沪锌：加工费继续调降，锌价底部盘整

沪锌：加工费继续调降，锌价底部盘整 研究员：王艳红 投资咨询号：Z0010675Email：wangyh@mfc.com.cnTel：027-68851554 研究员：张杰夫 投资咨询号：Z0016959Email：zhangjf@mfc.com.cnTel：15926482597 C 目录 ONTENTS 1核心观点 2产业基本面供给端 3产业基本面消费端 4其他指标 核心观点 宏观：美国2月PCE年率录得5%，预期值和前值分别为5.10%和5.40%；美国2月核心PCE年率录得4.60%，前值和预期值均为4.70%；美国PCE向市场发出积极信号，即美国通胀预计将进一步降温，支持美联储暂停加息。 基本面：宏观情绪趋于平稳，美元指数走势偏弱，上周锌价触底反弹后，上行受阻，现震荡态势。基本面，矿端未见有宽松迹象，随着欧洲炼厂部分复产和国内冶炼量提升，国产、进口锌精矿加工费连续下调，使得炼厂利润被压缩。冶炼端，欧洲目前天然气和电价已较高点大幅下行，大约与2021年10月时的价格在同一水平，虽然相较2021年上半年及之前仍然很高，不过欧洲炼厂即期测算利润已至盈亏平衡附近，部分炼厂已有利润，已有小部分前期关闭的产能宣布复产。不过考虑到盈利的可持续性，我们认为剩余的大部分产能在做出复产决定时可能会比较谨慎。国内冶炼产出预计将保持在相对高位，加工费下调暂时未影响到冶炼开工，但是，归根到底，只有矿端的宽松，才能带来冶炼产出的长期稳定增加。需求端，从国内公布的2月数据看，基建保持高增速，在政策扶持下，地产端，尤其后端出现企稳迹象，国内总需求好转。虽然海外宏观近期出现惊心动魄的银行光速倒闭、银行股票一夜暴跌99%等金融风险事件，但从欧美1-2月公布的数据来看，海外经济、消费仍表现出不错的韧性，其消费回落速度不及上年年中的预期，LME库存始终未能累库。 策略：总的来看，锌价虽然跌破前期的震荡区间，但扫描基本面，需求现实及预期并未明显走坏，冶炼端虽存增量预期，但由于矿端的限制 ，冶炼端放量的持续时间存在不确定性，且欧洲冶炼产能也未必会急于全部复产，全球总库存依然偏低，出现趋势性下行行情的概率不大， 此时入场做空的性价比较差，后续沪锌或在重心下移后的区间中继续震荡。 产业基本面-供给端 2.1锌精矿产量 据ILZSG,2023年1月全球锌精矿产量为97.89万吨，同比下滑1.4%，全球矿产出处于近年来低位。 全球锌精矿产量万吨 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 125 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-供给端 2.2锌精矿进口量及加工费 国内1-2月累计进口锌精矿90.23万实物吨，同比大幅增加30.49%，前期订单到货，进口矿仍较为宽松。 截止3月31日，根据SMM，进口矿加工费报210美元/吨，国产矿加工费报5100元/吨，矿的产量仍在近几年低位，随着国内冶炼量的提升和欧洲产能复产，对矿的需求增加，矿端出现边际走紧的信号。 锌精矿加工费国产（左）元/吨，进口（右）美元/吨 锌精矿进口量万吨 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 48 43 38 33 28 23 18 13 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 6200 5700 国产进口 270 5200 4700 4200 3700 220 170 120 2023/2/16 2022/12/16 2022/10/16 2022/8/16 2022/6/16 2022/4/16 2022/2/16 2021/12/16 2021/10/16 2021/8/16 2021/6/16 2021/4/16 320070 产业基本面-供给端 2.4冶炼厂利润估算 加工费走低，炼厂利润环比下滑。 理论冶炼利润 理论冶炼利润（进口矿） 综合利润 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 (500) (1000) (1500) 冶炼厂利润（计入副产品）估算元/吨 产业基本面-供给端 2.3精炼锌产量 据ILZSG，2023年1月，全球精炼锌产出107.43万吨，同比减少5.09%. 2023年2月SMM中国精炼锌产量为50.14万吨，环比减少0.98万吨或环比减少1.91%，同比增加4.3万吨或9.39%。基本符合2月当时预期。 全球精炼锌产量万吨 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 125 120 115 110 105 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 国内精炼锌产量万吨（SMM统计） 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 58 56 54 52 50 48 46 44 42 40 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-供给端 2.5精炼锌进口利润与进口量 2023年1-2月，中国累计进口精炼锌0.66万吨，同比减少67.97%。1-2月出口精炼锌0.21万吨，同比减少80.82%。 精炼锌净进口万吨 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 精炼锌进口利润元/吨 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 -4000 -5000 -6000 -7000 产业基本面-消费端 3.2精炼锌初端消费 1月重点企业镀锌板带产量累计同比减少1.82%。 累计产量 累计销量 产量累计同比 销量累计同比 3000 25 2500 20 15 2000 10 1500 5 1000 0 500 -5 0 -10 重点企业镀锌板带产销量万吨 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 产业基本面-消费端 3.3精炼锌终端消费 2023年1-2月基建投资完成额累计同比增加12.18%，增速进一步加快。 基建投资完成额累计同比 基建投资完成额累计同比（不含电力） 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 -40.00 基建投资累计同比% 疫情期间的存量需求集中释放，叠加各种政策的支持，1-2月房地产趋于稳健，销售、竣工等后端表现更好。 房地产指标累计同比% 开发投资完成额 施工面积 竣工面积 新开工面积 销售面积 110 90 70 50 30 10 -10 -30 -50 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 产业基本面-消费端 3.3精炼锌终端消费 空调 冰箱 洗衣机 90 70 50 30 10 -10 -30 -50 家电产量累计同比% 2023年2月国内汽车产量203.22万辆，同比增加12.08%。 汽车产量万辆 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 325 275 225 175 125 75 25 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 全球锌库存偏低，根据Mysteel统计，锌国内最新社会库存为14.36万吨，上期所锌库存为9.73万吨，LME锌最新库存为4.51万吨。国内需求季节性回暖，库存去化。 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1月3日 2018年 1月14日 1月26日 2月11日 2月25日 3月9日 2019年 3月20日 上期所锌库存万吨 4月1日 4月16日 其他指标 4.1库存 4月30日 2020年 5月17日 5月31日 6月14日 6月29日 2021年 7月13日 7月27日 8月10日 8月24日 2022年 9月7日 9月21日 10月12日 10月26日 11月9日 2023年 11月23日 12月7日 12月21日 35 30 25 20 15 10 5 0 1月2日 1月11日 1月21日 2月6日 2月17日 2019年 2月27日 3月8日 3月18日 国内锌社库万吨 3月28日 2020年 4月11日 4月22日 5月9日 5月20日 6月1日 2021年 6月15日 6月28日 7月11日 7月22日 8月3日 2022年 8月16日 8月29日 9月9日 9月22日 10月9日 2023年 10月19日 11月1日 11月14日 11月25日 12月7日 12月20日 35 30 25 20 15 10 5 0 1月2日 1月16日 2018年 1月30日 2月13日 2月27日 3月13日 LME锌库存万吨 2019年 3月27日 4月10日 4月24日 5月8日 2020年 5月22日 6月5日 6月19日 7月3日 2021年 7月17日 7月31日 8月14日 8月28日 2022年 9月11日 9月25日 10月9日 10月23日 11月6日 2023年 11月20日 12月4日 12月18日 其他指标 4.2现货升贴水  上海物贸锌升贴水元/吨 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 2023-03-29 2023-03-15 2023-03-01 2023-02-15 2023-02-01 2023-01-18 2023-01-04 LME0-3美元/吨 2022-12-21 2022-12-07 2022-11-23 2022-11-09 2022-10-26 2022-10-12 2022-09-28 2022-09-14 2022-08-31 2022-08-17 2022-08-03 2022-07-20 2022-07-06 2022-06-22 2022-06-08 截止3月31日，锌LME0-3升贴水报24.75美元/吨，上海物贸锌现货贴水35元/吨 2022-05-25 2022-05-11 2022-04-27 2022-04-13 2023-03-30 2023-03-16 2023-03-02 2023-02-16 2023-02-02 2023-01-19 2023-01-05 2022-12-22 2022-12-08 2022-11-24 2022-11-10 2022-10-27 2022-10-13 2022-09-29 2022-09-15 2022-09-01 2022-08-18 2022-08-04 2022-07-21 2022-07-07 2022-06-23 2022-06-09 2022-05-26 2022-05-12 2022-04-28 2022-04-14 2022-03-31 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00 -50.00 2022-03-30 其他指标 4.3交易所持仓 截