器械板块表现亮眼，轻装上阵有望迎来业绩拐点

盈康生命（300143.SZ） 2023年03月31日 投资评级：买入（维持） 器械板块表现亮眼，轻装上阵有望迎来业绩拐点 ——公司信息更新报告 蔡明子（分析师）龙永茂（联系人） 当前股价(元) 10.90 器械板块表现亮眼，整体盈利能力持续提升，维持“买入”评级 一年最高最低(元) 13.36/6.98 3月29日，公司发布2022年报：2022年公司实现营收11.56亿元（+6.09%）， 总市值(亿元) 70.00 主要系医疗器械收入增长所致；归母净利润-5.96亿元（-63.68%）；扣非净利润 流通市值(亿元) 59.50 -5.97亿元（-26.03%）；经营现金流净额1.61亿元（+27.91%）。公司归母净利润 总股本(亿股) 6.42 下滑主要是由于2022年公司计提商誉减值准备金额约6.68亿元，扣除该影响后， 流通股本(亿股) 5.46 公司实现净利润7,213.31万元。我们预计2023年旗下医院业务持续恢复，器械 近3个月换手率(%) 61.74 板块大型医疗配置证规划出台有望带来器械板块伽玛刀销售恢复，因此上调2023-2024年并新增2025年的盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为 股价走势图 1.20（原1.15）、1.59（原1.58）、2.04亿元，当前股价对应P/E分别为58.2/44.1/34.2 盈康生命 沪深300 倍，海尔控股后公司聚焦肿瘤+康复医疗赛道，深入推进“1+N+n+H”布局，器 日期2023/3/30 caimingzi@kysec.cn 证书编号：S0790520070001 longyongmao@kysec.cn 证书编号：S0790121070011 32% 16% 0% -16% -32% -48% 2022-032022-072022-11 数据来源：聚源 相关研究报告 《疫情下业绩承压，轻装上阵有望迎来业绩拐点—公司信息更新报告》 -2023.1.30 《短期受疫情影响业绩承压，收购圣诺医疗器械板块注入新动力—公司信息更新报告》-2022.10.31 《营收利润双增长，医疗服务板块盈利能力持续提升—公司信息更新报告》-2022.8.25 械+服务一体化提升规模效应，未来扩张空间大，维持“买入”评级。 计提商誉减值准备降低经营风险，预计后续商誉减值风险较小 为保障公司长远经营的稳定，降低经营风险，公司于2022年进行了商誉减值集体准备。据公司测算，2022年公司计提商誉减值准备金额约6.68亿元，其中四川友谊医院4.30亿元，玛西普1.43亿元，重庆友方医院0.95亿元，2022年计提 6.68亿商誉减值后公司账面商誉价值为5.83亿元，预计后续商誉减值风险较小，有助于公司稳健发展。 看好疫后医疗服务板块诊疗恢复、器械板块产品线拓宽带来业绩增长 医疗服务板块，2022年公司旗下医院受到散发疫情影响，床位使用率水平较低，随着就诊常态化，我们认为2023年医疗服务板块客流逐步恢复，内生业绩持续增长。同时为解决同业竞争问题，海尔体外医院有望加速整合，内生恢复叠加外延整合驱动医疗服务板块增长。医疗器械板块，公司聚焦肿瘤产业链的预/诊/治/康，开展产品的研发和创新，公司持续加大医疗设备布局，不断拓宽产品线，2022年公司收购圣诺医疗100%股权有望带来板块业绩增量。 风险提示：旗下医院业绩不及预期，伽玛刀销售不及预期。财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,090 1,156 1,504 1,960 2,550 YOY(%) 5.9 6.1 30.1 30.3 30.1 归母净利润(百万元) -364 -596 120 159 204 YOY(%) -345.1 -63.7 120.2 32.0 28.9 毛利率(%) 23.9 26.5 26.0 26.8 27.4 净利率(%) -32.7 -51.5 7.9 8.0 7.9 ROE(%) -19.7 -45.2 8.3 9.9 11.3 EPS(摊薄/元) -0.57 -0.93 0.19 0.25 0.32 P/E(倍) -19.2 -11.7 58.2 44.1 34.2 P/B(倍) 3.9 5.5 5.0 4.5 4.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、器械板块表现亮眼，整体盈利能力持续提升3 2、计提商誉减值准备降低经营风险，预计后续商誉减值风险较小3 3、看好疫后医疗服务板块诊疗恢复、器械板块大型医疗配置证规划出台以及产品线拓宽带来业绩增长3 4、盈利预测与投资建议4 5、风险提示5 附：财务预测摘要6 表1：盈康生命盈利预测5 1、器械板块表现亮眼，整体盈利能力持续提升 分季度看，公司Q1/Q2/Q3/Q4收入分别为2.68亿元（+10.72%）、3.07亿元 （+4.57%）、2.88亿元（-7.47%）、2.93亿元（+20.75%）；归母净利润分别为0.24亿 元（+30.56%）、0.23亿元（+0.25%）、0.08亿元（-90.42%）、-6.51亿元（-32.54%）；扣非净利润分别为0.25亿元（+357.62%）、0.20亿元（+739.43%）、0.07亿元（-34.86%）、 -6.49亿元（-36.04%）。 分板块看，2022年医疗服务营收9.97亿元（-3.04%，增速为公司追溯调整后 口径），其中友谊医院营收为4.01亿元，净利润为0.62亿元；苏州广慈医院营收为5 亿元，净利润为0.5亿元。2022年医疗器械营收1.6亿元（+157.96%，增速为公司 追溯调整后口径），其中经销商品营收0.75亿元（+133.50%），得益于医疗器械产品 服务业务的迅速发展；伽玛刀营收0.37亿元（+38.79%），主要是受伽玛刀换源销量增加的影响。2022年医疗器械板块收购了深圳圣诺医疗设备股份有限公司及河北爱里科森医疗科技有限公司，产品种类变多，增加了体外短波治疗仪、乳腺产品、输注产品、高压注射器产品、耗材产品，医疗器械产品多元化发展。 从盈利能力来看，2022年公司毛利率26.53%（+2.59pct），其中医疗器械毛利率为41.13%%（+8.80pct，增速为公司追溯调整后口径），医疗服务毛利率为24.20% （+0.76pct，增速为公司追溯调整后口径），盈利能力持续提升。 从费用率来看，2022年销售费用率为2.39%（-0.04pct）；调整后的管理费用率为11.84%（-0.37pct）；财务费用率为0.2%（-0.99pct）；主要系2021年处置子公司后租赁相关的未确认融资费用摊销减少，借款利息支出减少及利息收入增加所致；研发费用率为2.42%（-0.23pct）。 2、计提商誉减值准备降低经营风险，预计后续商誉减值风险较小 据公司测算，2022年公司计提商誉减值准备金额约6.68亿元，其中四川友谊医 院4.30亿元，玛西普1.43亿元，重庆友方医院0.95亿元，截至2022年底公司账面 商誉价值24.46亿元，2022年新收购的深圳圣诺医疗21.79亿元，灼识咨询数据显示，按照新增销售台数统计，2020年圣诺医疗乳腺机国内市场占有率达10.4%，位列行业第三名，国产品牌第一名，经营稳定。预计公司后续商誉减值风险较小。 3、看好疫后医疗服务板块诊疗恢复、器械板块大型医疗配置证规划出台以及产品线拓宽带来业绩增长 （1）医疗服务板块 盈康生命提供以肿瘤全病程、全周期综合治疗为特色的“大专科、强综合”的医疗服务。2022年底公司经营及管理的医院床位规模3,258张，总诊疗人次156万（同比增长155%），门诊量合计148.6万人次，经营医院肿瘤业务收入占比达27%，胸外科、心血管科等大学科竞争力逐步显现。 聚焦区域医疗中心建设，以患者体验为中心，持续提升医疗服务竞争力。公司持续围绕五大经济圈布局区域医疗中心，目前已布局西北、成渝、长三角三大区域， 已布局的区域医疗中心聚焦国家导向的优质医疗资源下沉持续提升医疗服务水平及用户服务能力。公司持续引入新技术提升医疗技术水平，2022年底新技术、新项目开展39项，包括单侧双通道内镜技术（UBE）、CaFFR指导经皮冠状动脉介入治疗、超声下神经阻滞、单孔腹腔镜技术、磁导航引导下微波消融术等。2022年底公司旗下医院整体三、四级手术量占比达到72%，同比提升20%。以广慈医院为例，通过链接外部专家及技术资源，建立胸外科学科能力，抓公立医院手术患者外溢机会，实现外科手术量质齐升，2022年底全院整体手术量近5,000台，同比提升19%，三、四级手术量占比71%，同比提升44%。 积极推进服务到家的数字化医疗平台建设，构筑数字化健康管理服务能力。2022年底，公司建设完成了盈康一生在线医疗总平台“体验云”，形成数字化医疗平台的生态服务能力。目前盈康生命旗下主要医院都完成了上平台的建设，形成了各具特 色的属地化互联网医疗在线服务平台。 此外，“体验云”搭建了线上自有的H2H（HospitaltoHome，即从医院到家庭）服务体系，依托已有的患者群不断增加健康管理服务，持续提升患者粘性和满意度。包括复诊关爱、体检服务、护理上门、营养管理、专项筛查等院前、院中、院后等多种服务，同时平台围绕四大标准，制定十二条细则，保证院内、院外服务的良好承接和体验。 （2）医疗器械板块 2023年3月21日，国家卫生健康委发布《大型医用设备配置许可管理目录（2023年）》，公司伽马刀产品销售有望恢复。 加大研发投入力度，不断丰富产品体系。2022年底，公司研发投入2,803万，注重自主知识产权保护，共计申请专利101项（64项已获证，37项申请中），其中 发明专利54项，实用新型专利38项，外观设计专利9项；软件著作权40项。2022年底公司完成对河北爱里科森、深圳圣诺医疗的并购，研发能力、渠道能力、产品丰富度进一步提升。公司目前主要产品覆盖四大场景：放射治疗场景、生命支持场景、影像增强场景、慢病治疗场景，为肿瘤预诊治康关键场景、关键设备提供综合解决方案。 优化供应链能力和生产管理能力，打造一流的质量管理和智能制造体系。公司始终坚持产品质量标准，严格执行ISO13485标准和医疗器械生产质量管理规范，持续优化管理职责、生产控制、纠正预防、设计控制等模块，实现产品质量一致性和全程可追溯，并形成一个能够覆盖公司业务的过程管理流程体系，同时，依托海尔集团一流的精益制造管理体系，通过提高生产工艺智能化水平，优化供应链能力和 生产管理能力，打造盈康一生医疗器械先进的智能制造体系。 4、盈利预测与投资建议 我们预计2023年旗下医院业务持续恢复，器械板块大型医疗配置证规划出台有 望带来器械板块伽玛刀销售恢复，因此上调2023-2024年并新增2025年的盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为1.20（原1.15）、1.59（原1.58）、2.04亿元，当前股价对应P/E分别为58.2/44.1/34.2倍，海尔控股后公司聚焦肿瘤+康复医疗赛道，深入推进“1+N+n+H”布局，器械+服务一体化提升规模效应，未来扩张空间大，维持“买入”评级。 表1：盈康生命盈利预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,090 1,156 1,504 1,960 2,550 YOY(%) 5.9 6.1 30.1 30.3 30.1 归母净利润(百万元) -364 -596 120 159 204 YOY(%) -345.1 -63.7 120.2 32.0 28.9 毛利率(%) 23.9 26.5 26.0 26.8 27.4 净利率(%) -32.7 -51.5 7.9 8.0 7.9 ROE(%) -19.7 -45.2 8.3 9.9 11.3