港股公司首次覆盖报告：业绩高增长、且受益MR的稀缺标的

消费电子产业链中少有的高增长标的，且有望受益MR及激光雷达放量 公司为立景创新(立讯精密关联企业)旗下相机模组厂商，深度绑定北美大客户，并布局车载激光雷达及MR业务。考虑到2023年北美大客户整体销量承压、以及公司全年产品结构优化、汇率对其毛利率及汇兑损失等综合作用，我们预计2023年利润增速放缓；公司2024年公司有望切入大客户后置相机模组供应链，配合激光雷达及MR逐步放量，有望驱动2024-2025年业绩实现快速增长，我们预计公司2023-2025净利润分别为0.92/1.15/1.75亿美元 ， 同比增长为9%/26%/52%、EPS为0.1/0.13/0.2美元。公司当前股价18.66港元分别对应2023-2025年23.1/18.5/12.2倍PE。公司为消费电子产业链少有的具备二次增长曲线的稀缺标的，且有望受益MR、激光雷达放量，首次覆盖给予“买入”评级。 2023年预期增速平淡，2024年北美大客户份额提升驱动利润快速增长 公司相机模组业务高度绑定北美大客户，份额提升主要得益于苹果零部件供应商分散趋势、倒装技术门槛较高、以及关联方立讯与北美客户具备深厚合作关系。 (1)苹果零部件供应商多元分散趋势:参考过往代工厂、镜头、面板供应商变迁趋势，为保障零部件成本及风险，在后置相机模组高度集中于LG及夏普的情况下，苹果有望引入新的供应商。（2）相机模组FC技术门槛较高:基于FC倒装工艺难度较高、产线设备成本(COB产线的1.3-1.5倍)、苹果供应商认证周期较长，供应链进入门槛较高，公司已具有明显竞争优势。（3）客户关系优势：关联方立讯精密和北美大客户合作多年、建立深度信赖关系。 布局MR及激光雷达业务，与业内领先企业深度绑定 苹果MR眼镜发布在即，公司延续其手机摄像头模组技术能力、具备MR业务布局。 另一方面，与速腾聚创深度绑定合资成立立腾创新、发展激光雷达业务，截至目前，速腾已与十余家车企建立合作关系，获得50余款车型定点订单。公司具备高效的自动化量产能力，年设计产能达百万级别，预计2024年全面投产，随着车载激光雷达需求端的逐步释放，有望迅速实现规模放量。 风险提示：消费电子市场疲软、苹果拓展不如预期、激光雷达放量不及预期 财务摘要和估值指标 1、苹果摄像头模组供应商，立景入主推动业务积极拓展 高伟电子为立景创新(立讯精密关联企业)旗下手机摄像头模组供应商，主要为苹果公司提供手机摄像头模组。公司1997年成立于韩国，初期主要为LG供应摄像头模组，2009年进入苹果供应链为其iPhone系列手机供应前置摄像头模组，目前为苹果摄像头模组主要供应商之一，近年整体业绩保持稳健；公司于2020年被立景创新科技(立讯精密关联企业)收购，有望加大公司主营业务投入，进而提升北美大客户的摄像头模组份额。此外，公司与国内激光雷达领先企业速腾聚创合作成立立腾创新科技有限公司，大力布局车载激光雷达产品，具备中长期增长潜力。 1.1、成立于韩国，现为立景创新旗下手机摄像头模组供应商 公司成立于韩国，先与韩系手机厂开展业务合作，而后逐步进入苹果供应链，现为苹果摄像头模组主要供应商之一。高伟电子1997年于韩国成立，当时即开始从事光学部件的制造及销售；2001年郭重焕先生投资高伟韩国，并于2002年成立高伟香港及高伟中国，分别负责全球客户业务关系、相机模组及光学部件的制造与开发，同年与LG建立业务关系，正式进入相机模组制造行业；2003年，公司逐步将COB(Chip on board)模组产线迁移至中国东莞。 公司于2009年获得苹果供应商认证，进入苹果供应链，主要为其供应iPhone前置摄像头模组。并于2012年开始在东莞华南新厂房制造倒装(Flip Chip)芯片摄像头模组专供苹果。2013年，公司进入三星电子供应链，同年成为全球第六大相机模组厂商，占全球市场份额5%。 高伟电子2015年于香港联交所上市，2020年立讯精密的关联企业立景创新科技实现收购。高伟电子于2015年在香港联交所上市，2020年立景创新科技与郭重焕先生达成购买协议，收购约45%的股份；截至2022年6月30日，立景创新科技已持有高伟电子约73.88%的股份。 表1：苹果摄像头模组供应商，立景入主有望驱动业务再次增长 立景创新科技由立讯精密王来喜家族透过立景创新有限公司及广州立景创新科技有限公司所持有，其中立景创新科技与立讯精密并无股权关系，仅为关联企业。 整体而言，立景创新科技主要负责立讯集团的光学业务板块，立景在2018年收购光宝科技手机相机模组业务，得以进军安卓高端摄像头模组领域；2020年，在收购高伟电子后，立景顺利切入苹果供应链，实现安卓及IOS系统的全面覆盖。 除相机模组业务外，公司亦开始布局车载激光雷达，2022年与国内激光雷达领先企业速腾聚创合资成立东莞立腾创新电子有限公司，高伟电子具备光学部件的规模量产能力，结合速腾聚创的领先技术，于激光雷达领域具备中长期增长潜力。 图1：王来喜家族为公司主要实控人 2、苹果相机模组业务为本，激光雷达驱动二次增长 公司业务与北美大客户高度绑定，营收主要来自苹果相机模组。从营收结构来看，相机模组业务为公司主要营收来源，近年营收占比持续保持在99%以上，2020年营收占比已达99.96%；光学部件业务，2016至2020年营收占比在1%以内，且持续下滑，2020年营收占比仅0.04%，因此公司自2021年起已不单独披露光学部件营收情况。从客户结构来看，北美大客户营收占比远高于其他客户，于2018年营收占比已突破90%，其后逐年持续增加，2021年北美大客户营收占比已达99.3%。 图2：相机模组业务2020年营收占比已达99.96% 图3：苹果为主要客户，2021年营收占比已99.3% 公司高度绑定北美大客户，立景入主加大资本开支，积极拓展苹果供应份额。 2018年公司减少资本开支，2019-2020年资本开支呈增长趋势，同比增长维持在10%左右；立景入主公司后，2021年资本开支已接近3000万美元，同比增长达50%；2022上半年，资本开支创新高达5131万美元，同比增长达741%。公司资本开支增长主要来自倒装芯片相机模组的设备升级及扩产，基于倒装芯片相机模组为苹果专供，显示公司与北美大客户稳定的业务关系及立景入主后积极的业务拓展态度。 图4：2022H1公司资本开支明显提升，同比增长达741% 2.1、相机模组业务:高度绑定苹果，切入后置相机模组业务带动份额提升 基于智能手机拍照需求的增加，带动手机相机模组规格升级。智能手机拍照性能重要性与日俱增，为兼顾相机性能及手机纤薄尺寸，迫使厂商透过添加多个摄像头模组实现多焦距的覆盖，并辅以软件算法优化图像效果。自2016年苹果首款双镜头手机iPhone 7 Plus在市场大受好评后，各家厂商逐步推出多镜头手机产品，根据Counterpoint数据，全球手机平均后置摄像头数量由2018年的1.42颗提升至2022年的2.76颗；出货量占比方面，根据Trendforce调研数据，具备三个及以上镜头的手机出货量占比已由2018年的5%快速提升至2022年的65%。 图5：相机模组配置升级，有望带动市场量价齐升 图6：全球手机平均后置摄像头数量已提升至2.76颗 基于技术及规格的提升，手机相机模组价值量持续上涨，2026年整体市场规模有望达到590亿美元，其中相机模组组装业务涨幅最大。根据YoleDeveloppement数据，2020年相机模组市场规模为340亿美元，其中CMOS图像传感器市场规模最大为177亿美元，相机模组组装次之为85亿美元，镜头组及对焦马达市场规模则分别为51亿、28亿美元；2026年，整体市场规模有望从340亿美元提升至590亿美元，其中相机模组组装成长幅度最大，预计将由2020年的85亿美元上升至2026年的191亿美元，CAGR达14.8%。 图7：相机模组组装市场规模成长幅度最大，2020-2026年CAGR为14.8% 竞争格局方面，各家厂商市场份额相对分散，2020年整体CR3为41%。根据YoleDeveloppement数据，整体相机模组市场份额较为分散，2020年LG、舜宇光学科技、欧菲光、富士康(夏普)位居前四，市场份额皆超过10%，分别为17%、13%、11%、11%，整体差距较小；三星电机、丘钛、立景、高伟电子等8家厂商合计市场份额为29%，其中高伟电子为2%。 图8：相机模组市场份额较为分散，2020年CR3为41% 目前摄像头芯片封装技术以COB(板上封装)及FC(倒装芯片)为主，其中主流安卓厂商采用COB工艺，该技术将芯片先固定在基板上，接着使用金线键合芯片及基板；FC(倒装芯片)工艺为苹果公司独家应用，不是通过引线键合方式与基板连接，而是先在基板上制作凸点，让芯片在倒装状态下通过凸点与基板互连。FC工艺相较COB工艺于电气性能、纤薄度方面具有优势，但由于整体设备成本更高、工艺复杂度更高，目前仅苹果采用此项技术制造相机模组。 表2：苹果独家采用FC倒装工艺，工艺难度、设备成本较高 表3：欧菲光于2021年退出苹果供应链，公司有望切入后置相机模组业务 2020年苹果相机模组供应商为高伟电子、欧菲光、LG、夏普(富士康)，其中高伟电子主要负责前置镜头模组；体量更大、价值量更高的后置相机模组，主要由LG、夏普及欧菲光供应。2021年，欧菲光退出苹果供应链后，后置相机模组便由LG、夏普两家瓜分，两家整体份额提升至90%。 图9：伴随欧菲光的退出，公司供应份额有望实现提升 当前苹果后置相机模组高度集中于LG及夏普，参考过往其他零组件供应商分散趋势，我们认为苹果有望新增后置相机模组供应商分担供应链及产能风险。iPhone代工厂方面，公司原先仅有富士康一家代工厂，2022年苹果公司已有4家合作代工厂，包括富士康、和硕、纬创及立讯精密；iPhone光学镜头方面，苹果早期仅与大立光合作，而后陆续培养了玉晶光及舜宇光学科技，用以压低物料成本，并分散供应链风险；iPhone面板方面，目前则主要由三星、LG、京东方等三家企业负责。 表4：苹果零组件供应商集中度成分散趋势 我们认为高伟电子有机会及能力进入苹果后摄领域，主要基于以下两个观点: (1)相机模组FC技术门槛较高:基于FC倒装工艺难度较高、产线设备成本(COB产线的1.3-1.5倍)、苹果供应商认证周期较长，苹果相机模组进入门槛较高，公司已具有明显竞争优势。 (2)苹果零部件供应商分散趋势:参考过往iPhone代工厂、光学镜头、面板的供应商变迁趋势，为保障零组件成本及供应链风险，在后置镜头模组高度集中于LG及夏普的情况下，公司有望引入新的供应商。 综上所述，在当前iPhone后置相机模组高度集中于少数供应商的情况下，考虑到苹果过往零部件供应商分散趋势、相机模组FC工艺进入门槛较高，我们认为高伟电子有机会切入体量更大的苹果后摄业务。 2.2、激光雷达:等待激光雷达放量，开启二次增长曲线 伴随智能辅助驾驶系统渗透率持续提高，车载激光雷达市场规模有望实现高速增长趋势，2021-2025年CAGR约为86%。根据艾瑞咨询数据，2020年中国乘用车辅助驾驶系统渗透率达32%，预计2025年实现翻倍增长，整体渗透率达到65%，其中L2及以上级别辅助驾驶系统占比达39%。基于智能辅助驾驶系统的需求增加，激光雷达作为关键传感器，中国激光雷达市场规模预计将由2021的4.6亿元增长至2025年的54.7亿元，2021-2025年CAGR约为86%。 图10：中国ADAS渗透率逐步提升，2025年有望达65% 图11：车载激光雷达市场规模有望实现高速增长 与速腾聚创建立战略合作关系，合资成立立腾创新。于激光雷达需求端呈现快速增长趋势，公司于2022年与国内激光雷达领先企业速腾聚创合资成立东莞立腾创新有限公司，利用高伟电子的智能制造能力，弥补速腾创聚在规模量产上的短板，公司已于2023年1月开始厂房建