2022年年报点评：钒产品量价齐升，钒电池相关业务快速发展

事件概述：3月28日，公司发布2022年年报：公司2022年实现营业收入150.88亿元，同比+7.31%（调整后，下同）；实现归母净利13.44亿元，同比+1.24%；扣非后归母净利12.97亿元，同比+29.58%。分季度看，2022Q4实现营业收入37.00亿元，同比+17.40%、环比+17.88%；实现归母净利1.17亿元，同比-45.65%、环比-24.20%； 扣非后归母净利润1.10亿元，同比-50.92%、环比-27.31%。 点评：钒产品量价齐升，钛产品有所承压 ①量：2022年钒产品销量增长15.27%，钛白粉和钛渣销量分别下降3.10%和16.33%。公司2022年钒产品销量为4.91万吨（含西昌钒制品），同比增长15.27%； 钛白粉销量为23.97万吨，同比下降3.10%；钛渣销量为17.87万吨，同比下降16.33%。 ②价：公司毛利率下降3.62pct，至16.30%。2022年五氧化二钒市场价格同比+7.6%，钛白粉和酸钛渣市场价格同比分别-13.1%和-4.21%。钒产品方面，受益于产品价格上涨，2022年公司钒产品毛利率提升至32.08%；钛产品方面，由于钛产品价格小幅下降而单位成本上涨，钛白粉与钛渣毛利率分别下降至7.60%和3.28%，公司整体毛利率水平下降3.62pct，至16.30%。 未来核心看点 ①成功收购西昌钒制品+与四川德胜集团签订战略协议，公司钒制品龙头地位将更加稳固。公司2021年成功完成收购西昌钒制品（1.8万吨钒制品产能），现有钒制品产能达到4.3万吨（以VO计），产能规模全球前列。另外，公司与四川德胜签订合作框架协议，双方计划设立合资公司投资建设产能2万吨的VO的钒渣加工生产线，公司未来权益钒制品产能有望达到5.7万吨，届时龙头地位将更加稳固。 ②钒电池发展前景广阔，有望成为公司未来重要的业绩增长点。2022年12月，公司与大连融科签订《2023年钒电池储能原料合作年度框架协议》，约定双方采取多钒酸铵原料购销的合作模式，2023年度预计总数量（折五氧化二钒）8000吨，若年度框架协议得以全部顺利执行，公司预计交易总金额约10亿元。钒电池发展前景广阔，相关业务未来有望成为公司未来重要的业绩增长点。 ③计划定增建设5万吨熔盐氯化法钛白粉项目。公司拟募集资金总额不超过22.8亿元用于攀钢6万吨熔盐氯化法钛白项目和攀枝花钒厂五氧化二钒提质升级改造项目，（1000吨高纯五氧化二钒），将进一步提高公司产品竞争力和市场占有率。 投资建议：公司钒产品产能全球前列，随着钒行业景气度回升以及钒电池应用市场逐步扩大 ， 公司业绩释放可期 。 我们预计公司2023-2025年归母净利润依次为15.72/18.76/22.62亿元，对应PE依次为27/23/19倍，维持公司“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；钒电池发展不及预期；项目进展不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1事件概述：2022年归母净利同比增长1.24% 公司发布2022年报：2022年公司实现营收150.88亿元，同比+7.31%（调整后，下同）；实现归母净利润13.44亿元，同比+1.24%；扣非后归母净利润12.97亿元，同比+29.58%。 分季度看，2022Q4实现营业收入37.00亿元，同比+17.40%、环比+17.88%； 实现归母净利1.17亿元，同比-45.65%、环比-24.20%；扣非后归母净利润1.10亿元，同比-50.92%、环比-27.31%。 2023年公司经营目标：完成钒产品（以VO计）4.78万吨，硫酸法钛白粉22.55万吨，氯化法钛白粉1.95万吨，钛渣20.8万吨，实现营业收入150亿元。 图1：2022年营收同比+7.31% 图2：2022年归母净利润同比+1.24% 图3：公司分季度营业收入及同比变化 图4：公司分季度净利润及同比变化 2点评：钒产品量价齐升，钛产品有所承压 2.1钒产品量价齐升，业绩贡献显著 量：2022年钒产品销量增长15.27%，钛白粉和钛渣销量分别下降3.10%和16.33%。公司2022年钒产品销量为4.91万吨（含西昌钒制品），同比增长15.27%。 受产品需求下滑影响，公司钛白粉销量为23.97万吨，同比下降3.10%；钛渣销量为17.87万吨，同比下降16.33%。 价：公司毛利率下降3.62pct，至16.30%。2022年五氧化二钒市场价格同比+7.6%，钛白粉和酸钛渣市场价格价格同比分别-13.1%和-4.21%，同时公司原材料主要来自于母公司，原料来源稳定，测算钒产品、钛白粉、钛渣单位成本分别上涨9.17%、12.15%、9.70%。钒产品方面，受益于产品价格上涨，2022年公司钒产品毛利率提升至32.08%；钛产品方面，由于钛产品价格小幅下降而单位成本上涨，钛白粉与钛渣毛利率分别下降至7.60%和3.28%，公司整体毛利率下降3.62pct，至16.30%。 图5：公司分产品销量及同比变化 图6：2022年钒产品市场价格上涨 图7：2022年钛白粉市场价格小幅下降 图8：2022年酸钛渣市场价格小幅下降 图9：2022年分产品毛利率（单位：%） 图10：2022年毛利率小幅下降 图11：公司分季度毛利率变化 图12：2022年公司分产品营收占比（单位：%） 图13：2022年公司分产品毛利占比（单位：%） 公司22年期间费用小幅下滑。公司2022年期间费用同比减少2.39%至2.76亿元，占营收比重下滑至1.83%；其中销售费用同比减少2.79%至1.18亿元，主要是运输费减少（-8.78%）及业务经费减少（-47.62%）所致；管理费用同比减少12.09%至1.98亿元，主要是修理费减少（-49.30%）及咨询费减少（-57.70%）所致；财务费用增加0.24亿元，至-0.40亿元，主要是本年银行存款利息收入减少（-62.02%）所致。单季度看，22Q4期间费用同比-58.41%，至0.85亿元。 公司研发费用小幅下滑。研发投入同比减少0.97亿元至5.76亿元，研发费用率减少0.97pct至3.82%，主要是低温氯化部分验证试验设备、设施未按期到货，导致进度延迟所致。 图14：2022年公司期间费用小幅下滑 图15：2022年公司研发费用下滑 2.22022Q4业绩环比同比下降 2022Q4vs 2022Q3：2022Q4归母净利润环比减少0.37亿元，主要的增利点在于毛利（+0.01亿元）、其他/投资收益（+0.05亿元）、减值损失（+0.52亿元）、所得税（+0.08亿元）；主要的减利点包括费用和税金（-0.97亿元）、营业外收支（-0.02亿元）、少数股东损益（-0.04亿元）。 2022Q4vs 2021Q4：2022Q4归母净利润同比减少4.28亿元，主要的增利点在于费用和税金（+0.88亿元）、其他/投资收益（+0.05亿元）、减值损失（+0.30亿元）、营业外收支（+0.16亿元）、所得税（+0.42亿元）、少数股东损益（+0.24亿元）；主要的减利点为毛利（-6.33亿元），其中毛利大幅下滑主要由于22Q4钛白粉价格同比下跌37.9%，钛渣价格同比下跌27.11%。 图16：2022Q4业绩环比变化拆分（单位：亿元） 图17：2022Q4业绩同比变化拆分（单位：亿元） 3核心看点：钒电池发展前景广阔，有望成为公司未来重要的业绩增长点 成功收购西昌钒制品+与四川德胜集团签订战略协议，公司钒制品龙头地位将更加稳固。公司2021年下半年成功完成收购西昌钒制品（1.8万吨钒制品产能）100%股权工作，公司目前的钒制品产能达到4.3万吨（以VO计），产能规模全球领先。另外，公司2021年9月份与四川德胜集团钒钛有限公司签订钒制品项目合作框架协议，双方计划设立合资公司，其中攀钢钒钛出资比例65%～70%，四川德胜出资比例30%～35%，合资公司未来将投资建设产能2万吨的VO的钒渣加工生产线，一旦项目落地，公司未来权益钒制品产能有望达到5.7万吨，届时龙头地位将更加稳固，公司将充分受益钒行业高景气度带来的发展机遇。 表1：与四川德胜签订合作框架协议，规划建设2万吨VO产线 钒电池发展前景广阔，有望成为公司未来重要的业绩增长点。钒电池是目前发展势头强劲的绿色环保储能电池之一，钒电池具有大功率、长寿命、支持频繁大电流充放电、安全性高等优势，主要用于再生能源并网发电、电网储能、大型智能微电网等领域。根据2021年发改委、能源局发布《关于加快推动新型储能发展的指导意见》，到2025年新型储能装机规模达3000万kW以上，同时坚持储能技术多元化发展，实现液流电池等长时储能技术进入商业化发展初期，钒电池发展前景广阔。 大连融科是国内大规模工业化生产高性能钒制品的企业，2022年，公司继续与大连融科就全钒液流电池用钒储能介质委托加工和钒储能介质购销签订了商业合同。2021年10月至2022年11月，公司与大连融科钒电池用钒储能介质委托加工和钒储能介质购销累计交易总金额约9.4亿元。2022年10月，公司与大连融科签署了《合资协议》，共同投资3,161万元人民币成立了四川钒融储能科技有限公司，其中公司占注册资本的51%，大连融科占注册资本的49%。2022年12月，公司与大连融科签订《2023年钒电池储能原料合作年度框架协议》，约定双方采取多钒酸铵原料购销的合作模式，2023年度预计总数量（折五氧化二钒）8,000吨，若年度框架协议得以全部顺利执行，按照当时钒产品市场价格，公司预计交易总金额约10亿元。随着钒电池业务逐步开拓，钒电池相关业务未来有望成为公司未来重要的业绩增长点。 表2：与大连博科战略合作钒电池相关业务 计划定增建设5万吨熔盐氯化法钛白粉项目。公司拟向包括实际控制人鞍钢集团在内的不超过35名特定对象合计发行不超过258,090.79万股，募集资金总额不超过22.8亿元，募集资金将用于产业类、四化类、研发类项目及补充流动资金。其中，产业类项目涉及攀钢6万吨/年熔盐氯化法钛白项目和攀枝花钒厂五氧化二钒提质升级改造项目，拟分别使用募集资金11.93亿元和1.43亿元。截至2022年底，攀钢6万吨/年熔盐氯化法钛白项目进度已达15.66%，攀枝花钒厂五氧化二钒提质升级改造项目已完工，处于试生产阶段，预计形成1,000吨/年高纯五氧化二钒的生产能力。项目建设有利于提升产能规模，提高公司产品竞争力和市场占有率。 表3：定向增发募集资金使用计划（单位：万元） 4盈利预测与投资建议 公司钒产品产能全球前列，随着钒行业景气度回升以及钒电池应用市场逐步扩大，公司业绩释放可期。我们预计公司2023-2025年归母净利润依次为15.72/18.76/22.62亿元，对应PE依次为27/23/19倍，维持公司“推荐”评级。 5风险提示 1）下游需求不及预期。目前钒制品主要下游是钢铁，钢铁行业景气度受宏观、行业政策等因素影响较大，一旦钢铁行业低迷，可能会压制钒制品下游需求，导致钒制品价格出现下滑。 2）钒电池发展不及预期。钒电池目前成本优势不强，需要国家相应政策支持，一旦未来新能源相关政策及市场情况出现超预期负面冲击，可能会影响公司钒电池业务发展。 3）项目进展不及预期。产业、环保政策等不利变化可能会影响公司规划项目进展，导致公司未来增长速度不及预期。 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）