深度报告：依托供应链+智能化优势，打造出海泛品电商龙头

成功转型跨境电商，逐步形成“泛品+精品+电商服务”业务组合。公司21年收购易佰网络迈入跨境电商行业，依托优质供应链，通过B2C跨境出口销售多品类高性价比产品。公司通过亚马逊、ebay、速卖通、Cdiscount、Wish等第三方平台，出口地覆盖欧洲（22年占比50%左右）、北美洲（22年占比30%左右，其中美国占比20%）、东南亚（22年占比约5.5%）大洋洲、亚洲、南美洲、非洲等多个地区。①泛品：公司以泛品业务为主，SKU超40w，2022年泛品业务收入约占全部跨境电商收入的85%。②精品：目前的主要品类是厨房家电、清洁家电类、宠物用品等，客单价在52美元左右，营收占跨境电商出口业务约8%。③“亿迈”跨境电商服务平台：一站式跨境服务，截至2022年12月，已发展140多家客户，22年营收占跨境电商出口业务约6.5%。 行业规模和渗透率不断提升，欧美经济增长放缓利好高性价比产品。全球电商销售规模逐年攀升，互联网普及推动消费习惯转化。2021年全球电商销售市场规模达5.2万亿美元，2017-2021年复合增速23.1%。根据IWS统计数据，2021年全球互联网用户规模达53.86亿，全球互联网渗透率67.9%。美国通胀仍处于历史高位，失业率超预期回升，经济增长放缓背景下，高性价比产品韧性较强。2023年2月，美国整体CPI指数同比增幅6.0%,低于前值6.3%，核心CPI指数（不含食物、能源）同比增幅5.5%，均与市场预期相符。整体通胀有所回落，核心通胀减速缓慢，显示美国通胀压力仍未明显缓解。 稳定供应链打造40w+SKU，成立“亿迈”服务平台赋能中小跨境电商。跨境电商业务流程复杂，相比境内电商供应链管理难度高，因此规范、稳定的供应链成为公司的一大优势壁垒。公司在采购、物流、仓储、库存以及供应商管理方面不断优化升级，在供应链管控和运营效率方面具备经验和优势，以及应变能力和抗风险能力。2022年，打造SKU超40万件的泛品供应链体系，涵盖8大类、20余个一级品类及120余个二级细分品类，开发团队平均每月开发新品数量超过1.2万个，第三方电商平台开设网店超过2600家（2020年）。 研发投入不断增加，打造覆盖各业务的智能系统降本增效。自主研发信息化系统，持续提升自动化、智能化运营水平。公司自研的智能应用系统模块包括智能刊登系统、智能调价系统、智能广告系统、智能备货计划系统等，在采购备货、销售运营、库存管控等核心业务环节提升智能化运营能力和经营效率。存货周转率、毛利率、人均销售额等经营效率指标均有明显提升。 投资建议：公司的跨境电商主业覆盖“泛品”、“精品”、“电商服务”三大业务，其中泛品业务随着疫情管控放松，海运、物流的恢复有望持续稳定增长，精品和“亿迈”平台为公司21年重点发展业务，依托公司自身的供应链和信息化优势，有望进入快速发展阶段。我们预计2022-2024年公司实现归母净利润2.08/3.34/4.44亿元 ， 分别同比+338.4%/60.3%/33.0%， 对应PE为32/20/15X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；海外经济大幅衰退；供应链中断；贸易政策变化。 盈利预测与财务指标项目/年度 1华凯易佰：历时三年成功实现战略转型，成为泛品类跨境电商龙头 1.1基本概况：跨境电商以泛品业务起家，逐步形成“泛品+精品+电商服务”的业务组合 公司从2009年成立到如今，实现了从“环艺”到“跨境电商”的完美转型。起发展历程主要分为三个阶段： 第一阶段（2009-2017）：专注环境艺术，主营设计业务。公司成立初期，主要经营空间环境艺术设计业务，例如：城市文化馆、博物馆、企业文化馆、教育基地等大型主题馆，2017年成功在深交所上市。 第二阶段（2018-2020）：抓住发展契机，谋求转型升级。2018年以来，受政策调控等因素的影响，公司经营业绩持续下滑。2019年公司拟收购跨境出口电商行业优秀标的，谋求转型升级，获取新的利润增长点。 第三阶段（2021-至今）：收缩原始业务，进军跨境电商。2021年，公司完成对易佰网络的重大资产重组，并实施战略转型，对原有空间环境艺术设计业务进行了主动调整收缩，跨境出口电商业务已经成为公司主要业务。 图1：公司发展历程 图2：公司业务结构（2022H1） 1.1.1泛品业务：占比超过90%，公司稳健增长的基本盘 跨境电商业务以泛品业务为主，2021年组建精品业务团队，以及创立“亿迈”平台，逐步形成“泛品+精品+电商服务”业务组合。2022年泛品销售额和销售量分别约占全部跨境电商销售产品的85%。2021年，在亚马逊对大量滥用评分反馈的精品卖家封号的背景下，公司组建了全新精品团队，优先涉足客单价相对较高且竞争程度较低的产品领域，包括厨房家电、清洁家电类、宠物用品等；并创立“亿迈”（EasySeller）一站式跨境电商综合服务平台，旨在为卖家提供全方位的跨境业务解决方案，包括长链条供应链服务、优质全球物流服务、全流程数据化运营管理、一站式跨境服务培训等。 表1：公司三大业务梳理 图3：易佰网络历史沿革 泛品业务依托优质供应链，通过B2C跨境出口销售多品类高性价比产品。 泛品是指客单价比较低，sku数量众多，品类多且竞争相对较低的产品。易佰网络主要通过亚马逊、ebay、速卖通、Cdiscount、Wish等第三方平台，将汽车摩托车配件、工业及商业用品、家居园艺、健康美容、户外运动等品类的高性价比中国制造商品销售给境外终端消费者。泛品业务是公司运作最成熟、规模和效益最突出的业务,为公司提供稳定现金流，每月可贡献2000-3000万利润。 图4：跨境出口业务结构（22H1） 图5：自有品牌vs非自有品牌收入 图6：各类产品价格（元） 1.1.2精品业务：客单价较高、品牌属性强，21年开始重点发展 精品指客单价相对较高、品牌属性强、在研发方面有所投入的产品。精品业务是公司加强跨境电商品牌化运作的新尝试，通过消费市场研究及品牌创新，创建高溢价的自有商品品牌，也是中长期发展的重要着力点和利润增长点。目前主要品类是厨房家电、清洁家电类、宠物用品等，2022年客单价在52美元左右，营收占跨境电商出口业务的8%左右。 图7：精品业务主要产品品类 1.1.3“亿迈”平台（B2B2C）：将泛品业务积累的资源及经验优势赋能中小卖家 打造“亿迈”服务平台，将自身优势赋能中小跨境电商卖家。公司依托自身在泛品类业务中长期沉淀的供应链资源和信息系统禀赋，于2021年创立“亿迈”（EasySeller）一站式跨境电商综合服务平台，为其他中小卖家提供全方位的跨境电商业务服务，包括供应链服务、物流服务、数据化运营管理、一站式跨境服务培训等。2022年上半年，共计实现销售额约8000万元，毛利约16%。截至2022年12月，已发展140多家客户。营收占跨境电商出口业务的6.5%左右。 图8：亿迈平台的六大核心业务 图9：亿迈平台合作商家（家） 图10：亿迈对接的跨境电商平台 跨境电商业务覆盖境外主要第三方购物平台，积极开拓新兴电商平台。在平台开拓方面，公司在深耕亚马逊、ebay、速卖通、Wish、Lazada等主流第三方平台的同时，积极拓展新兴第三方电商平台，加大布局Shopee、Mercado Libre等面向东南亚、南美地区的电商平台。其中收入占比最高的平台是亚马逊，22年占比为85%以上。 图11：易佰网络各平台收入（亿元） 图12：易佰网络各平台收入占比 出口市场分布全面，对单个市场不存在依赖情况。出口地覆盖欧洲、北美洲、大洋洲、亚洲、南美洲、非洲等多个地区，以欧美日本等发达国家为主要销售市场。 2018-2019年美、德、英、法、意销售总占比60%为前五销售市场，其中美国占比20%。其次是第二梯队的西班牙、加拿大、澳大利亚和墨西哥等新兴市场。 图13：跨境出口业务地区分布（2020） 1.2股权&激励：业绩对赌超额完成，员工持股计划上调考核指标 周新华及其配偶罗晔、神来科技构成一致行动人，持股比例合计为28.67%。 芒励多的实控人为公司副董事长胡金范（99.51%）及其配偶罗春（0.49%）。超然迈伦实控人为公司董事庄俊超先生（99,82%）及其配偶陈淑婷（0.78%）；易晟辉煌为公司控股子公司易佰网络公司员工持股平台，公司监事张敏先生为易晟辉煌执行事务合伙人（11.20%），董事庄俊超投资占比35.40%，公司董事、财务总监贺日新投资占比5.00%。公司控股子公司有3家，其中对深圳市易佰网络科技有限公司控股比例为90%。 图14：公司股权结构（截至2023-02-21，股权比例为剔除截至22年2月16日回购的587万股） 公司管理层行业背景深厚，并购公司管理者持续助力，顺利实现公司转型发展。 华凯易佰的董事长周新华先生，曾成功经营多家公司，并在2013年被评为湖南省优秀企业家。在周新华先生的领导下，华凯易佰能及时在困境中把握机遇，实现转型发展。收购易佰网络后，公司管理层发生变动，引入原易佰网络核心管理人员，为华凯易佰的转型提供了技术支持和经验指导。 表2：公司管理层梳理 业绩承诺期2019-2023年，2019-2021年均超额完成。2019-2023年，业绩承诺分别为1.40、1.70、2.04、2.51、2.90亿元，员工持股计划将2022、2023年的业绩承诺提高至2.70和3.30亿元。2019-2021年易佰网络实际实现扣非净利润1.75、3.64、2.16亿元，业绩完成率为124.31%、213.86%、105.75%，全部超额完成承诺。 图15：业绩承诺目标和实现情况 员工持股计划提升工作动力，在业绩对赌目标上提高考核指标。2022年公司发布员工持股计划，股份来源为回购股票，员工持股计划受让股份价格为7.36元/股。拟参与本员工持股计划的公司董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员共计8人，认购总份额不超过4983万份，占本计划总份额的比例预计为84.63%； 中层管理人员及核心骨干员工共计7人，认购总份额不超过905万份，占该计划总份额的比例预计为15.38%。 表3：员工持股计划持有人及份额分配情况（2022年）序号姓名职务 1.3财务概况：利率维持稳定上升，企业发展转危为安 原主业受疫情影响较大，及时开辟跨境电商新赛道扭转企业亏损境况。华凯易佰的原主业主要为经营展馆、展厅等大型室内空间艺术设计和综合服务，产品形态为各类文化主题空间展示系统。受2020年起全球疫情的影响，居民娱乐性消费的急剧下降，受政策影响室内场馆的限行减行，使得华凯易佰的原始主业营收大幅下降，归母公司净利润面临亏损。近年来，网络购物在全球零售市场规模中的渗透率不断提升。2021年7月，华凯易佰收购易佰网络，完成资产重组，开辟电商领域。 从2021年营业收入快速回升，同比变化+1435%。 图16：19-22H1跨境电商营业收入（亿元）及同比增长 图17：19-22Q3公司扣非归母净利润及同比增长 海运费等成本逐渐回落，毛利率有望逐渐改善。公司的成本主要包括海运费、仓储费、物流尾程费用和采购成本。2021年毛利率有较大波动主因当年进行了会计准则调整，将尾程费用从销售费用调整为成本，尾程费用大概占比20%左右。此外，成本变化及行业突发事件也影响毛利率，从2021Q2开始，跨境电商行业经历了海运价格急剧上涨、亚马逊封号、欧洲VAT线上代扣代缴等标志性事件。2021年国际远洋运输的海运价格大幅上涨，2021年12月的欧洲航线、美西航线、美东航线指数分别较2020年12月上涨181%、98%、94%。 随着全球疫情形势逐步改善，2022年以来全球航运市场的供需矛盾逐步缓解，2022Q1开始，国际航运的海运价格开始逐步回落，海运费下降60-80%，运费占公司销售收入比重下降2-3pct。此外，亚马逊海外FBA仓按照货物尺寸收取仓储费用，22-23年每单位价格上升5-10%。假设采购数量增加时，单位采