高端资产如期注入，看好23年业绩高弹性增长

事件：公司公布2022年报。2022年公司实现营收50.89亿元，同比-17.29%，； 实现归母净利-5.82亿元，同比转亏。2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.8%/13.5%/8.9%/1.2%，分别同比-0.4/+2.1/+0.4/+0.3pct，公司毛利率/净利率分别为15.7%/-11.4%，分别同比-10.5/-12.3pct。22Q4公司实现营收12.52亿元，同比-12.3%；实现归母净利-2.51亿元，较21Q4增亏1.82亿元。其中22Q4公司基于直营店受经营业绩、物业拆迁、租约提前终止等影响，计提1.1亿元的资产减值损失。单Q4，酒店业务实现营收12.2亿元，同比-10.9%，利润总额-2.51亿元；景区业务实现营收3634万元，同比+68.8%，利润总额-2938万元。 受疫情反复影响，全年RevPAR修复至19年同期的6成：2022年酒店整体RevPAR/OCC/ADR分别恢复至19年同期的61.4%/74.1%/91.4%。22Q4酒店整体RevPAR95元，恢复至19年同期的63%，平均房价182元，恢复至19年同期93.5%，出租率52.3%，恢复至19年同期的67%。分结构看，22Q4经济型/中高端/轻管理酒店的RevPAR分别为85/123/63元，分别恢复至19年同期的65.8%/56.0%/63.0%。11月份受到北京、广州局部疫情散发，以及12月防疫政策调整初期，感染率快速攀升，导致Q4RevPAR有所回落。 2022年开店速度承压，2023年开店指引相对积极：截止2022年末，公司门店数达5983家，全年累计新开门店879家（轻管理占比66.2%），净开67家，储备店达2085家。其中单Q4公司新开酒店258家（轻管理酒店占比75.6%），关闭163家，净开95家（22Q2/22Q3分别净关51/54家）。2023年计划新开酒店1500-1600家，加快整体开店步伐，深入渗透下沉市场。 高端酒店资产如期注入，完善高端品牌矩阵：首旅酒店分别以现金2亿元、5061万元收购首旅置业所持的诺金公司100%股权、首旅日航50%股权，以623万元现金收购首旅集团所持的安麓公司40%股权，对应PB分别为5.8/6.4/3.9。2022年1-10月，诺金/安麓/日航净利润分别为1459/-142/62万元。 截止2022年，诺金公司运营3家诺金酒店、旗下凯燕国际（持股50%）运营24家酒店、10050间客房。安麓已开业4家，241间客房。首旅日航管理8家酒店，3363间客房。 投资建议：短期看商旅需求复苏、开店速度边际改善带动23年业绩高弹性释放，中长期看中高端升级有序推进、从品质到服务“向上突破”。我们预计23/24/25年归母净利为8.61/12.54/15.38亿元 ， 对应23/24/25年EPS 0.77/1.12/1.37元，对应23/24/25年PE30.33/20.83/16.98倍。 风险提示：拓店不及预期；经营数据恢复不及预期；高端资产注入不及预期 盈利预测：