伊泰拟回购退市，估值修复一触即发

本周行情回顾： 中信煤炭指数3107.53点，上涨1.81%，跑赢沪深300指数1.22pct，位列中信板块涨跌幅榜第7位。 重点领域分析： 动力煤：电煤需求季节性回落，非电需求持续恢复。本周，主产区部分煤矿进行安全隐患排查，少数露天煤矿停产减产，整体供应预期有所收紧；需求方面，下游治金、化工维持刚需补库，截至3月31日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价1095元/吨左右，周环比-25元/吨。产地方面，部分煤矿生产预期受限，多数煤矿正常开工；需求方面，非电煤刚需采购延续，长协需求稳定兑现。港口方面，市场弱稳运行，煤价波动放缓，供需紧平衡市场下，随着非电煤开工率逐渐增加，整体需求即使在供暖退出的压力下，预期依旧维持高位，同时考虑到四月大秦线即将检修，港口到货将会放缓，市场煤价格支撑仍存。下游方面，供暖需求逐渐退出，电煤需求迎来旺季至淡季切换，但考虑到水电等替代性需求不足，以及下游复工复产持续推进，非电用煤开工负荷逐渐增加，工业用电负荷韧性仍存，电厂日耗延续历史高位。整体而言，安监压力下，供应短期边际收紧，需求端经济复苏的强预期将逐渐兑现，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，届时市场煤价格弹性增大，或超预期。 焦煤：下游刚需补库，市场暂稳运行。炼焦煤供应维持稳定，下游刚需采购依旧，煤矿报价趋稳。截至3月31日，京唐港山西主焦报收2500元/吨，周环比持平。产地方面，部分煤矿因安全检查停工停产，多数煤矿维持正常开工。进口蒙煤方面，口岸通关延续高位，报价暂稳。需求端，下游刚需采购依旧，煤矿报价趋稳。后市来看，目前焦、钢企业厂内焦煤库存已降至绝对低位，随着钢厂复产范围扩大，带动部分焦企开工积极性提升，均对原料煤有补库需求，从而对焦煤价格形成较强支撑，预计短期国内炼焦煤市场以稳为主，后续重点关注下游钢材供需及焦化利润变化情况。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 焦炭：利润环比改善，下游刚需延续。近期，随原材料成本压力缓解，焦企利润修复，产地开工率稳步回升，下游钢厂开工率持续修复，补库需求推动下，焦企出货顺利，关注后市终端需求兑现，及钢厂利润变化情况。供应端，随原材料价格不断下跌，焦企利润走阔，产地开工率稳步上升。需求端，钢厂开工率继续提升，铁水产量稳步增加，刚需补库持续。综合来看，钢厂方面基于对钢材旺季较好的预期以及自身利润的修复，生产积极性尚可，开工率上升，刚需持续增加。叠加当前焦炭极低的库存状态，焦炭基本面向好，后期需持续关注下游成材需求，铁水产量和钢材利润情等对焦炭市场的影响。 投资策略。本周，伊泰煤炭（3948.HK）董事会议决批准回购公司已发行股本中所有已发行H股的潜在建议，最低指示性要约价为每股17港元（较3.29公告当日11.3港元/股溢价幅度超50%），预期潜在回购的最低总代价为55.42亿港元。此前（2022年7月25日）我们发布报告《一、二级市场严重倒挂，估值修复仍未结束》，报告中强调“长期来看，在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。此外，煤炭作为不可再生资源，随着开采年限的增长，亦面对资源枯竭、产量下滑的压力，因此从长周期角度而言，煤炭产量天花板逐步显现，煤炭资源将显得愈发稀缺”。此外，经过本轮调整，当前煤炭企业PE水平普遍回落至4倍左右，部分公司股息率已高达14%+，性价比凸显。考虑到煤企高利润有望长期持续、高现金流背景下不断提高分红比例，煤炭板块估值亟待系统性提升。展望后市，国企改革仍将持续推进，中国特色估值体系的指引也将逐步清晰，叠加考核指标优化，国央企正在迎来基本面改善和中特估值体系的“双击”。重点推荐“中特估值”的中国神华、陕西煤业、兖矿能源、中煤能源；煤企中唯一入选“专精特新”示范企业的潞安环能；看好低估值、高股息的山煤国际；看好煤、气产能扩容的广汇能源；关注焦煤板块的山西焦煤、平煤股份；煤炭转型先锋华阳股份；受益煤电建设提速的盛德鑫泰、青达环保。 风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.动力煤：电煤需求季节性回落，非电需求刚需采购 1.1.1.产地：非电刚需采购，坑口煤价震荡 本周，非电刚需采购，坑口煤价暂稳。部分煤矿因安检影响停工停产，多数煤矿正常开工；需求方面，非电煤刚需采购延续，长协需求稳定兑现。截至3月24日（wind采集数据稍有滞后）： 大同南郊Q5500报927元/吨，周环比下跌33元/吨，同比偏低183元/吨。 陕西榆林Q5500报932元/吨，周环比下跌21元/吨，同比偏低143元/吨。 图表1：“晋陕蒙”主产区Q5500坑口价（元/吨） 图表2：陕西、内蒙动力煤价格指数（点） 1.1.2.港口：港口煤价暂稳，大秦线检修在即 本周，市场弱稳运行，煤价波动放缓，供需紧平衡市场下，随着非电煤开工率逐渐增加，整体需求即使在供暖退出的压力下，预期依旧维持高位，同时考虑到大秦线检修在即，港口到货节奏将会放缓，市场煤价格支撑仍存。 环渤海港口方面：本周（3.24~3.31）环渤海9港日均调入199万吨，周环比减少6，日均调出198万吨，周环比减少14万吨。截至3月31日，环渤海9港库存合计2727万吨，周环比增加55万吨，较去年同期偏高784万吨。 下游港口方面：截至3月31日，长江口库存合计589万吨，周环比增加26万吨，同比偏高292万吨；截至3月31日，广州港库存合计199万吨，周环比减少3万吨，较去年同期偏高19万吨。 图表3：环渤海9港库存（万吨） 图表4：环渤海9港日均调入量（周均）（万吨） 图表5：环渤海9港日均调出量（周均）（万吨） 图表6：江内港口库存（周频）（万吨） 图表7：广州港库存（万吨） 图表8：全国73港动力煤库存（万吨） 1.1.3.海运：船舶略有回落，运价小幅调整 本周（3.24~3.31），北方港口锚地船舶持续回落，市场情绪维持弱势。环渤海9港锚地船舶数量日均88艘，周环比减少28艘。 图表9：环渤海9港锚地船舶数（周均）（艘） 图表10：国内海运费（元/吨） 1.1.4.电厂：电煤需求步入淡季，用电负荷延续高位 工业用电接替供暖需求，日耗延续历史高位。供暖需求逐渐退出，电煤需求迎来旺季至淡季切换，但考虑到水电等替代性需求不足，以及下游复工复产持续推进，非电用煤开工负荷逐渐增加，工业用电负荷韧性仍存，电厂日耗延续历史高位。展望后市，经济复苏的强预期将逐渐兑现，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，届时市场煤价格弹性增大，或超预期。 图表11：沿海8省电厂日耗（万吨） 图表12：沿海8省电厂库存（万吨） 1.1.5.进口：印尼斋月，进口煤市场短期偏强 本周，进口煤价格运行稳定，预计随着海外市场用煤需求回暖，进口煤市场短期或将维持偏强趋势。截至3月30日： 印尼煤-3800cal（FOB）价格报收74.55美元/吨，周环比下跌1.4美元/吨。 印尼煤-4600cal（FOB）价格报收100.9美元/吨，周环比下跌0.1美元/吨。 澳洲煤-5500cal（FOB）价格报收122.95美元/吨，周环比下跌0.6美元/吨。 图表13：印尼&澳洲煤炭出口离岸价（美元/吨） 图表14：内贸煤价差（元/吨） 1.1.6.价格：基本面边际向好，价格平稳运行 本周，主产区部分煤矿进行安全隐患排查，少数露天煤矿停产减产，整体供应预期有所收紧；需求方面，下游治金、化工维持刚需补库，截至3月31日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价1095元/吨左右，周环比-25元/吨。产地方面，部分煤矿生产预期受限，多数煤矿正常开工；需求方面，非电煤刚需采购延续，长协需求稳定兑现。 港口方面，市场弱稳运行，煤价波动放缓，供需紧平衡市场下，随着非电煤开工率逐渐增加，整体需求即使在供暖退出的压力下，预期依旧维持高位，同时考虑到四月大秦线即将检修，港口到货将会放缓，市场煤价格支撑仍存。下游方面，供暖需求逐渐退出，电煤需求迎来旺季至淡季切换，但考虑到水电等替代性需求不足，以及下游复工复产持续推进，非电用煤开工负荷逐渐增加，工业用电负荷韧性仍存，电厂日耗延续历史高位。 整体而言，安监压力下，供应短期边际收紧，需求端经济复苏的强预期将逐渐兑现，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，届时市场煤价格弹性增大，或超预期。 长期而言，“十四五”期间，煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用不会改变，在国内供应增量有限（固定资产投资难以支撑产量大幅释放+“3060”背景下各主体新建意愿较弱）、进口煤管控常态化的背景下，行业供需总体平稳，集中度有望进一步提高，在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下，煤炭行业高质量发展可期。 图表15：北方港口动力煤现货价格（元/吨） 1.2.焦煤：下游刚需补库，市场暂稳运行 1.2.1.产地：供需维持稳定，煤价暂稳运行 炼焦煤供应维持稳定。本周，部分煤矿因安全检查停工停产，焦煤供应整体趋于稳定，截至3月31日，汾渭统计53家样本炼焦煤矿原煤产量周环比减少4.61万吨至608.3万吨。 刚需补库持续，价格暂稳运行。本周，焦化厂刚需采购依旧，煤矿报价趋稳。截至3月31日： 吕梁主焦报2100元/吨，周环比下跌150元/吨，同比偏低600元/吨。 乌海主焦报1970元/吨，周环比下跌80元/吨，同比偏低680元/吨。 柳林低硫主焦报2320元/吨，周环比下跌30元/吨，同比偏低880元/吨。 柳林高硫主焦报2050元/吨，周环比下跌60元/吨，同比偏低900元/吨。 图表16：产地焦煤价格（元/吨） 图表17：CCI-焦煤指数（元/吨） 1.2.2.库存：刚需补库延续，库存波动暂稳 本周，焦钢市场继续博弈，下游观望情绪浓厚，对原料煤多按需采购。据sxcoal数据，本周53家样本炼焦煤企业原煤库存周环比增加11.1万吨至214.1万吨。下游方面，总库存1811万吨，周环比减少24万吨，同比偏低392万吨。其中： 港口炼焦煤库存153万吨，周环比减少11万吨，同比偏低44万吨。 230家独立焦企炼焦煤库存820万吨，周环比减少24万吨，同比偏低322万吨。 247家钢厂炼焦煤库存838万吨，周环比增加11万吨，同比偏低27万吨。 图表18：港口炼焦煤库存（万吨） 图表19：230家独立焦企炼焦煤库存（万吨） 图表20：247家样本钢厂炼焦煤库存（万吨） 图表21：炼焦煤加总（港口+焦企+钢厂）库存（万吨） 1.2.3.价格：刚需补库延续，市场暂稳运行 本周，炼焦煤供应维持稳定，下游刚需采购依旧，煤矿报价趋稳。截至3月31日，京唐港山西主焦报收2500元/吨，周环比持平。产地方面，部分煤矿因安全检查停工停产，多数煤矿维持正常开工。进口蒙煤方面，口岸通关延续高位，报价暂稳。需求端，下游刚需采购依旧，煤矿报价趋稳。后市来看，目前焦、钢企业厂内焦煤库存已降至绝对低位，随着钢厂复产范围扩大，带动部分焦企开工积极性提升，均对原料煤有补库需求，从而对焦煤价格形成较强支撑，预计短期国内炼焦煤市场以稳为主，后续重点关注下游钢材供需及焦化利润变化情况。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 长期而言，国内炼焦煤供需格局持续向好，主焦煤或尤其紧缺。主因： 国内存量煤矿有效供应或逐步收缩：由于炼焦煤矿井资源禀赋及安全条件均逊于动力煤矿井，在环保、安监常态化的背景下，国内焦煤矿的有效供给或逐步收缩（如山东要求2021年关闭退出3400万吨/年煤炭产能。 国内焦煤新