食品饮料行业深度报告：春糖有望促进行业复苏，关注低估值优质标的

行业研究|深度报告 看好（维持） 春糖有望促进行业复苏，关注低估值优质标的 食品饮料行业 国家/地区中国 行业食品饮料行业 报告发布日期2023年03月30日 核心观点 白酒估值已消化负面因素，消费复苏有望驱动行业上行。近期，白酒指数有所回落，主要因市场担忧宏观经济景气度较低、消费复苏进度较慢、23Q1以次高端为主 的酒企业绩增速不及预期；当前市场对于上述情况已有普遍认知，我们认为白酒板块已充分消化了上述不利因素。展望未来，基建上游石油沥青装置、螺纹钢钢厂开工率均较年初低点有明显提升，基建投资完成额月度增速进一步提升；机械行业中，挖掘机开工小时数单月同比增速快速提升。在基建开工火热的拉动下，全国商务活动需求有望逐步提升，进而驱动白酒消费的复苏；同时，商务宴请数量将从中受益，利好300-800元价格带的次高端白酒动销恢复。消费复苏有望于23年Q2起趋于明显，高端、次高端、低端白酒的全面增长将逐渐替代“K型复苏”。 春糖酒企预计推新招商，提价彰显酒企发展信心。我们认为4月成都春糖会的举办将加速白酒行业推新、招商，将加速行业整体业绩复苏。一方面，2023年度春糖会 规模为历届之最，酒企和经销商有望出现疫后补偿性参展，进一步提升参展率；另一方面，春糖会上新品将集中推出，有望通过渠道利润率的提升来增强行业整体渠道推力。此外，2023年以来，泸州老窖、山西汾酒等名酒企纷纷推出停货/提价的政策，体现了在春糖即将到来之际，酒企对于行业发展的信心。 估值分位处于低位，上升修复空间可观。从3月29日的估值的水平来看，高端酒预期估值处于2019年以来的25%分位；次高端酒预期估值处于2019年以来的22%分 位以内；今世缘、迎驾贡酒、老白干酒等区域酒企的预期估值处于2019年以来的50%分位以内，具有较大提升空间。此外，近期市场出现ChatGPT等热点议题，计算机板块成交额快速放大；预计随着ChatGPT等热度趋向冷静，白酒板块有望受益于资金回流。 投资建议与投资标的 顺应行业复苏β，追逐市场优质α。 从基本面来看，泸州老窖、山西汾酒品牌力较为领先；泸州老窖腰部产品高速增长进一步强化产品矩阵。老白干酒省内结构升级明显，省外武陵酒开启全国化布局，预计成长空间较大。洋河股份渠道利润改善，预计渠道推力增强将加速梦系列发 展。 从次高端酒业绩弹性逻辑来看，山西汾酒、洋河股份为次高端酒企，泸州老窖的特曲系列、老白干酒的五大单品位于次高端价位带，有望受益于消费复苏带来的饮用 场景增加。 从估值角度来看，3月29日，泸州老窖、山西汾酒、洋河股份未来12个月预期PE 较低，提升空间大。 综合，结合白酒标的基本面以及当前估值水平，我们推荐泸州老窖、山西汾酒、老白干酒、洋河股份。 风险提示 证券 公司 股价 EPS PE 投资 消费复苏进度不及预期、成都春糖会参展率不及预期、酒企优势降低风险、假设条件变化影响测算结果、渠道调研局限性风险。 叶书怀yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 周翰021-63325888*7524 zhouhan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070003 姚晔yaoye@orientsec.com.cn 食品饮料3月数据点评：名优白酒价格稳2023-03-13 定，啤酒产量增速边际改善 代码 名称 21 22E 23E 21 22E 23E 评级 000568 泸州老窖 256.545.40 6.99 8.71 47.46 36.69 29.46 买入 600809 山西汾酒 275.004.36 6.50 8.49 63.14 42.29 32.41 买入 600559 老白干酒 36.270.43 0.75 0.83 85.29 48.15 43.77 买入 002304 洋河股份 170.374.98 6.26 7.79 34.20 27.20 21.88 买入 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、白酒估值已消化负面因素，消费复苏有望驱动行业上行4 1.1近期白酒指数回落，市场担忧消费不及预期4 1.2开工率提升商宴频次增加，消费复苏苗头已现5 二、春糖酒企预计推新招商，提价彰显酒企发展信心6 三、估值分位处于低位，上升修复空间可观8 四、白酒标的推荐9 五、风险提示11 图表目录 图1：万得白酒指数收盘点位4 图2：万得白酒指数成交量4 图3：中国社零总额月度同比增速4 图4：中国消费者信心指数4 图5：分档次白酒对应价格、产品及消费场景5 图6：我国石油沥青装置开工率6 图7：我国主要螺纹钢钢厂开工率6 图8：我国基础设施建设投资完成额月度累计同比6 图9：我国挖掘机开工小时数单月同比增速6 图10：2023年成都春糖会规模7 图11：2023年春糖会与往年春糖会规模对比7 图12：我国民航正班客座率7 图13：成都地铁客运量月均值7 图14：ChatGPT指数收盘价和成交量9 图15：计算机板块主力净流入额9 图16：2022年老白干系列分产品销售额10 图17：甲等15渠道利润率10 图18：23年武陵酒销售额目标增速10 图19：武陵酒销售额预测10 表1：23Q1白酒企业预测营收、归母净利润同比增速4 表2：2023年以来酒企停货、提价情况8 表3：高端酒和次高端酒动态估值水平8 表4：区域名酒和大众酒动态估值水平8 一、白酒估值已消化负面因素，消费复苏有望驱动行业上行 1.1近期白酒指数回落，市场担忧消费不及预期 万得白酒指数自2023年2月下旬达到高点后持续回落，截至2023/2/20收盘点位为7613.71，同比下滑11.2%；指数成交量也出现降低趋势，2023/2/20成交量为14227万股，下降明显。 图1：万得白酒指数收盘点位图2：万得白酒指数成交量 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 2019/03 2019/06 2019/09 2019/12 2020/03 2020/06 2020/09 2020/12 2021/03 2021/06 2021/09 2021/12 2022/03 2022/06 2022/09 2022/12 2023/03 0 收盘点位 80,000 60,000 40,000 20,000 0 成交量(万股) 2019/03 2019/05 2019/08 2019/11 2020/02 2020/05 2020/08 2020/11 2021/01 2021/04 2021/07 2021/10 2022/01 2022/04 2022/07 2022/09 2022/12 数据来源：Wind、东方证券研究所（注：指数代码为866015.WI）数据来源：Wind、东方证券研究所（注：指数代码为866015.WI） 一方面，近期白酒指数下跌反映了市场对于宏观经济、消费复苏不及预期的担忧。宏观经济角度来看，今年两会政府工作报告提出2023年度GDP增速目标为5%。消费角度来看，1-2月社零增速累计增长3.5%，消费复苏较为温和；23年1月，消费者信心指数为91.2，仍在低位徘徊。 图3：中国社零总额月度同比增速图4：中国消费者信心指数 40 30 20 10 2019/02 2019/04 2019/06 2019/08 2019/10 2019/12 2020/03 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 2021/02 2021/04 2021/06 2021/08 2021/10 2021/12 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/02 0 -10 -20 -30 中国:社会消费品零售总额:当月同比（%） 140 120 100 80 60 40 20 0 中国:消费者信心指数(月) 2019/1/1 2019/5/1 2019/9/1 2020/1/1 2020/5/1 2020/9/1 2021/1/1 2021/5/1 2021/9/1 2022/1/1 2022/5/1 2022/9/1 2023/1/1 数据来源：Wind、东方证券研究所数据来源：Wind、东方证券研究所 另一方面，白酒指数下跌反映了市场对于部分白酒企业23年一季报增速较为悲观的预期。根据我们估测，23Q1次高端酒企业绩增速较低，部分酒企可能出现负增长。 但我们认为随着时间推移、白酒板块持续回调，当前市场对于上述信息已有普遍认知，白酒指数已经充分消化上述负面因素。展望未来，消费复苏整体基调不变，成都春糖会的举办等因素有望成为板块估值回升的催化剂。 表1：23Q1白酒企业预测营收、归母净利润同比增速 代码公司2022Q1收入（亿元） 2022Q1归母净利润预计23Q1业绩 （亿元）同比增速范围 600519.SH 贵州茅台 331.9 172.4 15-20% 000858.SZ 五粮液 275.5 108.2 15-20% 000568.SZ 泸州老窖 63.1 28.8 约25% 600809.SH 山西汾酒 105.3 37.1 15-20% 000799.SZ 酒鬼酒 16.9 5.2 -20~-15% 600779.SH 水井坊 14.1 3.6 -10~-5% 600702.SH 舍得酒业 18.8 5.3 0~5% 002304.SZ 洋河股份 130.3 49.9 15~20% 000596.SZ 古井贡酒 52.7 11.0 20~25% 603369.SH 今世缘 29.9 10.0 25~30% 603589.SH 口子窖 13.1 4.9 约15% 603198.SH 迎驾贡酒 15.8 5.5 约30% 数据来源：Wind、酒业家、格隆汇、微酒、界面新闻、澎湃新闻、渠道调研、东方证券研究所测算 1.2开工率提升商宴频次增加，消费复苏苗头已现 多数商务宴请推延至年后，2月以来该消费场景持续恢复 根据多地渠道调研，23年春节期间，白酒家庭聚餐、喜宴等宴席消费场景恢复较快；而部分商务宴请延期至年后，导致商务类场景从2月左右开始恢复，复苏进度慢于宴席场景。一般而言，家 庭聚餐、喜宴等宴席场景主要对应300元以下白酒价格带，商务宴请场景主要对应300-800元次高端价格带；伴随着商务宴请场景逐步恢复，以次高端为主的白酒企业业绩有望同步受益。 图5：分档次白酒对应价格、产品及消费场景 数据来源：东方证券研究所绘制 基建发力支撑经济复苏，次高端白酒需求有望释放 在疫情结束后国内经济的修复过程中，基建成为支撑经济复苏的重要抓手，国内基建上游开工率出现回升。截至3月15日，石油沥青装置开工率为30.7%，相较2月初低点提升约8pct。截至3月17日，主要螺纹钢钢厂开工率为47.54%，相较1月末低点提升约11pct。 图6：我国石油沥青装置开工率图7：我国主要螺纹钢钢厂开工率 中国:开工率:石油沥青装置（%） 70 60 50 40 30 20 10 2019/01 2019/04 2019/07 2019/10 2020/01 2020/04 2020/07 2020/10 2021/01 2021/04 2021/07 2021/10 2022/01 2022/04 2022/07 2022/10 2023/01 0 100 80 60 40 20 0 中国:螺纹钢:主要钢厂开工率（%） 2019/01 2019/04 2019/07