贵金属月报：开启上行阶段
开启上行阶段 观点逻辑 美国3月ISM制造业指数、Markit服务业、ADP就业人数、2月非农职位空缺数均低于预期，美国经济衰退风险加大，2月美国PCE物价指数与核心PCE物价指数同比增速低于预期，通胀拐点继续向下，叠加欧美银行业风险犹存，加息加快结束的趋势更明显，而降息周期也可能提前开启。当前贵金属向上的趋势也很明显，同时由于金银比在历史偏高的区间，后续金银比呈回落趋势，白银表现相对黄金会更强势，贵金属做多策略，谨慎操作，注意止盈止损。 宏主要关注 观 金原油、美联储议息会议、非农数据 融 组操作建议 做多 风险提示 金价上涨风险主要是美长债利率下行；下跌风险主要是通胀超预期回升。 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 贵金属月报 2023年4月6日 李东凯（F3002777,Z0012332） ldk@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号23楼(200120) 联系人：胡逾之（F3088707） hyz@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号23楼(200120) 一、投资策略 推荐策略：做多策略，谨慎操作。 观点：虽然近期避险情绪有所退出，但美国3月ISM制造业指数、Markit服务业、ADP就业、2月非农职位空缺数据均低于预期，说明美国经济衰退风险加大，此外，2月美国PCE物价指数与核心PCE物价指数也说明通胀进一步缓解，美联储很可能提前结束加息周期，而降息进程有可能提前开启，伴随这种逻辑的成立，贵金属的上行趋势也很明显，同时由于金银比在历史偏高的区间，后续金银比呈回落趋势，白银表现相对黄金会更强势，关注后续的非农和通胀数据。做多贵金属，谨慎操作，注意止盈止损。 图1：沪金主力走势 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部表1：黄金与美元等资产的相关系数 COMEX金 最近三个月 最近半年 最近一年 美元指数 -0.72 -0.91 -0.91 美国十年期TIPS -0.88 -0.75 -0.27 美国十年期国债收益率 -0.85 -0.79 -0.29 标普500VIX 0.00 -0.69 -0.40 WTI原油 -0.25 -0.69 -0.02 通胀预期 -0.53 -0.58 0.12 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 图2：金价与10年期国债实际收益率图3：金价与美元指数 图4：金价与标普500指数图5：金价与WTI原油价格 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 二、行情回顾 本月（3/1-3/31）黄金、白银均上涨。其中，COMEX金上涨8.4%，收于1987美元/盎司，最高2014.9美元/盎司，最低1813.4美元/盎司；COMEX银上涨15.27%，收于24.24美元/盎 司，最高24.31美元/盎司，最低19.95元/盎司。 表2：贵金属月度行情变化 资料来数数据来源：Wind，中财期货投资咨询总部 三、避险情绪退出，但美国经济衰退风险加大 3月明显的海外宏观事件是“硅银”、“瑞信”等欧美银行的“暴雷”，引发了市场流动性风险的担忧，恐慌指数一度页飞快上升，但随着硅谷银行被FDIC接管，美联储创设“银行定期融资计划”（BTFP）应对银行业的流动性压力，美国财政部为BTFP提供250亿美元的资金支持以及瑞银对瑞信的收购，再加上后来美国第一公民银行接手硅谷银行全部存贷款，海外金融风险一定程度上得到缓和但风险仍存。一方面是美联储前期不断加息，商业地产现金流恶化，二是高利率环境下，商业地产估值下降，最后是中小银行流动性紧张的问题，导致商业地产再融资难度加大。总结得说，就是美联储加息带来的高利率环境，使得美国商业地产贷款违约可能与中小银行破产的风险发生恶性循环。 其次关注美国经济，美国3月ISM制造业指数、Markit服务业、ADP就业人数、2月非农职位空缺数均低于预期，3月美国ISM制造业PMI录得46.3%，预期47.5%，前值47.7%，连续5个月位于枯荣线之下。新订单、出口订单、就业、进口降幅在两个百分点以上，说明美国经济衰退风险加大，美联储降息的预期走强，虽然在3月的FOMC会议上鲍威尔否认了年内降息的可能，但市场仍对年底降息仍持有预期。但不管怎样，美联储加快结束加息周期的概率是加大的。 图6：美国PMI图7：美国制造业PMI分项 资料来源：Wind、MacroMicro、中财期货投资咨询总部 美国3月挑战者企业裁员人数89703人，环比增15.34%，同比增319.4%。今年第一季度累计裁员270416人，同比增加396%，为2020年以来裁员总数最多的第一季度。上周初请失 业金人数为22.8万人，高于预期的20万人，前值自19.8万人修正至24.6万人。至3月25日当周续请失业金人数升至182.3万人，预期为169.9万人。3月Markit服务业PMI终值52.6，预期53.8，初值53.8；综合PMI终值52.3，预期53.3，初值53.3。3月ADP就业人数增14.5万人，预期增20万人，远不及预期，前值增24.2万人。1月S&P/CS20座大城市房价指数同比升2.55%，为2019年11月以来最小增幅，预期升2.5%，前值升4.65%。美国3月零售销售环比增长0.5%，预期0.6%，零售销售数据也不及预期，前值0.3%，因此美国经济降温信号愈发明显。 图8：美国:30年期抵押贷款固定利率图9：新屋与成屋销售回落 图10：美国住宅投资（十亿美元）图11：美国:标准普尔/CS房价指数 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 四、美联储货币政策分析 3月美联储FOMC议息会议中，FOMC全体官员一致投票将联邦基金利率目标区间上调25bp至4.75%-5%，符合市场主流预期。缩表方面，美联储会按照前期的计划继续减少美债、机构债以及机构抵押贷款支持证券，即每月缩表规模为950亿美元。此前由于硅银风波的扰 动，政策决定者考虑过暂停加息，但鲍威尔表示流动性风险暂时可控，也否定了年内降息的可能。在SVB、SignatureBank被相继接管后，美国财政部、美联储、联邦存款保险公司宣布FDIC将保全两家银行所有储户的储蓄，同时推出了BTFP计划，因此当前金融风险可控，对美联储货币政策影响不会太大。往后看，美国需求进一步减弱，薪资价格水平逐步走低是中长期的趋势，这也意味着，当前已经接近加息周期的尾端。美国2月职位空缺数下降至993.1万，为2021 年5月以来首次跌破1000万大关，大幅低于经济学家预期中值的1050万，1月数据从1082.4 万被向下修正至1056.3万。说明美联储加息对劳动力市场紧俏的问题的作用已经开始持续显现，进一步说明我们接近本轮加息周期尾声，因此我们不排除美联储提前结束加息周期甚至提前开启降息周期的可能。 图12：金银比价图13：金价与美元指数 图14：美国TIPS：10年与金价图15：美债长端与短端利差 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 五、基本面分析 2008年后全球央行黄金储备明显上升，近期全球央行也大举买进黄金。随着美元在全球外汇占比的下降，黄金配置占比有望提升。未来随着地缘政治风险不确定性的增加，各国可能会增加对黄金的配置需求，从而对金价形成长期的支撑。 库存方面，白银库存整体不高，这使得它的供应略紧，在边际反弹时较黄金表现或相对更强。历史数据看，金银比80一般看做多空分水岭，80以上的比值呈现较为明显的下修趋势。黄金避险属性更强，白银工业属性更强（对经济周期更敏感），白银的波动也更大。当前金银比处于历史较高区间，根据历史经验，当制造业需求好转时，白银表现将强于黄金，金银比下降。因此白银后续的展望是，既受益于美联储货币政策预期转向，同时受益于后续工业需求的恢复，白银还有较大涨幅。 图16：全球央行黄金储备（季，吨）图17：全球外汇美元占比 图18：白银库存图19：白银基金长线持仓 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 、、中财期货有限公司 地址：上海市浦东新区陆家嘴华能联合大厦23楼 总机：021-68866666传真：021-68865555全国客服：4008880958网站：http://www.zcqh.com 浙江分公司 杭州市体育场路458号中财金融广角二楼电话：0571-56080568 江苏分公司 南京市建邺区江东中路311号中泰国际大厦5栋703-704室电话：025-58836800 中原分公司 河南省郑州市郑东新区金水东路80号3号楼11层1108室电话：0371-60979630 成都分公司 成都市高新区天府大道中段500号东方希望天祥广场A座2703 室 电话：028-62132736 上海陆家嘴环路营业部 中国(上海)自由贸易试验区陆家嘴环路958号23楼2301室电话：021-68866819 上海襄阳南路营业部 上海市徐汇区襄阳南路365号B栋205室电话：021-68866659 北京海淀营业部 北京市海淀区莲花苑5号楼11层1117、1119-1121室电话：010-63942832 深圳营业部 深圳市福田区彩田南路中深花园A座1209 电话：0755-82881599 天津营业部 天津市和平区马场道114号中财金融广角二楼电话：022-58228153 重庆营业部 重庆市江北区庆云路6号（国金中心T5）510单元电话：023-67634197 沈阳营业部 沈阳市和平区三好街100-4号华强广场A座905室电话：024-31872007 武汉营业部 武汉市硚口区沿河大道236-237号A栋10层电话：027-85666911 西安营业部 西安市碑林区和平路22号中财金融大厦304、307 电话：029-87938499 杭州营业部 杭州市体育场路458号2楼206、208室电话：0571-56080563 扬州营业部 地址：扬州市广陵区运河西路588-119号壹位商业广场 电话0514-87866997 济南营业部 山东省济南市历下区文化东路63号恒大帝景9号楼11楼 1119A室 电话：0531-83196200 无锡营业部 江苏省无锡市梁溪区运河东路555号时代国际A座1808 电话：0510-81665833 郑州营业部 河南省郑州市金水区未来路69号未来公寓707、716室电话：0371-65611075 山西分公司 山西太原市综改示范区太原学府园区晋阳街159号1幢10 层1003室 电话：0351-7091383 长沙营业部 湖南长沙市天心区芙蓉中路三段426号中财大厦508-510室电话：0731-82787001 南昌营业部 江西省南昌市青云谱区解放西路49号明珠广场H栋602室电话：0791-88457727 合肥营业部 合肥市庐阳区淮河路288号香港广场1306、1307室电话：0551-62651811 唐山营业部 唐山市路南区万达广场购物中心区2单元B座1804室电话：0315-2210860 日照营业部 山东省日照市东港区济南路257号兴业财富广场B座10楼电话：0633-2297817 赤峰营业部 内蒙古赤峰市红山区万达广场甲B20楼2010 电话：0476-5951109 厦门营业部 福建省厦门市思明区梧村街道后埭溪路28号（皇达大厦） 7楼F单元 电话：0592-5630235 常州营业部 常州市天宁区竹林西路19号天宁时代广场A座1706室电话：0519-85515185 南通营业部 江苏南通市崇川区中南世纪城34栋2202、2203室电话：0513-81183555 宁波营业部 浙江省宁波市慈溪市新城大道北路1698号承兴大厦7-2-1 电话：0574-63032202 特别声明：本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述品种
