资源冶炼持续扩张，电池业务海阔天空

公司发布2022年年报： 2022年营业收入418.23亿元，同比增274.68%；归母净利润205.04亿元，同比增加292.16%；扣非归母净利润199.52亿元，同比增加586.34%。其中2022年Q4营业收入142.11亿元，同比增加245.89%、环比增加7.92%；归母净利润57.09亿元，同比增长107.17%、环比下降24.30%；扣非归母净利润60.70亿元，同比增加310.35%、环比增长3.76%。 2022年锂盐单吨毛利增幅可观，电池业务量利齐增 √锂系列产品贡献主要营收及毛利，锂电池系列产品毛利显著提升。 2022年锂系列产品营收345.8亿元，同比+315.5%，占总营收比例82.7%；锂系列产品毛利率56.1%，贡献毛利194亿元、占比93.7%。 2022年电池业务营收64.8亿元，同比+220.3%，占总营收比例15.5%； 电池业务毛利率17.9%，贡献毛利11.6亿元、占比5.6%。 √锂系列产品产销增幅放缓，单吨毛利大幅提升。（1）量：2022年锂系列产品产销分别为9.72、9.74万吨，同比+8.31%、+7.32%，本年度仍有库存4802吨。锂电池产销1.95、1.86亿只，同比+50.7%、56.6%，本年度仍有库存4011万只。（2）价：2022年SMM电池级碳酸锂、氢氧化锂含税均价依次为48.2、46.9万元/吨，同比+297.7%、+310.9%。（3）利：2022年锂系列产品单吨毛利为19.9万元/吨LCE，同比提升354.8%。 权益锂资源量全球领先，冶炼产能持续扩张： √资源量显著提升，权益资源量达到4534万吨LCE，采选项目同步推进。公司在原料端布局了锂辉石（Goulamina、Mt Marion、Pilbara等）、盐湖（PPG、Cauchari-Olaroz、Mariana、一里坪盐湖、锦泰钾肥等）及锂云母（松树岗钽铌矿等）、黏土（Sonora）等多类资源，锂资源储量全球领先。 √冶炼产能持续扩张，重点项目Cauchari-Olaroz预计在23年形成规模化贡献。（1）国内项目方面，公司拟在丰城、横峰、奉新、达州各建设5万吨电池级锂盐产能，另外公司已投资3亿收购江西领能锂业35.3%的股权，后者1万吨电池级碳酸锂产能已投产。（2）海外项目方面，Sonora（持有100%权益）一期规划2万吨氢氧化锂产能，预计于2024年投产。Cauchari-Olaroz（项目层面持有46.67%）一期4万吨产能项目预计于2023年上半年逐渐释放产能。Mariana（持有100%权益）2万吨氯化锂产能已开展建设。 储能电池再创佳绩，固态电池商业运营可期： √2022年子公司赣锋锂电动力/储能电池以及固态电池板块发展迅速，赣锋锂电全年已实现超6GWh动力/储能出货量，预计2023年最高将达到12GWh年化产能。 √公司电池产能规划大幅提升，整体规划已超100GWh。其中赣锋锂电动力电池二期拟增加5GWh至10GWh，重庆赣锋拟增加10GWh至20GWh，同时拟新建动力电池三期6GWh电池产能，以及拟在宜春、东莞投建30GWh、10GWh新型锂电池，并且拟与涪陵政府等合作投建24GWh动力电池。 √固态电池商业化有望加速。据赣锋锂电公众号消息，继此前首批搭载赣锋锂电固态电池的50辆东风E70电动车完成交付，搭载赣锋锂电三元固液混合锂离子电池的纯电动SUV赛力斯-SERES-5规划于2023年上市。 √2022年公司储能电池领域再创佳绩。公司加速储能领域的战略布局，同德尔能、科信技术、青海省海西州人民政府、度普、葑全新能源、重庆三峡水利、长江电力等合作布局相关业务。据EESA，2022年赣锋锂电储能电池出货量国内第五，全球第六。 投资建议： 预计2023-2025年营业收入分别为411.38、446.89、528.6亿元，预计净利润124.87、123.32、133.48亿元，对应EPS分别为6.19、6.11、6.62元/股，目前股价对应PE为10.8、11、10.1倍。维持公司评级为“买入-A”评级，6个月目标价调整为80元/股。 风险提示：需求不及预期，锂价大幅波动，项目进展不及预期。 1.事件：公司发布2022年年报 2022年营业收入418.23亿元，同比增274.68%；归母净利润205.04亿元，同比增加292.16%； 扣非归母净利润199.52亿元，同比增加586.34%。其中2022年Q4营业收入142.11亿元，同比增加245.89%、环比增加7.92%；归母净利润57.09亿元，同比增长107.17%、环比下降24.30%；扣非归母净利润60.70亿元，同比增加310.35%、环比增长3.76%。 2.2022年锂盐单吨毛利增幅可观，电池业务量利齐增 锂系列产品贡献主要营收及毛利，锂电池系列产品毛利显著提升。2022年锂系列产品营收345.8亿元，同比+315.5%，占总营收比例82.7%；锂系列产品毛利率56.1%，贡献毛利194亿元、占比93.7%。2022年电池业务营收64.8亿元，同比+220.3%，占总营收比例15.5%； 电池业务毛利率17.9%，贡献毛利11.6亿元、占比5.6%。 图1.公司营业收入构成（百万元） 图2.公司营业成本构成（百万元） 图3.公司毛利构成（百万元） 图4.公司各业务毛利率 锂系列产品产销增幅放缓，单吨毛利大幅提升。（1）量：2022年锂系列产品产销分别为9.72、9.74万吨，同比+8.31%、+7.32%，本年度仍有库存4802吨。锂电池产销1.95、1.86亿只，同比+50.7%、56.6%，本年度仍有库存4011万只。（2）价：2022年SMM电池级碳酸锂、氢氧化锂含税均价依次为48.2、46.9万元/吨，同比+297.7%、+310.9%。（3）利：2022年锂系列产品单吨毛利为19.9万元/吨LCE，同比提升354.8%。 图5.公司锂盐产销量及库存（吨） 图6.锂盐季度市场价格 费用及税金（23.48亿元）仍是2022年当期损益中重要的减项，其中研发费用明显提升。其中管理费用9.33亿元，同比+98.5%，主要系公司规模扩大相应的管理成本增加所致；研发费用10.07亿元，同比+197.6%，主要涉及固态电池、锂电回收、提锂技术、动力及储能电池领域的技术研发。 2022年公允价值变动收益4.04亿元，Pilbara金融资产价值浮盈。据我们测算，公司间接持有Pilbara 1.73亿股（PLS官网数据），2022年Pilbara股价上涨0.55澳元，约对应公允价值变动收益4.87亿元人民币。 2022年投资收益39.97亿元，主要是RIM、五矿盐湖等权益法核算的长期股权投资产生的投资收益。其中RIM（公司持股50%，主营Mt Marion等）确认投资收益25.77亿元，五矿盐湖（公司持股49%）确认投资收益17.63亿元。 图7.2022年公司归母利润拆解（百万元） 图8.2022年公司归母利润各项同比变动（百万元） 图9.三费占比持续优化（百万元） 图10.研发费用大幅提升 业务快速扩张期，多渠道补充现金流。2022年公司账面货币资金达99.1亿元、占总资产比例为12.52%，经营性现金流净额124.9亿元、同比+376.7%。资产负债率38.3%、相比2021年末上升5.3pct，主要系为项目建设新增长期借款、应付款项增加所致。 图11.公司经营性现金流净额（百万元） 图12.公司资产负债率 3.权益锂资源量全球领先，冶炼产能持续扩张 资源量显著提升，权益资源量达到4534万吨LCE，采选项目同步推进。公司在原料端布局了锂辉石（Goulamina、Mt Marion、Pilbara等）、盐湖（PPG、Cauchari-Olaroz、Mariana、一里坪盐湖、锦泰钾肥等）及锂云母（松树岗钽铌矿等）、黏土（Sonora）等多类资源，锂资源储量全球领先。 表1：公司权益资源量达到4534万吨LCE（截至2022年年报） 表2：公司在全球范围内已签订的锂资源及锂资源项目产出锂产品包销情况（截至2022年年报） 冶炼产能持续扩张，重点项目Cauchari-Olaroz预计在23年形成规模化贡献。（1）国内项目方面，公司拟在丰城、横峰、奉新、达州各建设5万吨电池级锂盐产能，另外公司已投资3亿收购江西领能锂业35.3%的股权，后者1万吨电池级碳酸锂产能已投产。（2）海外项目方面，Sonora（持有100%权益）一期规划2万吨氢氧化锂产能，预计于2024年投产。 Cauchari-Olaroz（项目层面持有46.67%）一期4万吨产能项目预计于2023年上半年逐渐释放产能。Mariana（持有100%权益）2万吨氯化锂产能已开展建设。 表3：公司冶炼产能情况（截至2022年年报） 4.储能电池再创佳绩，固态电池商业运营可期 2022年子公司赣锋锂电动力/储能电池以及固态电池板块发展迅速，据公告，赣锋锂电全年已实现超6GWh动力/储能出货量，预计2023年最高将达到12GWh年化产能。 公司电池产能规划大幅提升，整体规划已超100GWh。据公告，其中赣锋锂电动力电池二期拟增加5GWh至10GWh，重庆赣锋拟增加10GWh至20GWh，同时拟新建动力电池三期6GWh电池产能，以及拟在宜春、东莞投建30GWh、10GWh新型锂电池，并且拟与涪陵政府等合作投建24GWh动力电池。 表4：公司锂电池生产基地及基本情况（截至2022年年报） 表5：公司在建锂电池项目情况（截至2022年年报） 固态电池商业化有望加速。据赣锋锂电公众号消息，继此前首批搭载赣锋锂电固态电池的50辆东风E70电动车完成交付，搭载赣锋锂电三元固液混合锂离子电池的纯电动SUV赛力斯-SERES-5规划于2023年上市。 2022年公司储能电池领域再创佳绩。公司加速储能领域的战略布局，同德尔能、科信技术、青海省海西州人民政府、度普、葑全新能源、重庆三峡水利、长江电力等合作布局相关业务。 据EESA，2022年赣锋锂电储能电池出货量国内第五，全球第六。 图13.2022年中国企业国内储能电池出货量排名 图14.2022年中国企业全球储能电池出货量排名 表6：公司加速储能领域的战略布局 5.回收市场空间可观，公司持续加强相关产业链布局 持续完善产业链布局，回收产能稳步扩张。公司全资子公司循环科技于2020年入选国家工信部《新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件》第二批名单，已形成7万吨退役锂离子电池及金属废料综合回收处理能力，其中锂综合回收率在90%以上，镍钴金属回收锂95%以上，成为中国磷酸铁锂电池及废料回收能力最大，电池综合处理能力行业前三的电池回收行业头部企业之一。未来循环科技将扩大三元前驱体项目的产能，助力企业建立锂产品循环生态链。 回收市场空间可观，以锂资源为例，据安信金属组外发报告《碳中和系列：报废潮或将来临，守望锂电回收景气赛道》测算，2021年全球锂资源供给总量约59万吨LCE，其中回收供给为3.3万吨LCE、占比约5.7%；预计2030年资源供给总量约388万吨LCE，其中回收供给为74.8万吨LCE、占比约19.3%。 图15.全球回收占锂资源供给比例有望持续提升 6.完善ESG管理，打造负责任供应链 公司业务全球布局，高度重视ESG要求。以水资源的使用情况为例，公司积极部署多项水资源回用项目，提高水循环率。各个年度公司会对各工厂提出水消耗量目标，要求各工厂针对各工序的用水量进行摸查，并制定减少水消耗的计划。在产品产量大幅上升的情况下,2022年水资源用量比2021年减少53.93万吨。单吨产品用水量降低23.87%。2022年10月公司在MSCI的ESG评级达到BBB，同年12月华尔街见闻公布「首届ESG年度创新实验榜」榜单，公司获环境保护创新案例奖。 表7：公司部分ESG指标 投资建议