Q4短期承压，不改中长期向好趋势

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司动态报告 2023年03月31日 Q4短期承压，不改中长期向好趋势 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 增持 首次覆盖 22.68 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 600690 27.88/20.71 2,142.49 2,142.49 9,446.60 海尔智家 沪深300 22% 14% 6% -1% -9% -17% 2022/032022/06 2022/09 2022/122023/03 分析师：陈玉卢 邮箱：chenyl@hx168.com.cnSACNO：S1120522090001 联系电话： 联系人：李琳 邮箱：lilin1@hx168.com.cnSACNO： 联系电话： 评级及分析师信息 海尔智家(600690) 事件概述 公司发布2022年年报：2022年实现营业总收入2435.1亿元， 同比+7.2%；归母净利润147.1亿元，同比+12.5%，扣非归母净利润139.6亿元，同比+18.0%。对应22Q4实现营收587.6亿元，同比+2.2%，归母净利润30.5亿元，同比-2.7%，扣非归母 净利润27.4亿元，同比-1.2%。 分析判断 相对股价% 收入端，分地区看：1）国内22年稳健增长，Q4承压下滑。22年公司国内实现收入1163亿元，同比增长4.43%，主要受益于冰箱、洗衣机、空调、热水器等增速优于行业，份额提升；电商、专卖店等渠道增长较好；三翼鸟推广带动高端成套销售占比和客单价提升。Q4疫情对生产及消费端影响较为严重，我们估计Q4国内收入有下滑。2）国外表现亮眼，我们估计Q4仍延续较快增速。公司22年海外业务实现收入1254亿元，同比增长10.3%，其中北美地区受益于高端战略推进、新品类拓展，收入同比增长9.0%（本币增长4.6%）；欧洲市场受益于高端转型、本土供应链布局，收入同比增长16.7%。 盈利端：22年公司整体毛利率为31.3%，同比持平，其中国内毛利率增加1.69pct，主要受益于产品结构提升、采购与研发端数字化变革、下半年大宗原材料价格下降；国外减少1.29pct，主要系消耗原材料为高位库存。费用方面，降本增效逻辑持续兑现，22年公司销售/管理/研发/财务费用率为15.9%/4.5%/3.9%/-0.1%，同比分别-0.2/-0.1/+0.2/-0.4pct，财务费用减少主要系汇兑收益增加。综合影响下22年全年公司净利率水平为6.0%，同比增加0.3pct。Q4来看，公司整体毛利率水平34.0%，同比下滑0.3pct，净利率水平5.1%，同比下滑0.3pct，我们判断主要系1）Q4国内承压，毛利率相对低的国外业务占比提升；2）海外需求走弱、竞争加剧、海运运费等影响海外业务盈利水平。22H2公司海外家电与智慧家庭业务经营利润率4.1%，环比H1下滑1.8pct。 投资建议 高瞻远瞩的全球家电巨头，22年在家电消费整体承压背景下稳健增长，其中海外市场自主品牌布局表现出较强竞争力。Q4短期承压不改长期逻辑，卡萨帝持续引领高端市场、空调短板补齐叠加新品类拓展、降本增效持续推进提升盈利能力。 我们预计23-25年公司收入分别为2632.99/2822.61/3016.52亿元，同比分别增长8.12%/7.20%/6.87%。毛利率方面，考虑 到高端战略推进、大宗价格回落，预计23-25年毛利率稳步提升。费用率方面，降本增效持续推进，预计费用率将维持较低水平。对应23-25年归母净利润分别为172.07/196.67/216.64亿元，同比分别16.97%/14.30%/10.16%，相应EPS分别为1.82/2.08/2.29元，以23年3月31日收盘价22.68元计算，对应PE分别为12.45/10.89/9.89倍。可比公司23年平均PE为9.3倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 国内消费复苏不及预期；海外需求低于预期；原材料价格大幅上涨。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,271 2,435 2,633 2,823 3,017 YoY（%） 8.3% 7.2% 8.1% 7.2% 6.9% 归母净利润(百万元) 131 147 172 197 217 YoY（%） 47.2% 12.5% 17.0% 14.3% 10.2% 毛利率（%） 31.3% 31.3% 31.5% 31.7% 31.9% 每股收益（元） 1.41 1.58 1.82 2.08 2.29 ROE 16.4% 15.7% 15.6% 15.1% 14.3% 市盈率 16.09 14.35 12.45 10.89 9.89 资料来源：wind，华西证券 正文目录 1.事件概述4 2.分析判断4 3.投资建议4 4.风险提示5 图表目录 图1可比公司估值表5 1.事件概述 公司发布2022年年报：2022年实现营业总收入2435.1亿元，同比+7.2%；归母 净利润147.1亿元，同比+12.5%，扣非归母净利润139.6亿元，同比+18.0%。对应 22Q4实现营收587.6亿元，同比+2.2%，归母净利润30.5亿元，同比-2.7%，扣非归 母净利润27.4亿元，同比-1.2%。 2.分析判断 收入端，分地区看：1）国内22年稳健增长，Q4承压下滑。22年公司国内实现收入1163亿元，同比增长4.43%，主要受益于冰箱、洗衣机、空调、热水器等增速优于行业，份额提升；电商、专卖店等渠道增长较好；三翼鸟推广带动高端成套销售占比和客单价提升。Q4疫情对生产及消费端影响较为严重，我们估计Q4国内收入有下滑。2）国外表现亮眼，我们估计Q4仍延续较快增速。公司22年海外业务实现收入1254亿元，同比增长10.3%，其中北美地区受益于高端战略推进、新品类拓展，收入同比增长9.0%（本币增长4.6%）；欧洲市场受益于高端转型、本土供应链布局，收入同比增长16.7%。 盈利端：22年公司整体毛利率为31.3%，同比持平，其中国内毛利率增加1.69pct，主要受益于产品结构提升、采购与研发端数字化变革、下半年大宗原材料价格下降；国外减少1.29pct，主要系消耗原材料为高位库存。费用方面，降本增效逻辑持续兑现，22年公司销售/管理/研发/财务费用率为15.9%/4.5%/3.9%/-0.1%，同比分别-0.2/-0.1/+0.2/-0.4pct，财务费用减少主要系汇兑收益增加。综合影响下22年全年公司净利率水平为6.0%，同比增加0.3pct。Q4来看，公司整体毛利率水平 34.0%，同比下滑0.3pct，净利率水平5.1%，同比下滑0.3pct，我们判断主要系1）Q4国内承压，毛利率相对低的国外业务占比提升；2）海外需求走弱、竞争加剧、海运运费等影响海外业务盈利水平。22H2公司海外家电与智慧家庭业务经营利润率4.1%，环比H1下滑1.8pct。 3.投资建议 高瞻远瞩的全球家电巨头，22年在家电消费整体承压背景下稳健增长，其中海外市场自主品牌布局表现出较强竞争力。Q4短期承压不改长期逻辑，卡萨帝持续引领高端市场、空调短板补齐叠加新品类拓展、降本增效持续推进提升盈利能力。 我们预计23-25年公司收入分别为2632.99/2822.61/3016.52亿元，同比分别增长8.12%/7.20%/6.87%。毛利率方面，考虑到高端战略推进、大宗价格回落，预计23-25年毛利率稳步提升。费用率方面，降本增效持续推进，预计费用率将维持较低水平。对应23-25年归母净利润分别为172.07/196.67/216.64亿元，同比分别16.97%/14.30%/10.16%，相应EPS分别为1.82/2.08/2.29元，以23年3月31日收盘价22.68元计算，对应PE分别为12.45/10.89/9.89倍。可比公司23年平均PE为 9.3倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 图1可比公司估值表 股票名称股价(元) EPSPE 2023E2024E2025E2023E2024E2025E 美的集团53.814.785.29-11.2610.17- 格力电器36.755.065.53-7.266.65- 平均数9.268.41 海尔智家22.681.822.082.2912.4510.899.89 资料来源：wind(2023年3月31日收盘价，格力、美的EPS预测均为wind一致预测)，华西证券 4.风险提示 国内消费复苏不及预期；海外需求低于预期；原材料价格大幅上涨。 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 2,435 2,633 2,823 3,017 净利润 147 179 201 222 YoY(%) 7.2% 8.1% 7.2% 6.9% 折旧和摊销 60 55 63 68 营业成本 1,672 1,803 1,927 2,053 营运资金变动 -16 -7 78 -40 营业税金及附加 8 9 10 10 经营活动现金流 202 209 321 230 销售费用 386 420 450 481 资本开支 -80 -87 -95 -99 管理费用 108 120 128 137 投资 -14 -14 -14 -14 财务费用 -2 -5 -7 -10 投资活动现金流 -89 -81 -87 -90 研发费用 95 103 109 117 股权募资 10 0 0 0 资产减值损失 -15 0 0 0 债务募资 37 4 3 0 投资收益 18 20 23 23 筹资活动现金流 -38 -1 -2 -5 营业利润 178 216 243 268 现金净流量 82 128 233 136 营业外收支 -1 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 178 216 243 268 成长能力 所得税 31 37 41 46 营业收入增长率 7.2% 8.1% 7.2% 6.9% 净利润 147 179 201 222 净利润增长率 12.5% 17.0% 14.3% 10.2% 归属于母公司净利润 147 172 197 217 盈利能力 YoY(%) 12.5% 17.0% 14.3% 10.2% 毛利率 31.3% 31.5% 31.7% 31.9% 每股收益 1.58 1.82 2.08 2.29 净利润率 6.0% 6.5% 7.0% 7.2% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 6.2% 6.4% 6.7% 6.7% 货币资金 541 669 902 1,038 净资产收益率ROE 15.7% 15.6% 15.1% 14.3% 预付款项 11 11 12 13 偿债能力 存货 415 408 488 469 流动比率 1.10 1.19 1.29 1.39 其他流动资产 336 479 363 528 速动比率 0.70 0.83 0.89 1.03 流动资产合计 1,304 1,568 1,764 2,048 现金比率 0.46 0.51 0.66 0.71 长期股权投资 245 259 273 287 资产负债率 59.8% 57.8% 54.5% 52.3% 固定资产 272 288 303 314 经营效率 无形资产 105 107 111 115 总资产周转率 1.07 1.05 1.01 0.98 非流动资产合计 1,055 1,102 1,151 1,198 每股指标（元） 资产合计 2,358 2,670 2,915 3,246 每股收益 1.58 1.82 2.08 2.29 短期借款 96 100 103