纯碱深度专题：从供需平衡表角度分析供需差博弈点

研究报告 投资咨询业务资格：证监许可【2012】1497号 深度专题纯碱——从供需平衡表角度分析供需差博弈点 联系信息分析师许克元期货从业资格：F3022666投资咨询资格：Z0013612邮箱：xuky@gzf2010.com.cn联系人肖雨茜期货从业资格：F03109083邮箱：xiao.yuqian@gzf2010.com.cn相关图表相关报告 广州期货研究中心联系电话：020-22139813摘要：回顾2022年，主要分位三段行情，2022年初至4月中旬的纯碱供给紧张，提价去库，盘面震荡上涨；4月下旬开始，受制于下游玻璃持续弱需求叠加宏观转向，上海疫情恶化等因素影响，纯碱跟随黑色系品种高位回落，虽后续在5月-6月出现一波小幅反弹，但美联储加息的利空影响加上7月下旬传来远兴天然碱矿次年投产消息，盘面大跌，2209合约跌至2400点位附近随即开启了长达四个月之久的横盘震荡期，纯碱盘面多空博弈较大，缺乏交易主逻辑。11月以后，随着防疫政策放松，宏观转向，纯碱重回交易强现实逻辑，此时纯碱的上中下游库存皆处于极低位置，现货紧缺，厂家挺价，盘面持续大幅拉涨，且玻璃受地产政策提振同样触底反弹。但进入2023年后，纯碱扩产临近，去年底现货紧缺带来的高利润在新增供给和下游需求是否能正常启动的担忧成为市场主要的博弈点。2023年初至3月，经济修复强预期叠加弱现实下，下游需求启动较慢，纯碱盘面进入横盘期，后续主要博弈点将在以下6个方面： 博弈点1：新增产能的投产时间。远兴能源天然碱投料试车由5月 延期到6月，且后续产线由于用水指标问题和利润情况不一定能如期投产，假如远兴5月正常投产，那么纯碱供给过剩和现货价格拐点可能将在9月来临，否则纯碱的供给过剩情况将顺延至10月或更后。博弈点2：轻碱的需求启动时间。短期来看轻碱需求跟不上往年增长幅度，如果按悲观假设推算轻碱需求在4月仍未启动，那么8月之后，纯碱或将进入供给过剩阶段。但我们从实际3月轻碱表需来看，轻碱需求有明显回暖迹象，从中性假设来看，8月供给过剩的概率不大。 博弈点3：出口增速较好。我国纯碱的主要出口国在东南亚一带， 随着海外能源降价，纯碱成本的回落可能会导致出口价格回落，出口需求下降，但就隆众统计的1，2月出口数据来看，出口仍有利润，前两月出口总额优于近五年平均水平，好于预期。 博弈点4：重碱需求向好。由于浮法玻璃企业对房地产竣工和前期 疫情压制的装修需求普遍有所期待，所以年初即使在亏损状态下也未集中进入冷修，光伏玻璃一季度投产计划部分延后，在中性和乐观预期下，5-6月重碱需求可能更加紧张。 博弈点5：纯碱企业高开工率是否可维持到夏检期。当前纯碱企业 开工率高达93.5%，远高于历史同期水平，高利润下生产意愿强，但高开工下计划外的检修更容易出现。在计划外检修增多情况下，很可能加剧5-6月纯碱紧缺度，从而给纯碱价格带来强支撑，稳中难跌。 博弈点6：进口回落。由于近两年燃料价格高升推高了纯碱进口价， 进口均价1249.04美元/吨，折人民币8493元/吨，远高于国内碱价格 3150元/吨，且进口占比极低，对供需差影响较小，重点关注海外突发事件。 行情展望：从季度来看，05合约在低库存或紧库存状态下存在基 差修复机会，轻碱需求启动后供需缺口边际收敛，现货或将以稳价为主；09合约会经过夏检期，主要矛盾点在远兴新增产能与夏检开工下降的损失量之间的供给差能否应对二三季度地产修复带来的下游需求，由于不确定因素较多，从供需平衡表和供需差角度来看，6-8月纯碱供需呈震荡态势，09合约宽幅震荡概率较大，现货价格随着天然碱的投产和价格冲击或将稳中下移；而到了四季度，纯碱进入产能过剩阶段，更多的是锚定不同成本的震荡下行过程。 风险提示：房地产修复超预期，新增产能投放速度超预期。 目录 一、纯碱行情回顾及期现现状1 （一）库存处于历史低位1 （二）纯碱近强远弱格局未变2 二、纯碱重要博弈点-供需差分析3 （一）博弈点1：新增产能投放速度不及年初预期3 （二）博弈点2：轻碱需求内部分化，整体稳增长4 （三）博弈点3：出口走弱，但增速高于近5年平均水平7 （四）博弈点4：浮法冷修不及预期，光伏投产速度加快8 （五）博弈点5：高开工已近极值，夏检期开工存在不确定性9 （六）博弈点6：产能快速扩张，进口回落10 四、2023年纯碱供需平衡表（中性）10 五、总结11 免责声明12 研究中心简介12 广州期货业务单元一览13 图表目录 图表1：纯碱主连1 图表2：重碱库存1 图表3：轻碱库存2 图表4：纯碱05-09价差2 图表5：纯碱09-11价差2 图表6：2023年纯碱新增投产计划表3 图表7：2023年纯碱产能及产量预测表(中性)3 图表8：2023年纯碱新增产能-供需差预测表4 图表9：纯碱上中下游分类4 图表10：轻碱下游分类4 图表11：轻碱下游需求预测表5 图表12：2023年轻碱需求预测表（中性）5 图表13：2023年轻碱需求-供需差预测表6 图表14：2023年纯碱出口预测表6 图表15：2023年纯碱出口-供需差预测表6 图表16：2023年浮法玻璃日熔量预测表（中性）7 图表17：2023年浮法玻璃日熔量-供需差预测表7 图表18：2023年光伏玻璃日熔量预测表(中性)8 图表19：国内纯碱企业检修情况统计表9 图表20：2023年纯碱开工率预测表（中性）9 图表21：2023年纯碱开工率-供需差预测10 图表22：2023年纯碱进口预测表10 图表23：2023年纯碱供需平衡表（中性）11 一、纯碱行情回顾及期现现状 回顾2022年，主要分位三个阶段，2022年初至4月中旬的震荡上涨行情，主要是由去库、供给紧张逻辑主导，此时纯碱现货价格不断上涨，带动盘面价格攀升，多头占优。4月下旬开始，受制于下游玻璃持续弱需求叠加宏观转向，上海疫情恶化等因素影响，纯碱跟随黑色系品种高位回落，虽后续在5月底至6月初出现一波小幅反弹，但此时交易逻辑已经转向，外围宏观也存在美联储加息的利空影响，盘面反弹乏力，叠加7月下旬传来远兴天然碱矿投产消息，盘面跌至年内低点，2209合约跌至2400点位附近开启了长达四个月之久的横盘震荡行情，此时纯碱盘面多空博弈较大，缺乏交易主逻辑。随着11月以来，新冠防疫政策松动，宏观政策转好，纯碱重回交易强现实逻辑，此时纯碱的上中下游库存皆处于极低位置，现货紧缺，厂家挺价，盘面持续大幅拉涨。此时玻璃受地产政策提振同样触底反弹，下游补库需求较好，带动纯碱齐头并进。 但至2023年，纯碱下半年扩产计划逐渐明晰，去年底现货紧缺带来的 高利润在新增供给和下游需求是否能正常启动的条件下是否可以持续成为市场主要的博弈点。 宏观上，近期外盘扰动加大，外围市场硅谷银行和瑞士信贷银行出现超额买债和信用危机引发的暴雷造成市场对全球系统性风险的担忧加剧，但短期来看，欧美央行救市手段仍然有效，暂时不会上升到系统性风险的程度。但外围市场的不稳定性很大程度会对海外的经济修复造成不确定，从而影响纯碱终端商品的海外需求，最后逐步传导至纯碱需求。 盘面上，一季度以来，纯碱主力先涨后跌，3月末主力合约进入高位震荡行情。回顾前期行情，2022年底至2023年春节前，受下游玻璃补库需求和地产政策放宽的影响，纯碱主连从最低2282元/吨（2022年10月31日)一度涨至3069元/吨（2023年1月30日）。但随着时间推移，节后下游需求并未出现明显好转，玻璃厂库存高位，行业处于半亏损状态，主要以刚需采购为主，而轻碱方面需求也暂未完全启动，叠加远兴和红四方原计划扩产的时间临近，期价出现宽幅震荡。 图表1：纯碱主连 数据来源：Wind广州期货研究中心 （一）库存处于历史低位 从库存上来看，纯碱一直处于库存历史绝对低位，截至3月23日，隆众数据显示，全国纯碱厂库库存27.12万吨，环比-0.83万吨，跌幅2.97%；库存平均可用天数为2.79天，其中，轻质纯碱16.42万吨，环比+0.51万吨，重碱10.7万吨，环比-1.34万吨。国内轻重碱库存均远低于正常库存水平，在低库存情况下，现货价格具有强支撑，当前全国重碱均价3150元 /吨，轻碱2850元/吨。 图表2：重碱库存 图表3：轻碱库存 120 100 80 60 40 20 0 万吨 100 万吨 80 60 40 20 0 2020 2021 2022 2023 2020 2021 2022 2023 12/1 11/1 10/1 9/1 8/1 7/1 6/1 5/1 4/1 3/1 2/1 1/1 12/1 11/1 10/1 9/1 8/1 7/1 6/1 5/1 4/1 3/1 2/1 1/1 数据来源：隆众资讯、广州期货研究中心 （二）纯碱近强远弱格局未变 图表4：纯碱05-09价差 图表5：纯碱09-11价差 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1,000 -1,200 2020 2021 2022 2023 2020 2021 2022 2023 而从近远月合约价差上来看，由于远月合约有远兴的天然碱投产计划，市场对远月纯碱量升价减，到年末产能逐渐走向过剩的预期基本趋同，SA2305合约和SA2309合约的价差在300-500元的区间内震荡；SA09合约和SA2311的价差走扩，从132元/吨近期上升至248元/吨。纯碱合约近强远弱明显。但一旦年内新增投产计划超预期或不及预期或产生预期差，或将给纯碱带来估值调整的机会。 12/1 11/1 10/1 9/1 8/1 7/1 6/1 5/1 4/1 3/1 2/1 1/1 12/1 11/1 10/1 9/1 8/1 7/1 6/1 5/1 4/1 3/1 2/1 1/1 数据来源：隆众资讯、广州期货研究中心 二、纯碱博弈点-供需差分析 据郑商所公开信息统计，至2020年，我国有41家纯碱生产企业，其中 25家为联碱法工艺，12家氨碱法工艺，3家天然碱法工艺，1家ADC发泡剂 联产法工艺。联碱法和氨碱法为纯碱生产主流工艺。截至2023年3月17日，纯碱的利润仍处于高位，据隆众统计，纯碱联碱法成本约为2150元/吨，氨碱法成本约为1850元/吨。天然碱法成本约为500-600元/吨。 （一）博弈点1：新增产能投放速度不及预期 年初市场预计新增产能投产均不及预期，一方面是远兴能源阿拉善天然碱矿项目一期，原预计第一批试车将于5月开始，一共4条纯碱生产线（共500万吨/年），其中先后投产两条150万吨/年产线和两条100万吨 /年产线；但据中信证券、南华期货等研报及投资者平台内容显示，远兴一期项目延期大概率发生，预计项目一期计划于2023年6月建设完成，生产线逐步投料试车。另一方面是红四方20万吨纯碱年产能计划原定3月投产，但目前消息延期至4月。 图表6：2023年纯碱新增投产计划表 预计投产时间 企业 新增产能 (万吨) 工艺 投产地区 备注 2023年1月-2月 重庆湘渝盐化 20 联碱法 西南 重庆，装置扩产 2023年3月 安徽红四方 20 联碱法 华东 合肥，装置扩产，延期至4月 2023年5月 江苏德邦 60 联碱法 华东 江苏，产能置换，原60增60 2023年5月 远兴能源一期 500 天然碱法 华北 内蒙古（小苏打40万吨），计划于2023年3月锅炉点火，5月第一条生产线试车，6月第二条生产线试车，6月底项目一期 工程总体投入运行。已延期 2023年9月 金山化工 200 联碱法 华北 漯河（小苏打100万吨） 2024年上半年 连云港业 120 联碱法 华东 2025年12月 远兴源二期 280 天然碱法 华北 数据来源：市场公开资料整理、广州期货研究中心 中性假设：我们假设远兴6月开始投产，9月达产，根据最新的投产计划及2023年开工率预测值推算，我们可以计算出2023年纯碱预计新增产 能约为380万吨，总产能约3832万