H2环比改善，期待23年拐点向上

业绩简评 3月30日公司发布业绩，22年实现营收61.5亿元，同比增长3.4%； 实现归母净利润7.4亿元，同比-3.2%。其中，22H2实现营收34.6亿元，同比增长4.4%；实现归母净利润4.8亿元，同比增长14.7%，利润超预期。 经营分析 B端疫后场景修复，C端降价动销提速，致22H2关联方降幅收窄， 第三方增长提速。分渠道来看，22H2关联方/第三方收入分别为8.3/26.3亿元，同比-20.3%/+15.8%。（22H1分别同比 -26.2%/+16.8%）。分产品来看，方便速食增速放缓系居家囤货场 港币(元)成交金额(百万元) 景减少，而火锅底料、中式复调增速加快系H2为销售旺季，叠加 前期对大部分产品降价促进终端动销。22H2火锅底料/复调/方便速食销售额分别为22.4/2.2/9.7亿元，分别同比 +6.9%/+8.4%/+1.9%（22H1分别同比-5.7%/+6.5%/+19.9%）。 提价+自产释放利润空间，22H2公司毛利率为31.5%，同比-0.6pct，环比+3.0pct。同比压力来自原材料油脂、辣椒价格仍处于高位， 环比改善主要系1）9月对关联方70%~80%产品提价约5%，来自关联方的毛利率环比+0.5pct。2）粉丝、米制品实现自产，方便速食毛利率环比+5.1pct。费用结构优化+管理精细化，净利率逆势提升，22H2公司净利率为15.0%，同比+1.0pct，环比+4.0pct。22年减少筷手小厨相关广告支出，增加终端陈列和促销上架费用，期间费用显著优化，22H2销售/管理费用率分别为9.6%/2.9%，同比-1.6pct/-0.4pct。 公司作为火锅底料龙头，具备品牌、产能、产品等先发优势，市占率仍有较大提升空间。当前复调行业竞争格局趋缓，公司可通过下沉经销网络、开拓终端售点、补齐空白区域，享受行业增量，同时挤占部分小企业份额。方便速食方面，目前售点较复调仍有较大差距，有望通过丰富价格带（推出19.9元/15元产品）进一步下沉。利润端，随着自建产能逐步投放，油脂、辣椒等原材料 37.00 32.00 27.00 22.00 17.00 12.00 220331 成交金额颐海国际恒生指数 1,000 800 600 400 200 0 主要财务指标 项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 5,372 5,960 6,147 7,239 8,464 营业收入增长率 25.09% 10.95% 3.13% 17.76% 16.93% 归母净利润(百万元) 885 766 742 931 1,140 归母净利润增长率 23.18% -13.45% -3.16% 25.45% 22.42% 摊薄每股收益(元) 0.846 0.732 0.709 0.889 1.088 每股经营性现金流净额 1.15 0.79 1.24 1.11 1.43 ROE(归属母公司)(摊薄) 26.86% 20.13% 17.84% 18.36% 18.41% P/E 22.00 25.42 26.25 20.92 17.09 P/B 5.91 5.12 4.68 3.84 3.15 价格回落，23年预计释放较大利润弹性。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司22H2修复超预期，我们分别上调23-24年归母净利润16%/17%。预计公司23-24年归母净利润分别为9.3/11.4亿元，同比+25%/22%，对应PE分别为21x/17x，上调至“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（百万元） 资产负债表（百万元） 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 4,295 5,372 5,960 6,147 7,239 8,464 货币资金 1,036 1,987 1,574 1,880 2,593 3,586 增长率 59.8% 25.1% 10.9% 3.1% 17.8% 16.9% 应收款项 269 191 237 156 181 212 主营业务成本 2,641 3,270 4,019 4,293 4,904 5,635 存货 297 406 395 387 409 433 %销售收入 61.5% 60.9% 67.4% 69.8% 67.8% 66.6% 其他流动资产 751 246 190 689 823 908 毛利 1,641 2,090 1,924 1,854 2,334 2,829 流动资产 2,354 2,830 2,395 3,112 4,006 5,138 %销售收入 38.2% 38.9% 32.3% 30.2% 32.2% 33.4% %总资产 71.1% 66.0% 47.9% 56.1% 60.5% 64.3% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 483 790 1,283 1,669 1,881 2,161 销售费用 383 563 698 647 782 914 %总资产 14.6% 18.4% 25.6% 30.1% 28.4% 27.0% %销售收入 8.9% 10.5% 11.7% 10.5% 10.8% 10.8% 无形资产 169 96 172 171 162 156 管理费用 266 281 247 228 290 339 非流动资产 958 1,457 2,610 2,440 2,613 2,857 %销售收入 6.2% 5.2% 4.1% 3.7% 4.0% 4.0% %总资产 28.9% 34.0% 52.1% 43.9% 39.5% 35.7% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 3,312 4,287 5,005 5,552 6,619 7,996 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 0 0 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） 1,005 1,258 997 980 1,263 1,576 应付款项 217 279 294 396 392 451 %销售收入 23.4% 23.4% 16.7% 15.9% 17.4% 18.6% 其他流动负债 339 426 439 464 507 592 财务费用 -22 -18 -23 26 22 11 流动负债 557 706 733 860 899 1,043 %销售收入 -0.5% -0.3% -0.4% 0.4% 0.3% 0.1% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 - 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 27 68 163 154 180 180 - 0 0 0 0 0 0 负债 584 774 896 1,014 1,079 1,223 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 2,614 3,295 3,806 4,160 5,071 6,190 %税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 1,005 1,258 997 980 1,263 1,576 未分配利润 2,613 3,295 3,814 4,169 5,079 6,199 营业利润率 23.4% 23.4% 16.7% 15.9% 17.4% 18.6% 少数股东权益 114 218 303 377 469 582 营业外收支 67 76 150 189 160 150 负债股东权益合计 3,312 4,287 5,005 5,552 6,619 7,996 税前利润利润率 1,09425.5% 1,35225.2% 1,17019.6% 1,14218.6% 1,40119.4% 1,71520.3% 比率分析 所得税 299 369 313 326 378 463 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 所得税率 27.3% 27.3% 26.7% 28.6% 27.0% 27.0% 每股指标 净利润 795 983 858 816 1,023 1,252 每股收益 0.686 0.846 0.732 0.709 0.889 1.088 少数股东损益 76 98 91 74 92 113 每股净资产 2.497 3.148 3.635 3.974 4.844 5.913 归属于母公司的净利润 719 885 766 742 931 1,140 每股经营现金净流 0.909 1.145 0.792 1.241 1.115 1.426 净利率 16.7% 16.5% 12.9% 12.1% 12.9% 13.5% 每股股利 0.206 0.254 0.220 0.330 0.350 0.400 回报率 现金流量表（百万元） 净资产收益率 27.49% 26.86% 20.13% 17.84% 18.36% 18.41% 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 21.70% 20.65% 15.31% 13.37% 14.06% 14.25% 净利润 719 885 766 742 931 1,140 投入资本收益率 26.51% 25.54% 17.11% 14.92% 16.12% 16.55% 少数股东损益 76 98 91 74 92 113 增长率 非现金支出 125 164 18 -65 -18 13 主营业务收入增长率 59.83% 25.09% 10.95% 3.13% 17.76% 16.93% 非经营收益 EBIT增长率 57.00% 25.25% -20.76% -1.76% 28.94% 24.82% 营运资金变动 53 63 -77 322 -92 64 净利润增长率 38.79% 23.18% -13.45% -3.16% 25.45% 22.42% 经营活动现金净流 951 1,199 829 1,299 1,167 1,493 总资产增长率 34.51% 29.46% 16.74% 10.92% 19.23% 20.79% 资本开支 -313 -404 -637 -685 -550 -550 资产管理能力 投资 -644 264 -329 -122 -20 -30 应收账款周转天数 22.9 13.0 14.5 9.2 9.1 9.1 其他 10 68 44 252 186 150 存货周转天数 41.1 45.3 35.9 32.9 30.4 28.1 投资活动现金净流 -947 -73 -922 -555 -384 -430 应付账款周转天数 30.0 31.2 26.7 33.7 29.2 29.2 股权募资 0 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 41.1 53.7 78.6 99.1 94.8 93.2 债权募资 -9 -13 -46 0 0 0 偿债能力 其他 -145 -197 -253 -50 -50 -50 净负债/股东权益 -40.29% -54.61% -34.45% -38.03% -43.55% -50.29% 筹资活动现金净流 -154 -210 -299 -50 -50 -50 EBIT利息保障倍数 -45.4 -68.4 -43.1 37.1 57.9 141.9 现金净流量 -144 951 -413 306 713 993 资产负债率 17.62% 18.05% 17.91% 18.27% 16.30% 15.30% 来源：公司年报、国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－