盈利水平提升，《天龙2》即将公测

2023年4月6日，公司发布2022年业绩，全年营收76.7亿元，同比-9.95%；归母净利13.8亿元，同比+273.1%，扣非归母净利6.9亿元，同比+580.2%；单Q4营收19.6亿元，同比+10.1%，归母净亏损0.65亿元，扣非归母净亏损2.3亿元。 收入：海外业务调整制约游戏收入增长，Q4影视收入确认向好。1）游戏：22年收入72.4亿/yoy-2.4%，剔除海外游戏业务调整影响，收入72.0亿/yoy+6.1%，增量主要由《幻塔》《梦幻新诛仙》等游戏贡献；Q4收入17.9亿/yoy-18.6%，主要由于老游戏成熟及海外业务调整。2）影视：22年收入3.2亿 /yoy-66.3%，主要系影视排播及疫情影响；H2影视收入2.0亿/yoy-10.0%，降幅环比收窄73.5pct，Q4影视及其他收入 1.6亿（全年4.3亿），预计Q4影视剧收入确认贡献业绩增量。 人民币(元)成交金额(百万元) 盈利：游戏收入占比提高推升盈利水平，投资净亏损带来一 定拖累。1）毛利率：22年综合毛利率68.4%/yoy+7.0pct，主要由于毛利率较高的游戏（70.7%/yoy+4.1pct）收入占比提升7.3pct至94.4%；2）净利率：22年销售费率/管理费率 /研发费率为14.5%/9.6%/29.9%，同比-8.8/+1.0/+3.9pct，期间费率有所降低，主要由于市场推广费用减少导致销售费率大幅降低，叠加海外业务处置的收益及1.95亿的投资净亏损，22年归母净利率18.0%/yoy+13.7pct，游戏业务归母净利15.9亿/yoy+121.0%，净利率22.0%/yoy+12.3pct；其中，Q4归母净利-0.6亿元，较21年同期的-4.3亿收窄。 23年产品线丰富且多款上线确定性强，公司已应用AI技术于研发，有望进一步释放业绩。1）游戏：23年自研/代理游戏13款，《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《女神异闻录：夜幕魅影》均已完成首测且玩家反馈良好，《天龙八部2》预计23年4月14日正式公测，《神魔大陆2》等均有望23年上线；2）影视：23年投资计划共计16部，《云襄传》等4部已完成制作，《许你岁月静好》《危险的你2》等7部在进行后期制作。 20.00 18.0016.0014.0012.00 10.00 220406 成交金额完美世界沪深300 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 我们预计公司23-25年EPS为0.83/1.05/1.29元，对应PE为20.27/17.28/14.77X，维持“买入”评级。 游戏及影视产品上线不及预期风险；版号发放不及预期风险；宏观经济增长趋缓导致付费不及预期风险；游戏监管风险 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 10,225 8,518 7,670 9,545 10,825 11,990 货币资金 2,943 3,436 2,987 3,051 3,219 3,509 增长率 -16.7% -10.0% 24.4% 13.4% 10.8% 应收款项 1,484 1,192 1,115 1,425 1,580 1,702 主营业务成本 -4,057 -3,283 -2,420 -3,131 -3,449 -3,751 存货 1,027 1,218 1,562 1,501 1,654 1,747 %销售收入 39.7% 38.5% 31.6% 32.8% 31.9% 31.3% 其他流动资产 2,431 1,718 715 926 913 1,012 毛利 6,168 5,235 5,250 6,414 7,376 8,239 流动资产 7,885 7,565 6,378 6,903 7,365 7,970 %销售收入 60.3% 61.5% 68.4% 67.2% 68.1% 68.7% %总资产 50.8% 44.4% 40.8% 42.1% 42.9% 44.1% 营业税金及附加 -32 -29 -33 -38 -43 -48 长期投资 5,142 5,267 4,997 5,125 5,145 5,165 %销售收入 0.3% 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 629 391 340 370 388 417 销售费用 -1,831 -1,986 -1,109 -1,737 -1,970 -2,158 %总资产 4.1% 2.3% 2.2% 2.3% 2.3% 2.3% %销售收入 17.9% 23.3% 14.5% 18.2% 18.2% 18.0% 无形资产 711 839 911 947 1,090 1,088 管理费用 -757 -732 -734 -764 -844 -935 非流动资产 7,622 9,475 9,258 9,491 9,812 10,103 %销售收入 7.4% 8.6% 9.6% 8.0% 7.8% 7.8% %总资产 49.2% 55.6% 59.2% 57.9% 57.1% 55.9% 研发费用 -1,589 -2,211 -2,290 -2,367 -2,652 -2,878 资产总计 15,507 17,040 15,636 16,394 17,177 18,073 %销售收入 15.5% 26.0% 29.9% 24.8% 24.5% 24.0% 短期借款 784 858 548 477 693 941 息税前利润（EBIT） 1,958 277 1,085 1,508 1,866 2,220 应付款项 1,175 794 705 1,046 1,159 1,262 %销售收入 19.1% 3.2% 14.1% 15.8% 17.2% 18.5% 其他流动负债 2,244 2,705 2,864 2,900 3,087 3,424 财务费用 -113 -124 -32 -131 -124 -127 流动负债 4,204 4,357 4,117 4,423 4,939 5,627 %销售收入 1.1% 1.5% 0.4% 1.4% 1.1% 1.1% 长期贷款 23 0 0 0 0 0 资产减值损失 -969 -235 -53 -25 -24 -21 其他长期负债 98 2,178 2,043 1,878 1,690 1,535 公允价值变动收益 413 -358 236 179 157 163 负债 4,325 6,535 6,160 6,301 6,629 7,162 投资收益 196 408 177 252 220 220 普通股股东权益 10,835 10,290 9,159 9,803 10,291 10,693 %税前利润 11.8% 261.4% 11.9% 13.6% 10.1% 8.6% 其中：股本 2,012 2,012 2,012 2,012 2,012 2,012 营业利润 1,628 149 1,473 1,847 2,171 2,539 未分配利润 6,782 6,482 5,403 5,959 6,418 6,825 营业利润率 15.9% 1.8% 19.2% 19.4% 20.1% 21.2% 少数股东权益 347 214 317 289 257 218 营业外收支 28 6 13 9 6 7 负债股东权益合计 15,507 17,040 15,636 16,394 17,177 18,073 税前利润利润率 1,65716.2% 156 1.8% 1,48619.4% 1,85619.4% 2,17720.1% 2,54621.2% 比率分析 所得税 -152 21 -86 -121 -142 -166 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 9.2% -13.8% 5.8% 6.5% 6.5% 6.5% 每股指标 净利润 1,504 177 1,400 1,735 2,036 2,381 每股收益 0.798 0.190 0.710 0.909 1.066 1.247 少数股东损益 -44 -192 22 -28 -33 -38 每股净资产 5.585 5.304 4.721 5.053 5.305 5.512 归属于母公司的净利润 1,549 369 1,377 1,763 2,068 2,419 每股经营现金净流 1.903 0.566 0.595 0.827 1.050 1.289 净利率 15.1% 4.3% 18.0% 18.5% 19.1% 20.2% 每股股利 0.160 1.200 0.350 0.600 0.800 1.000 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 14.29% 3.59% 15.04% 17.98% 20.10% 22.62% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 9.99% 2.17% 8.81% 10.75% 12.04% 13.38% 净利润 1,504 177 1,400 1,735 2,036 2,381 投入资本收益率 14.76% 2.75% 10.12% 13.25% 15.42% 17.42% 少数股东损益 -44 -192 22 -28 -33 -38 增长率 非现金支出 1,153 548 426 239 282 318 主营业务收入增长率 27.19% -16.69% -9.95% 24.44% 13.41% 10.76% 非经营收益 -592 -31 -390 -227 -175 -230 EBIT增长率 27.80% -85.88% 292.29% 38.97% 23.80% 18.93% 营运资金变动 1,627 403 -280 -85 -30 124 净利润增长率 3.04% -76.16% 273.07% 28.02% 17.30% 16.96% 经营活动现金净流 3,693 1,098 1,155 1,663 2,112 2,593 总资产增长率 -6.75% 9.88% -8.24% 4.85% 4.78% 5.22% 资本开支 -571 -339 -207 37 -260 -257 资产管理能力 投资 -28 647 1,509 159 137 143 应收账款周转天数 63.7 48.9 46.7 47.0 47.0 46.0 其他 146 282 60 252 220 220 存货周转天数 125.4 124.8 209.7 175.0 175.0 170.0 投资活动现金净流 -453 590 1,362 448 97 106 应付账款周转天数 54.9 68.6 64.4 66.0 66.0 66.0 股权募资 17 51 6 -20 29 -5 固定资产周转天数 12.6 16.3 16.2 13.9 12.6 12.0 债权募资 -931 -229 -256 -89 218 245 偿债能力 其他 -1,880 -949 -2,772 -1,397 -1,796 -2,205 净负债/股东权益 -34.79% -33.96% -26.35% -26.08% -24.50% -24.07% 筹资活动现金净流 -2,794 -1,127 -3,022 -1,506 -1,549 -1,966 EBIT利息保障倍数 17.4 2.2 33.6 11.5 15.0 17.5 现金净流量 384 523 -388 604 660 733 资产负债率 27.89% 38.35% 39.39% 38.44% 38.59% 39.62% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一