短期业绩放缓，股权激励彰显长远信心

证券研究报告|公司点评报告 2023年03月29日 短期业绩放缓,股权激励彰显长远信心 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 120.6 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 300957 227.0/114.88 510.86 69.03 57.24 贝泰妮 沪深300 26% 14% 2% -10% -23% -35% 2022/03 2022/062022/092022/122023/03 分析师：徐林锋 邮箱：xulf@hx168.com.cn SACNO：S1120519080002 分析师：戚志圣 邮箱：qizs@hx168.com.cn SACNO：S1120519100001 研究助理：宋姝旺 邮箱：songsw@hx168.com.cn 研究助理：周雷 邮箱：zhoulei1@hx168.com.cn 评级及分析师信息 贝泰妮(300957) 事件概述 公司发布2022年年报，2022年全年公司实现营收50.14亿元，同比增长24.65%；归母净利润10.51亿元，同比增长21.82%；扣非后归母净利为9.51亿元，同比增长17%。单季度看，公司2022年Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收8.09、12.41、8.46、21.18亿元，同比增长59.32%、37.26%、 20.65%、10.93%；分别实现归母净利润1.46、2.49、1.22、 5.34亿元，同比增长85.74%、33.60%、35.49%、5.17%。 分析判断: ►收入端：护肤品比重持续攀升，全域协同提质增效 相对股价% 分产品看，2022年公司护肤品/医疗器械/彩妆/服务及其他分别实现收入45.57/3.87/0.53/0.16亿元，同比 +25.58%/+18.91%/+0.14%/+10.14%。其中护肤品占营业收入的比重提升了0.67pct至90.89%。分渠道来看，公司线上渠道产品销售实现了40.28亿元收入，同比增长了22.06%，占营收比重为80.33%。线下渠道产品销售实现了9.70亿元收入，同比增长了37.04%。报告期内，公司坚持以线下渠道为基础，以线上渠道为主导的销售模式，线上线下渠道相互渗透，协同发展的销售渠道策略推动公司整体营收同比+21.82%。 ►利润端：毛利率保持稳定，研发费用有所增加 盈利能力方面，2022年，公司毛利率同比下滑了0.8pct至75.21%，净利率同比下滑了0.53pct至20.95%。分产品看，公司护肤品的毛利率下滑了0.56pct至74.81%。公司毛利率同比相对稳定。费用方面，2022年公司费用率为52.48%，同比上升了2.03pct。其中销售费用率为40.84%，同比下滑了0.94pct。管理费用率为6.84%，同比上升了0.74pct。财务费用率为-0.29%，同比下滑了0.04pct，主要系公司取得商业银行活期存款利息收入较上年同期增加较多所致。研发费用率同比提升了2.27pct至5.08%，主要系报告期内公司研发活动开展顺利，公司依托云南省特色植物提取实验室平台的资源和优势，有针对性地开展特色植物基础理论研究、创新原料研发、原料筛选研发、功效性化妆品研发、功能性食品研发、医疗器械研发以及包装开发研究等多维度深层次研发项目，研发费用支出有所增加。 ►其他重要财务指标 2022年，公司投资活动产生的现金流量净额为-0.18亿元，同比+99.28%，主要系报告期内收回到期的委托理财的投资本金及取得其委托理财收益增加所致。公司筹集活动现金流净额为-3.20亿元，同比-112%，主要系公司报告期内支付的2021年度现金股利金额增加和支付的按照新租赁准则规定 支付的房屋及建筑物租赁费用增加的综合影响所致。公司应收账款周转率约为19.38次/年，较去年同期提高约0.85次 /年。 ►股权激励彰显未来发展信心 公司公布最新股权激励方案。公司拟分三期进行业绩考核：1）以2022年业绩为基准，2023年营收/净利润增速应不低于28%/28%；2）以2022年业绩为基准，2024年营收/净利润增速应不低于61.28%/61.28%；3）以2022年业绩为基准，2025年营收/净利润增速应不低于100%/100%。公司制定严格的股权激励计划彰显对未来发展充满信心。 投资建议 公司以“薇诺娜”品牌为核心，专注于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品，重点针对敏感性肌肤。我们看好贝泰妮公司团队的研发能力和各平台的打法，公司深耕淘系，以线上电商渠道为主，线下药店渠道为辅，形成线上线下多渠道并进的良好发展局面；在新社交媒体崛起后，公司抓住小红书和抖音平台的红利，验证了公司优秀的运营能力；公司重视研发生产，基于市场研究多部门协同打造大单品，看好公司未来大单品矩阵的丰富和持续升级。考虑到公司2022年的业绩低于预期，我们下调公司23-24年的盈利预测，预计2023-2024年公司营业收入由71.2/94.21亿元下调至64.23/81.23亿元，2023-2024年公司EPS由3.55/4.67元下调至3.18/4.10元，预计2025年营业收入为 100.92亿元，EPS为4.97元，对应2023年3月29日120.6元/股收盘价，PE分别为37.93/30.07/24.28倍，基于公司对新领域的布局以及未来大单品矩阵的丰富，公司有较高的持续增长性，我们看好公司的长期前景，维持公司“买入”评级。 风险提示 1）行业竞争加剧。2）营销模式跟不上市场的风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,022 5,014 6,423 8,123 10,092 YoY（%） 52.6% 24.6% 28.1% 26.5% 24.2% 归母净利润(百万元) 863 1,051 1,347 1,699 2,104 YoY（%） 58.8% 21.8% 28.1% 26.1% 23.8% 毛利率（%） 76.0% 75.2% 75.8% 76.5% 76.9% 每股收益（元） 2.04 2.48 3.18 4.01 4.97 ROE 18.1% 18.9% 19.8% 20.3% 20.4% 市盈率 59.20 48.60 37.93 30.07 24.28 资料来源：wind,华西证券研究所 正文目录 1.事件概述4 2.收入端：护肤品比重持续提升，全域协同提质增效4 3.利润端：毛利润保持稳定，研发费用有所增加5 4.其他重要财务指标6 5.股权激励彰显未来发展信心6 6.投资建议7 7.风险提示7 图表目录 图1公司营业收入5 图2公司单季度营业收入5 图3公司归母净利润6 图4公司单季度归母净利润6 图5公司毛利率/净利率6 图6公司销售/管理/研发/财务费用率6 1.事件概述 公司发布2022年年报，2022年全年公司实现营收50.14亿元，同比增长24.65%；归母净利润10.51亿元，同比增长21.82%；扣非后归母净利为9.51亿元，同比增长17%。 单季度看，公司2022年Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收8.09、12.41、8.46、21.18亿元，同比增长59.32%、37.26%、20.65%、10.93%；分别实现归母净利润1.46、2.49、1.22、5.34亿元，同比增长85.74%、33.60%、35.49%、5.17%。 2.收入端：护肤品比重持续提升，全域协同提质增效 在报告期内，公司坚持以线下渠道为基础，以线上渠道为主导的销售模式，应用互联网思维，成功打通线下与线上，实现了线下与线上的相互渗透、对消费群体的深度覆盖。2022年公司收入同比增长21.86%，Q4单季度同比增长10.93%。 分产品看，2022年公司护肤品/医疗器械/彩妆/服务及其他分别实现收入45.57/3.87/0.53/0.16亿元，同比+25.58%/+18.91%/+0.14%/+10.14%。其中护肤品 占营业收入的比重提升了0.67pct至90.89%。 分渠道来看，公司线上渠道产品销售实现了40.28亿元收入，同比增长了22.06%，占营收比重为80.33%。线下渠道产品销售实现了9.70亿元收入，同比增长了37.04%。报告期内，公司坚持以线下渠道为基础，以线上渠道为主导的销售模式，线上线下渠道相互渗透，协同发展的销售渠道策略推动公司整体营收同比+21.82%。 在2022年“双11”购物狂欢节中，“薇诺娜”品牌荣登天猫美容护肤类目TOP6，继续霸占天猫美妆类目TOP10中唯一国货品牌地位;“薇诺娜宝贝”荣登婴童护肤行业TOP4。此外，公司沉淀私域流量池，打造高品牌忠诚度，“薇诺娜”荣获2022年腾讯智慧零售“品牌杰出增长奖”，以其优秀的私域运营表现成为腾讯智慧零售美妆行业单品榜首并作为标杆案例入选《2022年全域经营增长指南》。根据Euromonitor的统计数据显示，报告期内公司旗下“薇诺娜”品牌在皮肤学级护肤品国内市场排名稳居第一，市场份额达到约23.2%。同时，公司在护肤品细分市场领域中持续表现出色，根据Euromonitor的统计数据，报告期内，公司爽肤水（护肤水）产品市场排名从第和面膜产品市场排名挤进前三。“薇诺娜”品牌在所处的化妆品行业中具有明显的先发优势和领先地位。公司高端抗衰产品于北京和西安入驻线下实体店，持续不断培养用户心智，而新品牌贝芙汀（Beforteen）亮相进一步延伸公司产品矩阵，实现业绩多引擎加速。 图1公司营业收入图2公司单季度营业收入 资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 3.利润端：毛利润保持稳定，研发费用有所增加 盈利能力方面，2022年，公司毛利率同比下滑了0.8pct至75.21%，净利率同比下滑了0.53pct至20.95%。分产品看，公司护肤品的毛利率下滑了0.56pct至74.81%。公司毛利率同比相对稳定。 费用方面，2022年公司费用率为52.48%，同比上升了2.03pct。其中销售费用率为40.84%，同比下滑了0.94pct。管理费用率为6.84%，同比上升了0.74pct。财务费用率为-0.29%，同比下滑了0.04pct，主要系公司取得商业银行活期存款利息收入较上年同期增加较多所致。研发费用率同比提升了2.27pct至5.08%，主要系报告期内公司研发活动开展顺利，公司依托云南省特色植物提取实验室平台的资源和优势，有针对性地开展特色植物基础理论研究、创新原料研发、原料筛选研发、功效性化妆品研发、功能性食品研发、医疗器械研发以及包装开发研究等多维度深层次研发项目，研发费用支出有所增加。 图3公司归母净利润图4公司单季度归母净利润 资料来源：wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 图5公司毛利率/净利率图6公司销售/管理/研发/财务费用率 资料来源：wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 4.其他重要财务指标 2022年，公司投资活动产生的现金流量净额为-0.18亿元，同比+99.28%，主要系报告期内收回到期的委托理财的投资本金及取得其委托理财收益增加所致。公司筹集活动现金流净额为-3.20亿元，同比-112%，主要系公司报告期内支付的2021年度现金股利金额增加和支付的按照新租赁准则规定支付的房屋及建筑物租赁费用增加的综合影响所致。公司应收账款周转率约为19.38次/年，较去年同期提高约0.85次 /年。主要系公司主动加强了应收账款催收管理，应收账款及时收回，公司的应收账款综合管理水平提高所致。 5.股权激励彰显未来发展信心 公司公布最新股权激励方案。公司拟分三期进行业绩考核：1）以2022年业绩为基准，2023年营收/净利润增速应不低于28%/28%；2）以2022年业绩为基准，2024年营收