停产扰动产量承压，增产扩储逻辑不改保障业绩弹性

银泰黄金（000975.SZ） 证券研究报告|公司点评 2023年04月04日 停产扰动产量承压，增产扩储逻辑不改保障业绩弹性 事件：公司2月27晚披露2022年年度报告，2022年全年实现营收83.82 亿元，同比-7.29%；实现归母净利润11.24亿元，同比-11.69%；实现扣非 归母净利润10.29亿元，同比-14.36%；基本每股收益0.405元，同比减少 11.69%；全年实现矿产金产量7.06吨，矿产银产量190.74吨；总体看公司核心成本优势仍凸显，叠加低负债率下资源扩张前景，公司业绩弹性可期。 不可抗因素扰动下核心矿山产量下滑，核心项目投产在即扩产逻辑仍成立。2022年受大环境因素影响，公司核心矿产吉林板庙子金矿3月底至4月中停产，导致产销量同比下滑，全年矿产金产量约2.02吨，同比下滑9.0%； 核心矿山青海大柴旦矿选厂磨机筒体人孔盖附近意外开裂，后续更换调试工作致使矿产停产两月，全年矿产金产量约2.07吨，同比下滑3.3%；此外受能源等原材料价格波动影响，生产成本上涨拖累公司业绩表现。但随着华盛金矿完成储量报告以及资源评审备案工作的持续推进，未来或将成为公司矿 买入（维持） 股票信息 行业贵金属 前次评级买入 4月3日收盘价(元)12.89 总市值(百万元)35,791.95 总股本(百万股)2,776.72 其中自由流通股(%)88.10 30日日均成交量(百万股)48.75 股价走势 产金增量的主要来源，扩产逻辑仍成立，公司受益于“量价齐升”凸显弹性。 高禀赋矿产保障公司成本端优势，扰动因素消退加速降本。根据公司披露，2022年全年矿产金单位成本131.2元/克，同比上涨11.4%；矿产银单位成本1.37元/克，同比上涨4.6%，主要原因或在于主力矿山吉林板庙子与青 海大柴旦年内停产导致规模效应减弱，叠加能源等原材料价格上涨因素，导致矿产金银成本略有上升；进入2023年后随着能源价格企稳，原材料成本 80% 64% 48% 32% 16% 0% -16% -32% 银泰黄金沪深300 下降与冬奥会、冬残奥会等因素影响逐步消退，公司矿产金银有望重新发挥 2022-042022-082022-112023-03 高禀赋资源优势同时强化规模效应，加速推进降本。 资产负债率仍维持低位，资源扩张前景广阔。公司资产负债率仅为21.57%，维持行业内较低水平，夯实公司作为资源型矿企未来的资金融通优势，在海内外资源的收并购上具有主动权；2022年内公司积极考察海外项目资源， 从人才储备、资金、融资渠道等维度积极布局，金属资源端扩张前景广阔。 盈利预测：考虑公司华盛金矿目前持续推进资源评审备案工作，以及停产等因素影响消退，公司增产逻辑明晰；叠加美联储加息边际趋缓下市场持续累积货币宽松预期，金价上涨逻辑凸显；预计公司2023-2025年营收分别为 97.7/107.8/112.0亿元，归母净利润分别为16.3/20.4/24.0亿元，对应当前 PE水平分别为22.0/17.5/14.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险、项目建设不及预期风险、货币政策紧缩风险。 作者 分析师�琪 执业证书编号：S0680521030003邮箱：wangqi3538@gszq.com 研究助理马越 执业证书编号：S0680121100007邮箱：mayue@gszq.com 相关研究 1、《银泰黄金（000975.SZ）：专注国内高品质黄金资源扩产增储彰显高成长性》2023-01-12 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 9,040 8,382 9,773 10,779 11,197 增长率yoy（%） 14.3 -7.3 16.6 10.3 3.9 归母净利润（百万元） 1,273 1,124 1,628 2,044 2,399 增长率yoy（%） 2.5 -11.7 44.8 25.6 17.3 EPS最新摊薄（元/股） 0.46 0.40 0.59 0.74 0.86 净资产收益率（%） 11.5 9.8 13.2 14.7 15.9 P/E（倍） 28.1 31.8 22.0 17.5 14.9 P/B（倍） 3.4 3.3 3.0 2.7 2.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年4月3日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产4838 5683 6697 7840 10509 营业收入 9040 8382 9773 10779 11197 现金1456 1874 2939 3876 6812 营业成本 6771 6302 6912 7242 7046 应收票据及应收账款40 40 53 49 57 营业税金及附加 179 178 207 220 234 其他应收款48 62 66 75 71 营业费用 8 3 5 6 6 预付账款43 22 54 30 57 管理费用 265 311 363 445 380 存货1028 1359 1259 1484 1185 研发费用 0 0 0 0 0 其他流动资产2223 2326 2326 2326 2326 财务费用 67 38 61 77 75 非流动资产11096 10484 11116 11042 10727 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资0 0 0 0 0 其他收益 6 10 0 0 0 固定资产2809 2906 3211 3295 3105 公允价值变动收益 21 12 5 7 11 无形资产7112 6572 6881 6739 6655 投资净收益 91 108 79 92 92 其他非流动资产1175 1006 1024 1008 967 资产处置收益 -2 1 0 0 0 资产总计15933 16167 17813 18882 21236 营业利润 1865 1616 2310 2889 3559 流动负债3089 2975 3610 3147 3488 营业外收入 4 0 22 25 13 短期借款682 840 840 840 840 营业外支出 24 7 29 30 22 应付票据及应付账款1881 1530 2211 1708 2105 利润总额 1845 1609 2302 2883 3549 其他流动负债525 606 559 599 543 所得税 423 365 500 647 796 非流动负债506 512 500 474 446 净利润 1422 1244 ` 2236 2753 长期借款0 109 96 71 43 少数股东损益 148 120 174 192 354 其他非流动负债506 403 403 403 403 归属母公司净利润 1273 1124 1628 2044 2399 负债合计3595 3487 4109 3621 3934 EBITDA 2652 2788 3086 3711 4380 少数股东权益1872 1767 1941 2133 2487 EPS（元） 0.46 0.40 0.59 0.74 0.86 股本2777 2777 2777 2777 2777 资本公积4431 4431 4431 4431 4431 主要财务比率 留存收益3262 3693 4479 5397 6505 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益10466 10913 11763 13128 14815 成长能力 负债和股东权益15933 16167 17813 18882 21236 营业收入(%) 14.3 -7.3 16.6 10.3 3.9 营业利润(%) 6.7 -13.4 42.9 25.1 23.2 归属于母公司净利润(%) 2.5 -11.7 44.8 25.6 17.3 获利能力毛利率(%) 25.1 24.8 29.3 32.8 37.1 现金流量表（百万元） 净利率(%) 14.1 13.4 16.7 19.0 21.4 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 11.5 9.8 13.2 14.7 15.9 经营活动现金流2043 1989 3298 2422 4272 ROIC(%) 12.5 10.4 13.9 15.5 16.9 净利润1422 1244 1802 2236 2753 偿债能力 折旧摊销810 1177 801 877 938 资产负债率(%) 22.6 21.6 23.1 19.2 18.5 财务费用67 38 61 77 75 净负债比率(%) -4.5 -6.0 -13.7 -18.6 -33.5 投资损失-91 -108 -79 -92 -92 流动比率 1.6 1.9 1.9 2.5 3.0 营运资金变动550 -335 718 -669 609 速动比率 1.2 1.3 1.4 1.9 2.6 其他经营现金流-715 -29 -5 -7 -11 营运能力 投资活动现金流-805 -1360 -1350 -703 -520 总资产周转率 0.6 0.5 0.6 0.6 0.6 资本支出718 609 633 -75 -315 应收账款周转率 204.9 210.1 210.1 210.1 210.1 长期投资191 -908 0 0 0 应付账款周转率 5.5 3.7 3.7 3.7 3.7 其他投资现金流104 -1660 -717 -778 -834 每股指标（元） 筹资活动现金流-934 -595 -883 -782 -815 每股收益(最新摊薄) 0.46 0.40 0.59 0.74 0.86 短期借款503 158 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.74 0.72 1.19 0.87 1.54 长期借款-235 109 -13 -25 -28 每股净资产(最新摊薄) 3.77 3.93 4.24 4.73 5.34 普通股增加0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加0 0 0 0 0 P/E 28.1 31.8 22.0 17.5 14.9 其他筹资现金流-1202 -861 -870 -757 -787 P/B 3.4 3.3 3.0 2.7 2.4 现金净增加额303 42 1065 936 2937 EV/EBITDA 13.2 12.5 11.0 8.9 7.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年4月3日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告