2022年年报点评：负面影响逐步落地，2023年有望轻装上阵

公司点评|锦欣生殖 负面影响逐步落地，2023年有望轻装上阵 锦欣生殖（1951.HK）2022年年报点评 核心结论 证券研究报告 2023年03月31日 公司评级买入 股票代码01951.HK 事件：公司公告2022年年报，2022年实现营业收入23.64亿元，同比增长 前次评级买入 28.6%；实现归母净利润1.21亿元，同比下降64.4%；实现经调整纯利2.74 评级变动维持 亿元，同比下降39.8%。 费用率平稳，毛利率、净利率下降较明显。公司2022年管理费用率为19.4%同比提升1.6pct；销售费用率为6.4%，同比提升3.0pct；财务费用为3.0%同比提升1.9pct，研发费用率为0.7%，同比提升0.2pct。公司2022年毛利 率为37%，同比下降5pct。公司2022净利率为5.0%，同比下降14.2pct。 短期业绩受到多种因素影响，2023年有望轻装上阵。公司2022年收入端维持稳健增长，而归母净利润、经调整纯利都有明显下滑，主要原因包括：（1武汉锦欣医院因其ARS业务暂时中断而产生的一次性亏损；（2）银团融资300百万美元产生的利息导致融资成本增加；（3）由于通货膨胀、搬迁两家 当前价格5.33 近一年股价走势 锦欣生殖恒生指数 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 2022-032022-072022-11 诊所和建立一家新诊所，HRCManagement的经营开支增加；（4）出售康 智乐思投资及Eden资产产生的亏损所致。我们认为这些因素多为宏观环境以及公司自身的一次性因素，2023年该类影响将逐步褪去，有望轻装上阵 持续通过自建或收购扩大网络，提供全面综合的生育全周期服务。在大湾区公司以该地区为策略重心，由于深圳中山医院已接近满负荷，公司2022年 2月收购了一处新物业以备医院未来医院运营，面积为现有物业近5倍，预 计于2024年初正式投入运营。在云南省公司于2022年7月将九洲医院及和万家医院的控制权增至约96.50%的实益股权，未来将利用成都和昆明的医院网络，继续扩大在四川和云南的市场份额，同时进一步辐射至贵州省。美国方面，2022年8月HRCFertility通过自建的圣地亚哥诊所正式运行，进一步扩大了HRCMedical在美国西部的市场影响力。 维持“买入”评级。预计未来三年EPS为0.20/0.31/0.41元，基于国内外疫情形势转好，国家辅助生殖政策端持续利好，维持“买入”评级。 风险提示：政策风险；行业竞争加剧风险；新冠疫情发展不确定性风险 核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,839 2,364 3,097 4,130 5,240 增长率 28.9% 28.6% 31.0% 33.4% 26.9% 归母净利润(百万元) 340 121 554 844 1,122 增长率 35.1% -64.4% 357.7% 52.2% 33.0% 每股收益（EPS） 0.12 0.04 0.20 0.31 0.41 市盈率（P/E） 37.4 104.8 22.9 15.0 11.3 市净率（P/B） 1.5 1.5 1.4 1.3 1.2 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 分析师 陆伏崴S0800522120002 lufuwei@research.xbmail.com.cn 陈嘉烨S0800522100003 chenjiaye@research.xbmail.com.cn 相关研究 锦欣生殖：逐步将辅助生殖技术纳入医保支付范围，增长确定性进一步提高—锦欣生殖 （1951.HK）事件点评2023-02-16 锦欣生殖：疫情扰动下业绩仍稳健增长，集团布局进一步完善—锦欣生殖（1951.HK）2022年半年报点评2022-09-02 锦欣生殖：业绩增长符合预期，版图持续开拓 —锦欣生殖（1951.HK）2021年报点评 2022-04-01 索引 内容目录 负面影响逐步落地，2023年有望轻装上阵3 投资建议4 风险提示4 图表目录 图1：公司历年营业收入情况3 图2：公司历年归母净利润情况3 图3：公司历年各项费用率情况3 图4：公司历年毛利率、净利率情况3 负面影响逐步落地，2023年有望轻装上阵 公司公告2022年年报，2022年实现营业收入23.64亿元，同比增长28.6%；实现归母净利润1.21亿元，同比下降64.4%；实现经调整纯利2.74亿元，同比下降39.8%。 图1：公司历年营业收入情况图2：公司历年归母净利润情况 营业收入（亿元）yoy 25 20 15 10 5 0 20182019202020212022 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 归母净利润（亿元）yoy 20182019202020212022 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 费用率平稳，毛利率、净利率下降较明显。公司2022年管理费用率为19.4%，同比提升1.6pct；销售费用率为6.4%，同比提升3.0pct；财务费用为3.0%，同比提升1.9pct，研发费用率为0.7%，同比提升0.2pct。公司2022年毛利率为37%，同比下降5pct。公司 2022净利率为5.0%，同比下降14.2pct。 图3：公司历年各项费用率情况图4：公司历年毛利率、净利率情况 25% 20% 15% 10% 5% 0% 销售费用率管理费用率 财务费用率研发费用率 20182019202020212022 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 毛利率净利率 20182019202020212022 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 短期业绩受到多种因素影响，2023年有望轻装上阵。公司2022年收入端维持稳健增长，而归母净利润、经调整纯利都有明显下滑，主要原因包括：（1）武汉锦欣医院因其ARS 业务暂时中断而产生的一次性亏损；（2）银团融资300百万美元产生的利息导致融资成本增加；（3）由于通货膨胀、搬迁两家诊所和建立一家新诊所，HRCManagement的经营开支增加；（4）出售康智乐思投资及Eden资产产生的亏损所致。我们认为这些因素多为宏观环境以及公司自身的一次性因素，2023年该类影响将逐步褪去，有望轻装上阵。 持续通过自建或收购扩大网络，提供全面综合的生育全周期服务。在大湾区，公司以该地区为策略重心，由于深圳中山医院已接近满负荷，公司2022年2月收购了一处新物业以 备医院未来医院运营，面积为现有物业近5倍，预计于2024年初正式投入运营。在云南 省公司于2022年7月将九洲医院及和万家医院的控制权增至约96.50%的实益股权，未 来将利用成都和昆明的医院网络，继续扩大在四川和云南的市场份额，同时进一步辐射至贵州省。美国方面，2022年8月HRCFertility通过自建的圣地亚哥诊所正式运行，进一步扩大了HRCMedical在美国西部的市场影响力。 投资建议 维持“买入”评级。预计未来三年EPS为0.20/0.31/0.41元，基于国内外疫情形势转好，国家辅助生殖政策端持续利好，维持“买入”评级。 风险提示 政策风险；行业竞争加剧风险；新冠疫情发展不确定性风险 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 862 1,317 1,876 4,455 7,321 营业收入 1,839 2,364 3,097 4,130 5,240 应收款项 563 400 524 699 887 营业成本 1,067 1,490 1,750 2,292 2,882 存货净额 47 63 73 96 121 营业税金及附加 - - - - - 其他流动资产 1,071 125 141 165 190 销售费用 62 151 108 132 157 流动资产合计 2,543 1,904 2,615 5,415 8,519 管理费用 338 476 526 661 786 固定资产及在建工程 1,092 2,530 2,133 1,737 1,341 财务费用 21 72 96 54 45 长期股权投资 0 25 25 25 25 其他费用/（-收入） 1 12 0 0 0 无形资产 5,588 6,750 5,625 4,500 3,375 营业利润 350 162 617 991 1,370 其他非流动资产 3,602 4,023 4,023 4,023 4,023 营业外净收支 118 (8) 120 130 120 非流动资产合计 10,282 13,328 11,807 10,286 8,764 利润总额 468 154 737 1,121 1,490 资产总计 12,825 15,232 14,422 15,700 17,283 所得税费用 104 36 174 264 351 短期借款 38 1,655 0 0 0 净利润 364 118 563 857 1,139 应付款项 147 218 256 335 421 少数股东损益 14 (3) 9 13 18 其他流动负债 886 892 1,163 1,547 1,961 归属于母公司净利润 350 121 554 844 1,122 流动负债合计 1,072 2,764 1,418 1,882 2,382 长期借款及应付债券 1,619 2,171 2,171 2,171 2,171 财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 其他长期负债 1,382 1,562 1,562 1,562 1,562 盈利能力 长期负债合计 3,001 3,733 3,733 3,733 3,733 ROE 4.0% 1.4% 6.0% 8.5% 10.2% 负债合计 4,073 6,497 5,151 5,615 6,115 毛利率 42.0% 37.0% 43.5% 44.5% 45.0% 股本 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 营业利润率 19.0% 6.9% 19.9% 24.0% 26.2% 股东权益 8,753 8,735 9,270 10,085 11,168 销售净利率 19.2% 5.0% 18.2% 20.7% 21.7% 负债和股东权益总计 12,825 15,232 14,422 15,700 17,283 成长能力营业收入增长率 28.9% 28.6% 31.0% 33.4% 26.9% 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业利润增长率 55.8% -52.2% 280.2% 60.7% 38.3% 税后经营利润 270 127 471 757 1,047 归母净利润增长率 35.1% -64.4% 357.7% 52.2% 33.0% 折旧摊销 170 0 1,521 1,521 1,521 偿债能力 利息费用 21 72 96 54 45 资产负债率 31.8% 42.7% 35.7% 35.8% 35.4% 其他 (117) 343 158 243 262 流动比 2.37 0.69 1.84 2.88 3.58 经营活动现金流 343 542 2,246 2,576 2,875 速动比 2.33 0.67 1.79 2.83 3.53 资本支出 - - - - - 其他 - - - - - 每股指标与估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 投资