022年业绩承压，期待食品增长与餐饮复苏

2022年扣非业绩同比下滑9%，略高于业绩快报。2022年公司营收41.12亿元/+5.72%，归母业绩5.20亿元/-6.68%，扣非业绩4.77亿元/-9.43%（略高于此前业绩快报的归母/扣非业绩各5.08/4.52亿元），EPS0.92元。2022Q4收入7.72亿元/-11.62%，归母业绩0.5亿元/-56.04%，扣非业绩0.18亿元/-80.84%，主要系疫情、中秋较早季节性差异及销售费用同比增长综合影响。 速冻驱动收入增长，月饼基本持平，餐饮增速平稳。2022年食品业务收入32.53亿元/+6.58%。其中产能扩张下，速冻收入10.58亿元/+24.75%；月饼收入15.19亿元/-0.13%，主要系中秋期间广深疫情影响。餐饮收入7.62亿元/+5.14%，主要受直营店新增和海越陶陶居并表推动（公司全年新开7家门店，省内/省外各5家/2家，广州酒家/陶陶居/星樾城各3家/3家/1家）。。 截止2022年底，直营/特许经营各36家/23家。 疫情扰动下省外经销商拓展略提速，但收入表现相对平淡。2022年公司广东省内/省外/境外收入各增长+7.81%/-0.91%/+18.12%；截至2022年底公司共有1040家经销商，年内新增/减少/净增295/266/29家经销商，其中省内/省外/境外各-7/+29/+7家，省外经销加速开拓，但疫情下省外收入持平。 今年1-2月开局复苏良好，期待月饼大年、速冻发力及餐饮复苏。今年1-2月公司营收6.4亿元/+12%、归母净利润5947万元/+34%，预计主要系餐饮复苏及食品稳增长助力。全年看，食品业务：1）出行放开叠加季节性大年（双节相隔2天），月饼主业有望良好增长；2）2022年广州基地新增一条速冻生产线，湘潭二期速冻基地车间正在建设，有望助力产能扩容，未来销售布局和省外扩张加速有望助力速冻业务中线成长； 3）公司拟合资设立基金并股权投资全国连锁餐饮、休闲食品、食材供应链、速冻、团餐等细分产业，且拟投资设立广东广梅预制菜产业投资基金，有望加速外延且与既有食品协同。餐饮方面，虽然文昌总店今年改造，但近两年多品牌拓店及陶陶居并表助力下，仍有望迎复苏弹性。 风险提示：宏观、疫情等风险，食品卫生安全，收购整合、产能释放不足。 投资建议：预计公司2023-2025年EPS为1.28/1.54/1.81元（23-24年较此前1.41/1.63元略下调，主要考虑速冻新产能上线爬坡期及文昌店改造阶段影响），对应23-25年PE估值23/19/16x。公司月饼业务奠基，未来异地扩张下，食品成长有支撑；餐饮门店拓展&出行放开下有望逐步复苏，伴随国企考核强化下公司主观动能仍有期待，维持“买入”。 盈利预测和财务指标 2022年业绩下滑8.92%，略高于业绩快报。2022全年公司实现营收41.12亿元/+5.72%，实现归母业绩5.20亿元/-6.68%，扣非业绩4.77亿元/-9.43%，（略高于此前业绩快报预计的归母/扣非业绩各5.08/4.52亿元），EPS0.92元。 2022Q4公司实现收入7.72亿元，同比下降11.62%；实现归母业绩0.5亿元，同比下降56.04%；扣非业绩0.18亿元，同比下降80.84%。2022Q4，公司实现收入7.72亿元/-11.62%，实现归母业绩0.50亿元/-56.04%，实现扣非业绩0.18亿元/-80.84%。Q4同比下滑明显，核心主要是因为1、2022年中秋较早带来季节性差异，且中秋期间遭遇疫情影响，导致月饼Q4收入下滑约32%；2、Q4疫情影响较大，餐饮承压明显，在扩店的情况下，公司餐饮收入Q4仍同比下滑39%；3、速冻收入同比增长28%，部分对冲但仍相对有限；4、成本相对刚性，同时Q4销售相关的仓储、物流等费用增加明显，导致销售费用同比增长33%，绝对额增加3279.77万，直接影响Q4业绩表现。 图1：公司2022年收入及业绩增速 图2：公司2022Q4收入及业绩增速 食品业务方面，月饼在季节性差异和疫情影响下持稳，速冻业务是公司收入增长的主要驱动力。2022全年食品业务实现收入32.53亿元，同比增长6.58%。其中速冻产品收入10.58亿元，同比增长24.75%，22Q4速冻收入同比增长28%，增速较快，主要系产能改善后提升。月饼2022年全年收入15.19亿元，同比下滑0.13%，主要系中秋节期间遭遇广深疫情影响。 图3：公司各业务收入增长情况 图4：公司各业务季度收入增长情况 餐饮业务：2022年公司新增7家门店，其中省内/省外各5家/2家，广州酒家/陶陶居/星樾城各3家/3家/1家。截止2022年末，公司直营36家/特许23家。 全年公司餐饮收入达7.62亿元，同比增长5.14%，相对平平。 疫情扰动下省外经销商布局仍提速，但收入表现相对平淡。2022年公司广东省内/省外/境外收入分别增长+7.81%/-0.91%/+18.12%，截至2022年底公司共有1040家经销商，年内新增/减少/净增295/266/29家经销商，其中省内/省外/境外各-7/+29/+7家，省外加速开拓，但疫情扰动下收入基本持平。 图5：2022年公司省内外销售增长情况 图6：2022公司省内外经销商数量及变动情况 2022年公司毛利率同比下降2.2pct，销售费用率同增1.4pct。2022年公司主营业务毛利率为35.63%/-2.2pct，期间费用率为20.80%/+0.4pct，其中销售费用率同比增加1.41pct，管理/研发/财务费用率分别-0.50/+0.05/-0.56pct。综合来看，公司净利率为12.96%/1.56pct，其中Q4为7.59%/-5.33pct，相对承压。 图7：公司毛利率和净利率变化 图8：公司期间费用率变化趋势 今年1-2月开局复苏良好，全年看月饼大年、速冻发力及餐饮逐步复苏。今年1-2月公司营收6.4亿元/+12%、归母净利润5947万元/+34%，主要系餐饮复苏及速冻增长所致。食品业务：1）出行放开叠加季节性大年，月饼主业有望良好增长；2）2022年广州新增一条速冻生产线，湘潭二期速冻基地车间正在建设，预计公司整体产能不断扩容，有望助力其食品业务尤其速冻业务增长，此外餐饮品牌异地拓展也助力食品业务省外扩张；3）公司拟合资设立基金并股权投资全国连锁餐饮、休闲食品、食材供应链、速冻、团餐等细分产业，且拟投资设立广东广梅预制菜产业投资基金，有望加速外延且与既有食品协同。餐饮方面，近两年多品牌拓店及陶陶居并表助力有望助力餐饮业务复苏成长。尽管公司旗下餐饮品牌“广州酒家”文昌总店于2023年3月21日起暂时停业升级（预计停业一年半），但综合过去几年门店扩张与海越陶陶居的整合预计也有望助力餐饮复苏。 投资建议：预计公司2023-2025年EPS为1.28/1.54/1.81元（23-24年较此前1.41/1.63元略下调，主要考虑速冻新产能上线爬坡期及文昌店改造等影响），对应23-25年PE估值23/19/16x。公司月饼业务奠基，未来异地扩张下，食品成长有支撑；餐饮门店拓展&出行放开下有望逐步复苏，伴随国企考核强化下公司主观动能仍有期待，维持“买入”。 风险提示：宏观、疫情等风险，食品卫生安全，收购整合、产能释放不足。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明