电解液景气回落，氟化工崛起支撑成长

新宙邦（300037.SZ） 电解液景气回落，氟化工崛起支撑成长 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 6,951 9,661 10,656 13,512 17,403 增长率yoy（%） 134.8 39.0 10.3 26.8 28.8 归母净利润（百万元） 1,307 1,758 1,523 2,155 2,939 增长率yoy（%） 152.4 34.6 -13.4 41.5 36.4 ROE（%） 19.5 20.8 15.8 18.6 20.7 EPS最新摊薄（元） 1.75 2.36 2.04 2.89 3.94 P/E（倍） 28.5 21.2 24.5 17.3 12.7 P/B（倍） 5.5 4.6 4.0 3.3 2.7 资料来源：Wind，长城证券产业金融研究院注：股价为2023年3月29日收盘价 事件：2023年3月28日公司披露2022年年报与2023年一季度业绩预报。 2022年公司实现营业收入96.61亿元，同比增长38.98%；实现归属上市公司 股东净利润17.58亿元，同比增长34.57%。23年一季度受春节假期延长、下游客户开工影响，产品销量与销售价格不及预期，预计实现归属上市公司股东净利润2.15-2.65亿元，同比下降57.98%-48.20%。 行业进入大化工时代，电解液盈利见底。国内各大厂商的电解液及六氟磷酸锂新产能从2022年开始逐步大规模投产，下游锂电需求虽然韧性十足，但仍 受疫情反复、汽车行业价格战、储能项目观望等负面因素影响，供需宽松使六氟磷酸锂与电解液价格迅速下滑，根据百川盈孚数据，截至目前磷酸铁锂用电解液、三元动力用电解液、六氟磷酸锂价格分别为3.5、5.6、10.5万元/吨，相较22年高点的12、14.4、57.5万元/吨大幅回落。行情景气度回落显著影响公司盈利表现，公司电池化学品板块22年产品上半年、下半年平均售价分别为63.73、42.71元/kg，同比下滑32.98%，毛利率下降5.52个pct至26.11%。在锂电池四大主材料中，电解液已率先进入供过于求的新周期，产品价格与毛利将在合理水平震荡运行，控费与降本成为竞争主旋律，各大龙头厂商将逐步拥有百万吨级别的超大规模产能，头部效应与行业集中度持续提升，以新宙邦为代表的龙头电解液厂商因成本控制能力以及配套新电池开发产品能力而具备突出的阿尔法属性，看好在行业出清后实现盈利回暖。 把握机遇、产品优越，有机氟化学品成长加速。得益于国外主流的含氟冷却液供应商因环保原因供应不稳定错配国内半导体与数据中心冷却液需求旺 盛，含氟冷却液产品在报告期内呈现供不应求的高景气行情，公司把握市场机遇，实现营收11.74亿元，同比增长69.37%，2022年上半年、下半年平均售价分别为310.13、354.70元/kg，同比增长14.37%。公司三代有机氟化学品应用于医药农药、半导体清洗、数据中心冷却、集成电路蚀刻等高速发展领域，产品技术门槛高、附加值高，针对下游高端产品及替代品需求，提振公司成长性与盈利能力。 产能布局稳步推进，规模、渠道优势稳固。为贴近客户，公司已在广东、江苏、福建省、湖北、湖南、天津和欧洲波兰等地建立起生产基地，能快速响 应需求，深度绑定下游。后续在建与新建项目布局合理，惠州宙邦项目、湖 证券研究报告|公司动态点评 2023年03月30日 增持（首次评级） 股票信息 行业基础化工 2023年3月29日收盘价（元）49.33 总市值（百万元）36,785.09 流通市值（百万元）26,407.09 总股本（百万股）745.69 流通股本（百万股）535.32 近3月日均成交额（百万元）409.56 股价走势 新宙邦沪深300 19% 12% 5% -3% -10% -17% -24% -31% 2022-032022-072022-112023-03 作者 分析师于夕朦 执业证书编号：S1070520030003邮箱：yuximeng@cgws.com 分析师肖亚平 执业证书编号：S1070523020001邮箱：xiaoyaping@cgws.com 联系人吴念峻 执业证书编号：S1070122070011邮箱：wunianjun@cgws.com 相关研究 南福邦新型锂盐项目、淮安添加剂项目实现电池化学品价值链延伸，各大生产基地扩产有序推进，欧洲荷兰基地、美国基地等已处于前期筹建状态；海德福高性能氟材料助力氟化工一体化战略，高端氟精细化学品项目（二期）致力于扩大有机氟化学品和锂电池电解液产能。公司各大业务板块围绕“规模扩大、完善产业一体化、绑定客户”等战略有序扩产，乐观预期规模与渠道为公司带来长期竞争力。 投资建议：预计公司2023-2025年实现营业收入分别为106.56亿元、135.12 亿元和174.03亿元，实现归母净利润分别为15.23亿元、21.55亿元、29.39亿元，对应EPS分别为2.04、2.89、3.94，当前股价对应的PE倍数分别为25X、17X、13X。公司在电解液行业稳居龙头地位，后周期下竞争力愈发显著，短期盈利承压后有望贡献稳定的规模业绩，有机氟化学品、半导体化学品深耕高新领域替代需求，高成长、高盈利，多极发力驱动公司发展，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；在建项目进展不及预期；上游原材料价格波动等风险。 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7008 9763 10619 13024 15247 营业收入 6951 9661 10656 13512 17403 现金 1458 3218 3664 5362 5460 营业成本 4484 6565 7630 9485 11956 应收票据及应收账款 2506 1999 2989 2992 4649 营业税金及附加 49 72 79 98 128 其他应收款 11 9 31 6 63 营业费用 117 101 128 142 196 预付账款 218 82 277 160 414 管理费用 408 423 448 554 731 存货 810 905 869 1363 1434 研发费用 407 537 597 743 992 其他流动资产 2005 3549 2790 3141 3227 财务费用 6 -30 108 79 70 非流动资产 4158 5632 5834 6530 7417 资产减值损失 -10 -6 -5 -12 -15 长期投资 281 304 340 380 417 其他收益 41 35 30 31 33 固定资产 1367 1706 2007 2591 3310 公允价值变动收益 1 -1 1 0 -0 无形资产 392 697 744 793 843 投资净收益 41 28 28 32 29 其他非流动资产 2118 2926 2744 2766 2846 资产处置收益 -1 -0 -0 -0 -0 资产总计 11166 15395 16453 19554 22664 营业利润 1537 2063 1786 2528 3445 流动负债 3475 3997 4345 5578 6286 营业外收入 1 2 3 2 2 短期借款 25 113 69 91 80 营业外支出 9 6 8 8 7 应付票据及应付账款 2276 2726 3020 4310 4573 利润总额 1530 2059 1780 2522 3440 其他流动负债 1174 1158 1256 1177 1633 所得税 166 237 211 287 398 非流动负债 697 2653 2166 1949 1651 净利润 1364 1823 1569 2235 3042 长期借款 421 2346 1875 1649 1356 少数股东损益 58 64 47 80 102 其他非流动负债 276 307 291 299 295 归属母公司净利润 1307 1758 1523 2155 2939 负债合计 4172 6650 6512 7526 7937 EBITDA 1722 2391 2066 2831 3809 少数股东权益 225 382 429 509 611 EPS（元/股） 1.75 2.36 2.04 2.89 3.94 股本 412 746 746 746 746 资本公积 2566 2450 2450 2450 2450 主要财务比率 留存收益 3225 4719 5899 7632 9979 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 6770 8364 9513 11519 14116 成长能力 负债和股东权益 11166 15395 16453 19554 22664 营业收入（%） 134.8 39.0 10.3 26.8 28.8 营业利润（%） 152.2 34.2 -13.4 41.6 36.3 归属母公司净利润（%） 152.4 34.6 -13.4 41.5 36.4 获利能力毛利率（%） 35.5 32.0 28.4 29.8 31.3 现金流量表（百万元） 净利率（%） 19.6 18.9 14.7 16.5 17.5 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 19.5 20.8 15.8 18.6 20.7 经营活动现金流 449 1810 1555 3147 2284 ROIC（%） 17.9 16.6 13.1 15.8 18.3 净利润 1364 1823 1569 2235 3042 偿债能力 折旧摊销 207 267 264 337 438 资产负债率（%） 37.4 43.2 39.6 38.5 35.0 财务费用 6 -30 108 79 70 净负债比率（%） -9.5 -2.9 -10.9 -24.2 -22.1 投资损失 -41 -28 -28 -32 -29 流动比率 2.0 2.4 2.4 2.3 2.4 营运资金变动 -1303 -350 -336 586 -1207 速动比率 1.7 2.2 2.2 2.0 2.1 其他经营现金流 216 128 -22 -59 -30 营运能力 投资活动现金流 -316 -2205 -237 -1093 -1520 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.8 0.8 资本支出 598 1759 405 1006 1282 应收账款周转率 4.8 5.5 5.2 5.3 5.2 长期投资 262 -451 -37 -40 -37 应付账款周转率 6.3 7.0 6.7 6.5 6.7 其他投资现金流 20 5 205 -48 -201 每股指标（元） 筹资活动现金流 -120 2147 -871 -355 -667 每股收益（最新摊薄） 1.75 2.36 2.04 2.89 3.94 短期借款 -426 88 -44 22 -11 每股经营现金流（最新摊薄） 0.60 2.43 2.08 4.22 3.06 长期借款 220 1925 -471 -226 -294 每股净资产（最新摊薄） 9.08 10.85 12.39 15.08 18.56 普通股增加 2 333 0 0 0 估值比率 资本公积增加 221 -115 0 0 0 P/E 28.5 21.2 24.5 17.3 12.7 其他筹资现金流 -136 -85 -356 -152 -362 P/B 5.5 4.6 4.0 3.3 2.7 现金净增加额 7 1759 446 1698 97 EV/EBITDA 21.1 15.3 17.4 12.0 8.