p Ct 。 2022年Q4公司实现归母净利润13.54亿元，同比增长106.82%，环比下降6.89%，毛利率环比下降。2022年Q4公司实现营收58.88亿元，同比增加31.79％，环比下降2.92%；归母净利润13.54亿元，同比增长106.82%，环比下降6.89％，扣非归母净利润12.85亿元，同比增长95.08%，环比下降6.08%。盈利能力方面，Q4毛利率为30.89%，同比增长1.81p Ct ，环比下降5.27p Ct ；归母净利率22.99%，同比增长8.34p Ct ，环比下降0.98p Ct ；Q4扣非净利率21.82%，同比提升7.08p Ct ，环比下降0.73p Ct 。 图1：天赐材料季度业绩情况 图2：天赐材料分季度毛利率和销售净利率 锂离子电池材料业务大幅增长，磷酸铁业务开始起量。锂离子电池材料业务2022年收入208.22亿元，同比增长113.94%，其中2 2H2 营收111.95亿元，环比增长16%。 2022年锂离子电池材料毛利率为38.55%，同比增长2.52pct，主要收入贡献来自电解液，磷酸铁业务开始逐渐起量。日化材料业务2022年收入11.35亿元，同比增长3.02%，毛利率29.83%，同比下降3.75pct，主要受卡波姆价格下降及海外疫情影响。分子公司来看，九江天赐（电解液、日化等）2022年营业收入为172.15亿元，同比增长121.9%，净利润31.87亿元，同比增长80.24% 图3：公司分业务拆分 图4：公司子公司经营情况 22年出货32万吨，同增122%，23年预计维持50%+增长。出货方面，公司22年全年电解液出货近32万吨，同增122%，其中Q4公司电解液出近11万吨，环增20%+。 公司深度绑定宁德，22年销售额占比达54%，23年在成本优势及长期客户合作下，市占率预计进一步提升，我们预计公司23年出货有望达50万吨+，同比增长56%，其中23Q1公司预计出货8万吨，同增30%+。 公司与二线盈利差距维持，预计23年Q2盈利触底企稳。盈利方面，我们预计公司22全年单吨盈利近1.4万元/吨，同比微增，其中Q4单吨净利1万元/吨左右，环降约25%，与二线厂商盈利差扩大至0.6万元/吨左右；23年Q1六氟价格降至10万元/吨以下，行业已逐步出清，随着碳酸锂价格企稳，我们预计电解液单位盈利在Q2见底企稳，全年看，公司液体六氟我们预计维持2-3万元/吨左右的成本优势，对应电解液利润增厚0.3万元/吨左右，LIFSI贡献电解液利润0.2~0.3万元/吨，叠加电解液加工环节及部分添加剂自供贡献0.2万元/吨左右利润，我们预计公司23年单吨净利仍可维持0.7万元/吨左右，好于行业平均水平。 磷酸铁22年出货4万吨，23年新增产能释放推动出货高增长，日化贡献稳定增量。 出货方面，我们预计公司22年磷酸铁出货近4万吨，其中Q4出货约1万吨，环比微增，23年随着新增产能逐步释放，出货有望达15万吨+，同增近300%。盈利方面，我们预计22年磷酸铁单吨净利0.8万元左右，23年磷酸铁价格预计逐步回归，单吨净利我们预计达0.3万元/吨左右，23年磷酸铁业务可贡献4-5亿元左右利润；此外公司日化业务22年我们预计贡献2-3亿元左右利润，23年预计稳定增长。 公司2022年费用率同比下降，Q4费用环比下降。2022年公司期间费用合计15.71亿元，同比增长85.4%，费用率为7.04%，同比下降0.6pct。2022Q4期间费用合计3亿元，同比下降-1.57%，环比下降-41.11%，期间费用率为5.1%，同比下降1.73pct，环比下降3.31pct；销售费用0.005亿元，销售费用率0.01%，；管理费用1.12亿元，管理费用率1.9%；财务费用0.34亿元，财务费用率0.57%；研发费用1.54亿元，研发费用率2.62%。公司2022Q4计提资产减值损失0.24亿元；计提信用减值损失0.34亿元。 图5：天赐材料分季度费用情况 公司经营性现金流大幅增长，存货增长明显。2022年公司存货为23.74亿元，较年初增长89.66%；应收账款46.34亿元，较年初增长36.87%；期末公司合同负债11.8亿元，较年初增长-41.78%。2022年公司经营活动净现金流净额为41.64亿元，同比上升103.45%；投资活动净现金流出51.07亿元，同比下降190.5%；资本开支为36.37亿元，同比上升126.05%；账面现金为46.64亿元，较年初增长117.14%，短期借款7.98亿元，较年初增长79.47%。 盈利预测和投资评级：考虑六氟竞争加剧，我们下调公司23-25年归母净利预期至48.45/63.18/82.06亿元（ 原预期23-24年归母净利60.37/80.49亿元 ）， 同比-15%/30%/30%，对应PE为17x/13x/10x，考虑到公司为电解液龙头，给予23年25倍PE，对应目标价62.8元，“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期