年报点评：营销改革初见成效，提质增效持续推进

营销改革初见成效，提质增效持续推进 ——太极集团(600129.SH)年报点评 太极集团(600129.SH) 谨慎推荐首次评级 核心观点：合理估值区间：44.80-50.40元 事件：公司发布2022年年报，2022年实现营业总收入140.51亿元，同比增长15.65%；归母净利润3.50亿元，同比增长166.84%；扣非归母净利润3.67亿元，同比增长152.59%。其中，第四季度实现营业总 收入35.07亿元，同比增长35.96%；归母净利润1.01亿元，同比增长 113.07%；扣非归母净利润0.49亿元，同比增长106.25%。 工业营销改革效果明显，部分品种受疫情提振。公司聚焦医药主品，找准营销增长赛道，建立品牌营销标杆，销售突破性增长。医药工业 实现销售收入87.85亿元，同比增长14.22%。其中，藿香正气口服液同比增长70%；注射用头孢唑肟钠同比增长9%；急支糖浆同比增长89%；洛芬待因缓释片同比增长15%；通天口服液同比增长53%；盐酸吗啡缓释片同比增长8.6%；鼻窦炎口服液同比增长67%。急支糖浆和鼻窦炎口服液等呼吸系统用药高增长部分是因为疫情需求的提振。 商业优化布局，改革初见成效。报告期内，公司医药商业以“整体做活、区域领先、协同工业”为指引，确立“以客户为中心，数字化赋能，全业态协同”的战略方向，优化业务布局，加强品种运营，大力 拓展终端，降本节费增效，医药商业实现销售收入80.06亿元，比上年 同期72.96亿元增长9.73%。其中医药分销实现收入65.77亿元，同比增长9.82%；医药零售实现收入14.29亿元，同比增长9.33%。 投资建议：公司是营销改革效果明显，品牌价值不断提升，我们看好国药对公司的整合效果。我们预测2023-2025年归母净利润分别为6.21/8.14/10.15亿元，同比增长77.63%、31.01%、24.72%，对应EPS为 1.12/1.46/1.82元，对应PE为38/29/24倍，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：药品集采降价高于预期的风险、国药入主整合不畅的风险、新药研发失败的风险等。 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 14050.66 16829.18 19440.29 21795.20 收入增长率% 15.65 19.78 15.52 12.11 净利润（百万元） 349.70 621.18 813.82 1015.03 利润增速% 166.84 77.63 31.01 24.72 毛利率% 45.43 45.23 45.79 46.36 摊薄EPS(元) 0.63 1.12 1.46 1.82 PE 68.30 38.45 29.35 23.53 PB 7.80 6.48 5.31 4.33 PS 1.70 1.42 1.23 1.10 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 分析师程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001 刘晖 ：010-80927650 ：liuhui_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520080003 市场数据 2023-03-31 A股收盘价(元) 42.89 A股一年内最高价(元) 42.89 A股一年内最低价(元) 14.60 沪深300 4050.93 总股本（万股） 55689.07 相对沪深300表现图 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 公司点评●医药行业 2023年03月31日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 产品丰富的综合性医药集团，国药入主后协同效应明显 公司是集“工、商、科、贸”一体的大型医药集团，是目前国内医药产业链最为完整的大型企业集团之一。公司现有中西药品种批文1242个、全国独家生产品种86个、获国家专利 278项。2022年版《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》中，公司纳入品种 413个品种（742个批准文号），其中甲类药品225个，乙类药品188个，独家品种23个。2018 年版国家基药产品目录中，公司纳入品规368个。公司产品主要涵盖消化系统及代谢、呼吸系统、心脑血管、全身性抗感染药物、内分泌系统药物、神经系统药物、大健康产品等以治疗性大众中西普药（尤其是基药品种和医保品种）为基础性产品线，组成了治疗领域广泛的产品群。公司全资子公司太极集团重庆涪陵制药厂有限公司是亚洲最大的口服液及糖浆剂生产基 地，年产口服液20多亿支、糖浆剂1亿瓶，中药提取中心年加工药材10万吨，是国内产量最大的植物药提取基地。主要产品有：藿香正气口服液、急支糖浆、通天口服液、太罗、丹参口服液、补肾益寿胶囊、番茄胶囊等知名产品。 公司控股子公司西南药业是中国西南地区唯一的麻醉药及精神类药品定点生产企业。是中国第一个口服缓释制剂的诞生地，获中国首个大输液GMP证书，西南药业的缓控释技术、速释技术、滴丸和缓释滴丸技术处于国内领先地位，小针剂为全国各大医院放心使用的“西南第一针”。该公司有500多个生产批文，拥有益保世灵、洛芬待因缓释片、散列通、芬尼康、美菲康及涵盖各个治疗领域的普药产品。 公司医药商业系统是西部地区药品经营业态最完善、综合实力前三强的大型医药商业体系，经营品规达5万余个，涵盖药品批发、配送、零售、进出口等业务，业务覆盖川渝100多个市、区、县，2万多个直接配送终端，拥有立足川渝、辐射全国重点城市的强大市场网络。国药中药于2021年收购太极集团，当年公司工业收入和商业收入均有较大幅度增长。公 司扣非归母净利润2022年首次转正，此前几年均为亏损状态。国药入主后，公司改革顺利，协同效应明显，公司品牌价值显著提升。 图1：公司分部收入及增速图2：公司扣非归母净利润及增速 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 伴随管理体制改革以及收入增长的规模效应，公司费用明显下降，盈利能力改善。2022年公司实现净利率2.42%，提升7.17个百分点；实现毛利率45.43%，提升2.94个百分点，主 要是工业收入占比提升；销售费用率33.04%，下降1.66个百分点，管理费用率6.02%，下降 1.45个百分点，研发费用率0.75%，下降0.09个百分点，财务费用率1.27%，下降0.50个百分点。 图3：公司盈利比率和费用率 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 报表预测资产负债表（百万元）2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产8157.75 10470.99 11077.67 13520.51 营业收入 14050.66 16829.18 19440.29 21795.20 现金2356.84 2758.14 3297.37 4043.39 营业成本 7668.10 9217.16 10538.46 11690.78 应收账款1991.62 2544.99 2695.49 3179.80 营业税金及附加 158.59 189.95 219.42 246.00 其它应收款197.16 302.94 274.76 372.92 营业费用 4642.19 5519.97 6376.41 7148.83 预付账款286.88 344.83 394.27 437.38 管理费用 740.38 886.79 1024.37 1148.46 存货2170.68 3178.71 2937.52 3847.49 财务费用 178.96 129.77 124.46 121.26 其他1154.57 1341.37 1478.27 1639.53 资产减值损失 -61.57 0.00 0.00 0.00 非流动资产6549.45 7074.30 7561.81 8012.98 公允价值变动收益 -130.92 0.00 0.00 0.00 长期投资32.88 32.88 32.88 32.88 投资净收益 10.35 12.39 14.31 16.05 固定资产3867.17 4548.88 5158.18 5706.61 营业利润 429.99 840.18 1104.77 1381.12 无形资产1078.14 1068.14 1058.14 1048.14 营业外收入 23.54 25.00 27.00 30.00 其他1571.26 1424.41 1312.61 1225.35 营业外支出 10.75 12.00 14.00 17.00 资产总计14707.20 17545.29 18639.48 21533.48 利润总额 442.79 853.18 1117.77 1394.12 流动负债10437.61 12801.82 13019.36 14674.91 所得税 103.44 199.30 261.11 325.67 短期借款3371.84 3571.84 3571.84 3371.84 净利润 339.35 653.88 856.66 1068.45 应付账款1594.00 2203.02 2138.30 2677.72 少数股东损益 -10.35 32.69 42.83 53.42 其他5471.77 7026.96 7309.21 8625.35 归属母公司净利润 349.70 621.18 813.82 1015.03 非流动负债1342.34 1162.34 1182.34 1352.34 EBITDA 1200.93 1359.95 1654.21 1961.59 长期借款503.68 303.68 303.68 453.68 EPS（元） 0.63 1.12 1.46 1.82 其他838.66 858.66 878.66 898.66 负债合计11779.95 13964.17 14201.70 16027.25 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 少数股东权益-136.53 -103.83 -61.00 -7.58 营业收入 15.65% 19.78% 15.52% 12.11% 归属母公司股东权益3063.77 3684.96 4498.78 5513.81 营业利润 186.44% 95.39% 31.49% 25.01% 负债和股东权益14707.20 17545.29 18639.48 21533.48 归属母公司净利润 166.84% 77.63% 31.01% 24.72% 毛利率 45.43% 45.23% 45.79% 46.36% 现金流量表(百万元)2022 2023E 2024E 2025E 净利率 2.49% 3.69% 4.19% 4.66% 经营活动现金流1800.77 1436.48 1570.76 1827.63 ROE 11.41% 16.86% 18.09% 18.41% 净利润339.35 653.88 856.66 1068.45 ROIC 7.79% 8.98% 10.29% 11.29% 折旧摊销441.48 405.15 442.49 478.83 资产负债率 80.10% 79.59% 76.19% 74.43% 财务费用183.73 153.34 152.04 154.24 净负债比率 402.42% 389.94% 320.02% 291.07% 投资损失-10.35 -12.39 -14.31 -16.05 流动比率 0.78 0.82 0.85 0.92 营运资金变动684.49 252.27 150.08 158.73 速动比率 0.54 0.54 0.59 0.63 其它162.06 -15.76 -16.19 -16.58 总资产周转率 0