城投专题研究：城投债区域研究之成都

2023年03月26日 证券研究报告•固定收益专题报告 城投专题研究 城投债区域研究之成都 摘要 成都市经济发展态势良好，2022年三圈层增速更快。成都市2018-2020年GDP增速均较多高于全国整体水平，2022年全市实现GDP20817.50亿元，在十五个副省级城市位列第三。2022年第三产业增加值占GDP比重为66.41%，在十五个副省级城市中排名第三。第二产业方面，电子信息、装备 制造、医药健康、新型材料、绿色食品产业等五大先进制造业在全市工业中占据重要地位。2022年，三圈层的各区县GDP增速整体更为靠前，简阳、金堂、彭州均超过5%。 一般公共预算收入实现正增长，城投较多参与拿地。2022年，成都市一般公共预算收入1722.40亿元，在15个副省级城市中排名第4，自然口径下同比增加1.46%，排名第2，是仅有的3个实现正增长的城市之一。实现土地成交总额1628.19亿元，同比减少8.22%，区县之间土地市场表现有一定的分化。 2022年成都市区域内城投较多参与拿地，根据我们的统计，成都全市城投或城投子公司作为竞得人对应的土地成交总价占比为41%，其中，崇州市、新都区、温江区、郫都区、彭州市、青白江区、金堂县该比例均超过70%。成都市在四川省具有较强的虹吸效应，近年来常住人口保持净流入态势。 近年成都市债务规模快速扩张，目前二圈层债务率整体最高。近年来，成都市整体债务规模保持较快速增长，其中，2018-2021年，全市城投有息债务余额 3年复合增速为26.2%，全市地方政府债务余额3年复合增速为18.0%。成都市债务主要分布在市本级、高新区和二圈层各区县。广义债务率方面，二圈层各区县整体最高，2021年末均在300%以上；一圈层和三圈层分化较大。2023年成都市将通过积极推动财力下沉，增强区（市）县统筹调控能力，多渠道盘活资金资产化解存量隐性债务。 金融资源及上市公司均主要聚集在一圈层。金融资源方面，成都市各区县区域金融资源随着远离市中心而减少，2021年末，一圈层金融机构人民币存款余 额合计3.36万亿元，占全市的72%，二圈层各区县大多在1000亿元以上，三圈层各区县整体规模不大。上市公司资源方面，成都市上市公司主要聚集在高新区，截至2023年3月23日，高新区内42家上市公司总市值6653.61亿 元，总市值占全市比重接近50% 2022年净融资减少近一半，信用利差修复程度约为80%。截至2023年3月23日，成都市仍然有存续债的平台一共97家，其中AAA、AA+、AA平台数量分别为8家、23家、60家。净融资方面，2022年成都市城投债净流入717.15 亿元，较前一年大幅下降46%。二级市场方面，2022年底以来信用利差持续修复，去年年底理财赎回导致的利差上行目前修复程度（修复程度=修复区间内利差下降值/前期走扩区间内利差上升值*100%）为80%。 构建5维打分模型，基于打分结果推荐不同收益率区间城投。我们基于5个维度、20个分项指标，对成都市20个区县和高新区内有存续债券的105个城投平台的信用资质进行打分。基于我们的打分结果，收益率介于3.5%-4%，我们推荐成都兴锦生态建设投资集团有限公司、成都市兴锦城市建设投资有限责任 公司、成都空港城市发展集团有限公司、成都成华国资经营投资有限责任公司、成都东方广益投资有限公司；收益率介于4%-5%，我们推荐成都西盛投资集团有限公司、成都市郫都区国有资产投资经营公司、成都温江区国投兴城投资有限公司、成都经开产业投资集团有限公司、成都经开国投集团有限公司。 风险提示：城投相关政策收紧超预期、货币政策收紧超预期。 西南证券研究发展中心 分析师：叶凡 执业证号：S1250520060001电话：010-57631106 邮箱：yefan@swsc.com.cn 联系人：冯法伟 电话：18817873386 邮箱：ffw@swsc.com 相关研究 1.城投债后续利差修复进程探究——基于历史经验的视角(2023-01-31) 2.勘迷雾，再前行——城投债2022年回顾及2023年展望(2022-12-25) 3.城投专题：各区域债务支出效率如何？ (2022-11-14) 4.定量的产业视角看国家级高新区城投 (2022-10-21) 5.城投债估值修复研究——基于部分地区化债案例的分析(2022-09-27) 6.城投专题：哪些区域资产盘活潜力大？ ——全国省级层面及华中三省地级市的视角(2022-08-29) 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 1成都市经济发展态势良好，2022年三圈层增速更快1 1.1近年来成都市经济发展态势良好，第三产业占据重要地位1 1.22022年三圈层各区县GDP增速整体更高4 2一般公共预算收入实现正增长，城投较多参与拿地6 3近年成都市债务规模快速扩张，目前二圈层债务率整体最高9 4金融资源及上市公司均主要聚集在一圈层11 52022年净融资减少近一半，信用利差修复程度约为80%12 6构建5维打分模型，基于打分结果推荐不同收益率区间城投15 图目录 图1：成都市三圈层分布1 图2：成都市GDP情况2 图3：15个副省级城市GDP情况2 图4：15个副省级城市GDP结构2 图5：成都市三产增长情况2 图6：2021年五大制造业利税总额在工业中占比3 图7：五大制造业工业增加值同比增长情况3 图8：2022年生产性服务业主要构成3 图9：成都市文创产业增长情况3 图10：“十四五”规划中成都市发展布局4 图11：各区县GDP增长情况5 图12：2021年各区县GDP结构5 图13：15个副省级城市一般公共预算增长情况6 图14：15个副省级城市财政自给率情况6 图15：15个副省级城市政府性基金情况7 图16：成都市新房销售情况7 图17：成都市房地产价格指数情况7 图18：成都市常住人口情况9 图19：2021年各区县常住人口变动情况9 图20：成都市债务变动情况9 图21：各区县债务情况10 图22：成都市上市公司总市值分布情况12 图23：成都市有存量债平台分布情况12 图24：成都市城投债分布情况13 图25：成都市城投债利差走势情况14 图26：区县层面回归结果16 图27：城投层面回归结果16 表目录 表1：支持成都市发展的相关政策4 表2：各区域产业规划5 表3：成都市各区县一般公共预算收入情况6 表4：各区县土地市场情况8 表5：近年来成都市债务风险化解情况10 表6：成都市金融资源分布情况11 表7：成都市城投债2022年净融资情况13 表8：成都市城投债收益率及利差情况14 表9：打分模型指标情况15 表10：收益率介于3.5%-4%的平台推荐17 表11：收益率介于4%-5%的平台推荐17 本文首先在经济、财政、债务、金融资源和上市公司资源等维度梳理了成都市各区县的情况；其次基于5个维度、20个分项指标，对成都市20个区县和高新区内有存续债券的105个城投平台的信用资质进行打分，并通过回归分析验证模型的有效性；最后，基于打分结果推荐不同收益率区间的城投平台。 1成都市经济发展态势良好，2022年三圈层增速更快 1.1近年来成都市经济发展态势良好，第三产业占据重要地位 成都，简称“蓉”，又称“锦城”，位于四川省中部，是四川省省会、副省级城市，中国首批国家历史文化名城之一，是西南地区重要的中心城市，也是全国十五个副省级城市之一，作为成渝双城经济圈核心城市，肩负着经济发展、提升产业水平、带动西部发展的使命。目前全市土地面积为14335平方公里、占全省总面积的2.9％，下辖12个区、5个县级市、3 个县，另外有国家级新区、国家级高新区、国家级经开区各一个；2020年4月，四川省政府同意设立成都东部新区。按照地理位置和经济实力，成都市可分为三个圈层，其中，一圈层包括锦江区、青羊区、金牛区、武侯区、成华区等主城五区和高新区，二圈层包括郫都区、新都区、青白江区、龙泉驿区、双流区、温江区，三圈层包括简阳市、都江堰市、彭州市、邛崃市、崇州市、金堂县、新津区、大邑县、蒲江县。 图1：成都市三圈层分布 数据来源：联合资信，西南证券整理 经济总量方面，近些年成都市发展态势较好，2018-2020年GDP增速均较多高于全国整体水平；2022年，全市实现GDP20817.50亿元，在十五个副省级城市位列第三，主要受 三产增速大幅下降拖累，GDP增速下降至2.8%，低于全国整体的3.0%，在十五个副省级城市增速排名中亦较为靠后。 图2：成都市GDP情况图3：15个副省级城市GDP情况 25000 20000 15000 10000 5000 0 亿元 % 亿元 % 9350006 300004 6250002 20000 0 15000 3-2 10000 5000-4 深圳广州成都武汉杭州南京宁波青岛济南西安大连厦门沈阳长春 哈尔滨 00-6 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 成都市GDP成都市GDP增速-右轴全国GDP增速-右轴2022年GDPGDP增速-右轴 数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理 经济结构方面，成都市第三产业占比很高，2022年三产增加值比重为2.83：30.76：66.41，第三产业增加值占比在十五个副省级城市中排名第三。2020年之前，第二和第三产业均保 持较好的增长态势，2022年或主要受疫情影响，旅游、文旅占据较大比重的第三产业增加值增速大幅下滑至1.5%。 图4：15个副省级城市GDP结构图5：成都市三产增长情况 % 100%12 80%9 60%6 40% 3 20% 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 0 广州 杭州成都哈尔滨南京青岛武汉济南西安深圳厦门沈阳长春宁波 大连 0% 第一产业占比第二产业占比第三产业占比 第一产业增加值增速第二产业增加值增速 第三产业增加值增速 数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理 第二产业方面，电子信息、装备制造、医药健康、新型材料、绿色食品产业等五大先进制造业在全市工业中占据重要地位，2021年五大行业利税总额1331.01亿元，占全市工业的72%。2021年五大先进制造业工业增加值整体增速较快，但2022年除电子信息外，其余产业增速均较多下滑。根据成都市《“十四五”制造业高质量发展规划》，成都市将持续发展具有坚实基础和增长趋势的五大支柱产业，到2025年，支柱产业集群规模突破4万亿， 其中，打造电子信息、装备制造2个万亿级产业集群，集成电路、智能终端、高端软件、汽 车制造、轨道交通、航空航天、生物医药、绿色食品、新型材料、能源环保装备等10个以上千亿级产业集群。 图6：2021年五大制造业利税总额在工业中占比图7：五大制造业工业增加值同比增长情况 13% 28% 11% 7% 17% 24% % 21 11 1 -9 -19 2020年 2021年 2022年 -29 电子信息医药健康装备制造 电子信息医药健康装备制造绿色食品新型材料其他 绿色食品新型材料 数据来源：政府官网，西南证券整理数据来源：政府官网，西南证券整理 第三产业方面，以科学研究、信息传输、数字经济等为主的生产性服务业是经济增长的重要引擎，2022年，全市生产性服务业实现增加值7121.3亿元，同比增长4.6%，较GDP、服务业增加值增速分别快1.8、3.1个百分点，贡献率呈逐步提升态势，对GDP增长的贡献率为62.7%，较上年提升23.2个百分点。同时，除生产性服务业外，文旅和旅游产业亦在服务业中占据重要地位，近年来成都市文创产业增加值保持高速增长，从2017年的633.60亿元增加至2021年的2073.84亿元，占GDP比重亦提升至10.4%。 图8：2022年生产性服务业主要构成图9：成都市文创产业增长情况 35000 28000 21000 14000 7000 0 4