年报点评：浆站建设提速，疫苗有望复苏

——华兰生物(002007.SZ)年报点评推荐首次评级 核心观点：合理估值区间：25.84-28.56元 事件：公司发布2022年年报，2022年实现营业收入45.17亿元，同比增长1.82%；归母净利润10.76亿元，同比下降17.14%；扣非归母净利润8.94亿元，同比下降25.61%。其中，2022年第四季度公司实现营业 收入9.15亿元，同比下降14.93%；归母净利润1.76亿元，同比下降 26.36%；扣非归母净利润1.35亿元，同比下降40.44%。 公司大批浆站获批，奠定血制品业务增长基础。公司目前共有单采血浆站32家，其中广西4家、贵州1家、重庆15家、河南12家，2022 年采浆量为1100多吨。2022年公司先后获准在信阳市潢川县、洛阳市伊川县、商丘市夏邑县、周口市商水县、许昌市襄城县、开封市杞县和南阳市邓州市共7地设置单采血浆站，同时完成了封丘、滑县、浚县、 鲁山、贺州、博白、武隆及潼南共8家浆站单采血浆许可证的换发工作，大批新建浆站获批为公司血液制品业务保持增长奠定了坚实基础。此外，公司征地350亩新建华兰生物医药研发及智能化生产基地，进一步加码生物药业务。 新冠疫情消退叠加甲流严重，公司流感疫苗业务有望快速复苏。2022 年公司流感疫苗销售18.18亿元，同比下降0.39%。尽管2022年流感 疫苗销售受新冠疫情不利影响，公司流感疫苗于2022年5月份取得批签发率先上市，抓住了我国南方地区流感高发带来的市场机遇，将不利影响降到了最小。防疫常态化后，新冠疫苗对其他疫苗的挤出效应将消退，随着2023年春季甲流严重爆发，公司流感疫苗业务有望快速复苏。 投资建议：公司浆站建设提速，血制品业务有望较快增长。防疫常态化后，公司采浆成本有望降低，疫苗业务有望恢复。我们预测2023-2025年归母净利润分别为12.37/14.15/16.05亿元，同比增长14.98%、14.34%、 13.46%，对应EPS为0.68/0.78/0.88元，对应PE为32/29/25倍，给予“推荐”评级。 风险提示：血制品成本上升过快的风险、后续浆站获批不及预期的风险、流感疫苗销售不稳定的风险等。 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4516.98 5008.36 5589.05 6204.26 收入增长率% 1.82 10.88 11.59 11.01 净利润（百万元） 1076.27 1237.45 1414.89 1605.30 利润增速% -17.14 14.98 14.34 13.46 毛利率% 66.06 67.37 68.38 68.98 摊薄EPS(元) 0.59 0.68 0.78 0.88 PE 36.61 31.84 27.85 24.55 PB 3.79 3.39 3.02 2.69 PS 8.72 7.87 7.05 6.35 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 分析师程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001 刘晖 ：010-80927650 ：liuhui_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520080003 市场数据 2023-03-29 A股收盘价(元) 21.60 A股一年内最高价(元) 24.34 A股一年内最低价(元) 14.86 沪深300 4006.14 总股本（万股）182436.67 相对沪深300表现图 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 公司点评●医药行业 2023年03月29日 浆站建设提速，疫苗有望复苏 华兰生物(002007.SZ) www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 疫情导致收入增速放缓，成本和费用上升影响利润 2022年公司收入增长1.82%，但扣非归母净利润下降25.61%。公司收入增长较弱预计主要是因为疫情导致采浆难度加大，以及流感疫苗销售受疫情影响。公司利润增速不及收入增速，主要是因为公司毛利率下降和费用率上升。2022年公司实现净利率27.62%，下降5.16个百分点；毛利率66.06%，下降2.68个百分点；销售费用率20.58%，提升3.11个百分点；管理费用率13.27%，提升1.84个百分点；研发费用率6.97%，提升1.25个百分点，财务费用率0.21%， 下降0.01个百分点。 图1：公司近年来业绩增速图2：公司近年来盈利和费用比率 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 疫情导致采浆成本上升，疫苗竞争加剧导致费用上升 公司毛利率显著下滑主要是因为河南疫情严重导致浆站采浆困难，采浆成本明显上升。预计疫情过后，公司采浆成本有望显著下降。此外，流感疫苗竞争加剧导致销售费用大幅上升。2022年子公司华兰疫苗销售费用率37.28%，提升5.42个百分点。 图3：公司各类血制品毛利率变化图4：子公司华兰疫苗盈利和费用比率 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 报表预测资产负债表（百万元）2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产8077.18 9639.87 11289.87 13352.63 营业收入 4516.98 5008.36 5589.05 6204.26 现金1098.63 2501.18 3497.71 5318.74 营业成本 1532.87 1634.34 1767.38 1924.77 应收账款2231.57 2272.00 2753.74 2825.20 营业税金及附加 41.75 46.29 51.65 57.34 其它应收款4.66 5.27 5.81 6.49 营业费用 929.71 1061.77 1201.65 1333.92 预付账款29.48 31.43 33.99 37.02 管理费用 284.49 325.54 374.47 415.69 存货1446.69 1544.46 1690.19 1832.51 财务费用 9.68 26.75 13.21 5.76 其他3266.14 3285.52 3308.42 3332.68 资产减值损失 -157.30 0.00 0.00 0.00 非流动资产6663.78 6850.52 7023.46 7177.56 公允价值变动收益 36.11 0.00 0.00 0.00 长期投资70.02 50.02 40.02 35.02 投资净收益 107.95 85.14 95.01 105.47 固定资产2063.11 2217.26 2349.15 2458.25 营业利润 1424.46 1644.34 1880.13 2133.14 无形资产310.00 353.00 396.00 439.00 营业外收入 9.76 0.00 0.00 0.00 其他4220.66 4230.24 4238.30 4245.29 营业外支出 5.86 0.00 0.00 0.00 资产总计14740.97 16490.39 18313.33 20530.19 利润总额 1428.37 1644.34 1880.13 2133.14 流动负债2148.35 2325.42 2372.05 2593.74 所得税 180.76 221.99 253.82 287.97 短期借款800.38 800.38 800.38 800.38 净利润 1247.60 1422.35 1626.31 1845.17 应付账款160.17 241.83 192.90 280.54 少数股东损益 171.34 184.91 211.42 239.87 其他1187.80 1283.21 1378.77 1512.81 归属母公司净利润 1076.27 1237.45 1414.89 1605.30 非流动负债382.03 532.03 682.03 832.03 EBITDA 1752.95 1834.21 2070.38 2329.34 长期借款300.00 450.00 600.00 750.00 EPS（元） 0.59 0.68 0.78 0.88 其他82.03 82.03 82.03 82.03 负债合计2530.38 2857.46 3054.08 3425.77 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 少数股东权益1812.02 1996.93 2208.35 2448.22 营业收入 1.82% 10.88% 11.59% 11.01% 归属母公司股东权益10398.56 11636.01 13050.90 14656.20 营业利润 -16.03% 15.44% 14.34% 13.46% 负债和股东权益14740.97 16490.39 18313.33 20530.19 归属母公司净利润 -17.14% 14.98% 14.34% 13.46% 毛利率 66.06% 67.37% 68.38% 68.98% 现金流量表(百万元)2022 2023E 2024E 2025E 净利率 23.83% 24.71% 25.32% 25.87% 经营活动现金流957.31 1645.63 1247.24 2073.78 ROE 10.35% 10.63% 10.84% 10.95% 净利润1247.60 1422.35 1626.31 1845.17 ROIC 9.61% 9.21% 9.33% 9.42% 折旧摊销287.59 248.26 272.06 295.91 资产负债率 17.17% 17.33% 16.68% 16.69% 财务费用30.34 43.23 50.73 58.23 净负债比率 20.72% 20.96% 20.01% 20.03% 投资损失-107.95 -85.14 -95.01 -105.47 流动比率 3.76 4.15 4.76 5.15 营运资金变动-586.97 16.93 -606.84 -20.05 速动比率 2.74 3.16 3.73 4.15 其它86.71 0.00 0.00 0.00 总资产周转率 0.31 0.30 0.31 0.30 投资活动现金流-2450.04 -349.86 -349.99 -344.53 应收帐款周转率 2.02 2.20 2.03 2.20 资本支出-343.63 -455.00 -455.00 -455.00 应付帐款周转率 28.20 20.71 28.97 22.12 长期投资-2175.30 20.00 10.00 5.00 每股收益 0.59 0.68 0.78 0.88 其他68.89 85.14 95.01 105.47 每股经营现金 0.52 0.90 0.68 1.14 筹资活动现金流1917.97 106.77 99.27 91.77 每股净资产 5.70 6.38 7.15 8.03 短期借款-0.32 0.00 0.00 0.00 P/E 36.61 31.84 27.85 24.55 长期借款110.00 150.00 150.00 150.00 P/B 3.79 3.39 3.02 2.69 其他1808.28 -43.23 -50.73 -58.23 EV/EBITDA 23.56 20.81 18.03 15.30 现金净增加额425.29 1402.55 996.53 1821.03 P/S 8.72 7.87 7.05 6.35 数据来源：公司数据中国银河证券研究院 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本